中年|基金经理下海创业，八年时间，打造巨头！( 三 )
涂布机的销售方式是定制 ， 供货周期较长 ， 因此客户更换供应商的时间成本很高 ， 使得公司具有较高的客户粘性 。 公司的客户资源十分优异 ， 是CATL、ATL的设备供应商 。
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财务分析
业绩持续快速增长 ， 15-19年营收CAGR达51% 。 19年营收47.99亿元 ， 同比增长44.9% ， 15-19年复合增速51% 。 19年归母净利为6.51亿元 ， 同比增长9.56% 。
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业绩拆分看 ， 19年隔膜业务较亮眼 ， 负极表现平稳 ， 设备下滑 。 19年负极业务收入30.53亿元 ， 同比增加54.1% ， 占比总体收入64% ， 贡献净利润4.5亿元 ， 同比增长约10%左右；隔膜业务收入6.95亿元 ， 同比增长117.8% ， 占比14.5% ， 贡献净利润约1.65亿 ， 同比增长300+%；锂电设备收入6.9亿元 ， 同比增长24.8% ， 占比14.4% ， 贡献净利润0.6亿 ， 同比下滑40% 。
公司毛利率始终保持在较高水平,15-18年稳定在30-35%左右 ， 19年毛利率29.49% ， 同比下降2.55pct ， 主要原因是19年上半年上游针状焦价格维持高位以及客户结构中动力占比提升 ， 客户降价压力大 。 恩捷股份受隔膜业务拓展与上海恩捷并表的影响 ， 自2018年起恩捷股份销售毛利率迅速增长 。
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19年净利率为14.15% ， 较18年下滑3.99pct ， 依旧维持行业较高位 。 2019年销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为3.7% ， 7.8%和2.1% 。 20年Q1销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为4.5%/9.6%/4.0% 。
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2019年璞泰来资产负债率55.18% ， 增长2.04个百分点 。 从可比公司来看 ， 璞泰来、贝特瑞、杉杉股份的资产负债率在50%上下波动 ， 基本符合行业常态 。 恩捷股份2017年以前资产负债率较低 ， 与上海恩捷并表后资产负债率回归行业平均水平 。
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公司所在行业属于重资产行业 ， 固定资产周转率相对偏低 ， 尤其是恩捷股份所处的隔膜行业 。 璞泰来在总资产周转率上一直表现相对优异 ， 近些年处于下降趋势 ， 与加大资产投资有很大关系 。 如果周转率无法保证 ， 这个行业必须保证比较高的毛利润才有新产能建设的价值 ， 也正因为此 ， 如果没有下游的绑定 ， 新进入者会往往会保持比较谨慎的态度 。
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ROE也反映了这一趋势 ， 净利率较高的恩捷股份与总资产周转率较高的璞泰来处于第一梯队水平 。 璞泰来的ROE水平这几年受到总资产周转率与净利率双双下滑的因素 ， 目前大概在25%左右 。
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历史表现复盘与估值
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公司于17年年底上市 ， 18年初收购超业精密进行重组停牌 ， 整体走势我们可以看到和宁德时代非常相似；19年初汽车行业遭遇寒冬 ， 动力电池厂商也经历低产能清退；大的厂商在这个过程当中充分收益 ， 营收质量得到很大提升；公司价值被市场发现 ， 估值迅速提升 ， 也带动了动力电池的上游厂商例如璞泰来等跟随上涨 。 目前股价为113元每股 。
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