少数股东|马云驭“蚁”术：拆解蚂蚁集团的少数股东控制
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文 | 棱镜 郭锐9月22日 ， 科创板拟上市公司蚂蚁集团提交注册 ， 挂牌上市指日可待 。 而在此前 ， 蚂蚁集团已经向上海证券交易所和香港联交所提交招股文件 ， 这是年内中国境内乃至全世界规模最大的首次公开募股（IPO）纪录 。
作为一个体格庞大的商业巨头 ， 蚂蚁集团控制权如何安排的问题带来一系列的疑问 。 监管机构发给蚂蚁集团的问询函 ， 第一个问题就追问控制权安排 。 公众也感兴趣：马云如何用区区11%的收益权所对应的股份 ， 以小博大 ， 控制着蚂蚁集团50%以上的投票权？
蚂蚁集团的控制权安排
蚂蚁集团的股东列表并没有马云的名字 。 马云的控制权 ， 是通过同样不在股东列表上的杭州云铂实现的 。 杭州云铂是杭州君瀚及杭州君澳两个有限合伙的普通合伙人及执行事务合伙人 。
在杭州云铂 ， 马云只持股34% ， 井贤栋、胡晓明和蒋芳分别持有22% 。 马云行使股东权的依据 ， 除了《杭州云铂章程》 ， 还有和其他三名股东签署的《一致行动协议》 。 依据上述法律文件 ， 杭州云铂对蚂蚁金服行使股东权时 ， 需经过股东所持表决权的2/3以上批准 ， 这意味着马云拥有否决权；而一旦马云行使否决权 ， 其他股东必须按照马云的决定投票 。 这样 ， 马云对杭州云铂实现了绝对控制 。
【少数股东|马云驭“蚁”术：拆解蚂蚁集团的少数股东控制】杭州君瀚和杭州君澳是两个有限合伙企业 ， 持有大部分出资份额的是有限合伙人 ， 杭州云铂是它们的普通合伙人和执行事务合伙人 。 有限合伙人以出资额为限对合伙企业的债务承担有限责任 ， 同时根据出资多少享有收益权；杭州云铂作为普通合伙人和执行事务合伙人出资很少 ， 对合伙企业的债务承担无限连带责任 ， 同时有权代表杭州君瀚及杭州君澳行使股东权 。 杭州君瀚及杭州君澳持有相当于蚂蚁集团 50.5177%股份的投票权 。 故此 ， 马云借杭州云铂控制杭州君瀚及杭州君澳 ， 最终控制蚂蚁集团 。
马云实际控制杭州云铂 ， 但他的收益权并不来自杭州云铂 ， 且杭州云铂自身不享有任何来源于发行人股份的经济利益 ， 仅作为杭州君瀚及杭州君澳的普通合伙人及执行事务合伙人 。 马云的收益来自他作为杭州君瀚、杭州君澳、杭州君济的有限合伙人的收益权对应的股份 。 马云在上述有限合伙中不同轮次的出资额加总后为2000万元 ， 对应的收益相当于26.77亿股（其中6.11亿股交由杭州云铂控制 ， 作为未来公益捐赠的预留资产） ， 占蚂蚁集团股份总数的11.26% 。
一言以蔽之 ， 在即将上市的互金巨头蚂蚁集团的公司治理中 ， 实际控制人马云持有股份的收益权仅有11.26% ， 其投票权达到50.5177% 。 本次发行完成后（按照发行后总股本为最低额300.3897 亿股计算） ， 马云的收益权为8.91% ， 其投票权仍有39.99% ， 足以维持保持实际控制人地位 。
尽管蚂蚁集团的控制权错综复杂 ， 招股文件却说“并不存在公司治理的特殊安排” ， 这的确让普通人费解 。 “公司治理的特殊安排”大多数情况下指的是同股不同权 ， 或者说股份区分投票权重大小：有的股份投票权权重大 ， 有的股份投票权权重小 。
在科技企业中 ， 为了实现控制权的稳定 ， 特别是在上市前吸收多轮融资而不影响控制权 ， 少数股东控制是常见的“公司治理的特殊安排” 。 近年来 ， 随着世界主要证券监管机构和证交所放松限制 ， 科技公司在上市后创始人以少数股份控制公司屡见不鲜 。
蚂蚁集团的控制权安排大致属于金字塔式持股 。 在传统公司治理文献中 ， 交叉持股、双层股权与之并列 ， 统称为少数股东控制结构（controlling-minority structure） 。
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