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赵蓓|工银医疗保健，自上而下的投资策略( 三 )


Rm：考虑到本案为医药主题基金 ， 所以此处采用中证医药指数作为比较基准 ， 取中证医药的收益
从择时能力上看 ， beta2围绕零轴上下波动 ， 无明显的择时能力 。

赵蓓|工银医疗保健，自上而下的投资策略
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图：择时能力
来源：塔坚研究
因此 ， 本基金的超额收益主要由选股能力贡献 。 但注意 ， 其净值表现在2019年之前不及中证医药指数 ， 直到2019年才大幅跑赢市场 。
所以 ， 问题来了：2019年前后 ， 它的持仓情况如何 ， 发生了什么样的调仓 ， 才出现了逆袭大盘的表现？

赵蓓|工银医疗保健，自上而下的投资策略
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图：选股能力
来源：塔坚研究
（伍）
首先 ， 从细分赛道的对比来看 ， 其细分行业配置的思路 ， 出现过明显切换 。
【赵蓓|工银医疗保健，自上而下的投资策略】阶段一：2017年之前
其二级行业配置以化学制药为主 ， 占基金净值的比例在20%-25% ， 峰值占比为30% 。 其次是中药（占比10%-20%）、生物制药（10-15%）、医药商业（10%）、医疗器械（5-10%） 。
阶段二：2017-2018年
这一阶段 ， 医药行业政策频出 ， 包括两票制、带量采购、医保谈判等政策 ， 对医药制造、医药流通等多个环节都产生了巨大的影响 。
因此 ， 其仓位也做了相应的调整：化学制药占比下降到15% ， 生物制药下降到5% ， 医药商业下降到5%以下 ， 中药下降到10% 。
不过 ， 医疗器械板块逆势加仓到近25% 。
阶段三：2019年至今
这一阶段 ， 权重占比核心的是医疗器械 ， 占比高达35% 。 其次是化学制药（22%）、医疗服务（17%） 。

赵蓓|工银医疗保健，自上而下的投资策略
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图：板块配置变化
来源：塔坚研究
可见 ， 本基金的配置思路 ， 是在逐渐减仓中药、医药流通等赛道 ， 让仓位不断集中 ， 重点配置受政策影响较小的医疗器械赛道 。 同时 ， 还加大了对医疗服务、生物制品赛道的配置 。
2019年一季报至2020年一季报 ， 其各大板块代表的重仓股如下：
1）医疗器械：迈瑞医疗（生命支持、体外诊断、医学影像）、万孚生物（体外诊断）、乐普医疗（心脏支架）、英科医疗（一次性医疗耗材 ， 如手套）、健帆生物（血液灌流器）、迈克生物（体外诊断代理）；
2）化学制药：恒瑞医药（抗癌、麻醉）、凯莱英（CDMO、医药合同定制研发生产）、九州药业（原料药）、普利制药（抗过敏、抗生素）
3）生物制品：长春高新（生长激素）、我武生物（抗过敏）
4）医疗服务：泰格医药（CRO、医药研发外包）、通策医疗（口腔医疗连锁）、美年健康（体检连锁）
以上这些公司 ， 都属于医药行业中的热门标的 ， 那么 ， 配置这些公司的思路是什么 ， 其买卖时点、持仓时点又如何？
（陆）
首先 ， 赵蓓的配置思路 ， 采用的是自上而下的方法 。
她强调 ， 要先找到鱼多的池塘 ， 在鱼多的池塘里捞鱼 ， 而不是自下而上没有目标性的抓鱼 。
其通过自上而下对医药行业做了赛道拆分 ， 找到行业景气度向上的子行业 ， 并且是长期景气度向上的赛道 ， 主要包括医疗服务、创新药、医疗器械 。 而医药行业受政策影响较大 ， 所以 ， 政策利空的仿制药、辅助用药等赛道 ， 有景气度下滑的风险 。
据其公开访谈披露 ， 其通过对2017年中国卫生总费用结构的梳理 ， 测算不同细分子行业到2027年的占比 。 其中 ， 医疗服务占卫生总费用比例会从51%上升到74% ， 仿制药从17%下降到6% ， 创新药从不足1%提高到7% ， 中药从12%下降到6% ， 辅助用药从3%下降到0 ， 医疗器械从15%下降到6% 。


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