江苏龙网

  1. 首页 > 人文 > >

少数股东|马云驭“蚁”术：拆解蚂蚁集团的少数股东控制( 三 )


在商业语境中代理成本的引入 ， 最早是用来分析职业经理人在股权极端分散的大公司所遭遇的道德困境 。 二十世纪初 ， 人们看到以美国为代表的大公司的股份变得极为分散 ， 大公司的最大股东持有的股份往往不超过5% ， 甚至不超过1% 。 单个股东很难影响公司决策 ， 这已是显而易见 。 考虑到股东之间集体行动的困境 ， 甚至可以说股东整体上失去了影响公司决策的权力 。
在一个典型的大公司 ， 管理层不再受到股东的约束和监督 ， 实际上也很难被股东替换 。 管理别人拥有的资产 ， 不会向管理自己拥有的资产一样尽心尽力 ， 如何防止公司管理层“损人利己”？代理成本成为思考这一问题的基本框架 。
考察公司管理层是否履行了对股东负担忠实和勤勉义务 ， 正是建立在把管理层和股东之间看作是代理人和委托人关系的基础上 ， 这两项义务也是公司法的核心内容 。 此外 ， 管理层被股东替换的难易 ， 也是代理成本高低在公司治理结构上的主要考量 。 背后的理由很简单：如果管理层很难甚至无法被股东替换 ， 那么管理层的损公肥私就难以被监督和约束 ， 代理成本就容易高昂 。
这样的例子很多 ， 近期的有科技企业WeWork ， 其实际控制人、CEO亚当·诺依曼(Adam Neumann)向公司租赁私人房产 ， 借此获利数百万美元 ， 就是代理成本的一个例子 。 除此之外 ， 人们在管理层薪酬、公司并购、证券市场管制等众多问题的利益冲突中看到代理成本分析的威力 。
从代理成本的角度看 ， 即便在一般的通过多数股份实现控股的公司 ， 控股股东也有机会主导公司决策牺牲小股东利益 ， 这也就是传统公司治理中的代理成本 。 当然 ， 在多数股东控股的结构下 ， 不会出现控股股东“伤敌一千、自损八百”的情况 ， 因为控股股东的收益与公司收益大体一致 ， 控股股东滥用控制权有其自身限度 。
但在少数股东控制结构中 ， 控股股东失去了维护公司整体利益的动力 ， 出现极端“损人利己”的可能性大大增加 。 如詹森和麦克林在他们提出代理成本分析的经典作品中所言：“有充分的理由相信 ， 代理人并不总是以委托人的最佳利益行事 。 ”如果实际控制人是少数股东 ， 就更难以相信代理人有全心全意为股东利益行事的动力了 。
换言之 ， 少数股东控制结构的代理成本十分高昂 ， 正如哈佛大学的Bebchuck教授观察到的 ， 他们有多种途径可以获取私人收益：形形色色的自我交易、借各种机会侵占公司利益、高薪雇用关联人员 。 私人收益还可以是用公司资源和影响力提升自己的社会地位这种非金钱收益 。 从1990年代末以来 ， 以经济学家La Porta等人的研究为开端 ， 大量的实证研究表明代理成本高低与公司法对投资者保护的水平高低直接相关 。
在小股东的法律保护薄弱的国家 ， 股权集中形成控股股东的公司所有权结构更为普遍 。 当然 ， 一般认为股权集中导致股份的流动性降低、多元投资的可能性减少等后果 。 但这种思路有三个大的缺陷 。 第一 ， 它假设的前提是控股股东都是机会主义者 ， 利用市场的不完善和法律对少数股东保护的薄弱获利 ， 这一点未必在所有情况下都成立；第二 ， 它不能解释法律对少数股东保护完善的地方出现股权集中的现象；第三 ， 无法设计防止形形色色的私人收益的监管措施 。
近年来 ， 越来越多的公司法学者看到 ， 立法者和监管者除了解决代理成本高昂的问题 ， 还需要同时应对传统治理结构下的创新动力不足 。 科技企业对企业决策效率的要求和对企业家独特愿景的依赖 ， 让少数股东控制结构越来越受到科技企业和风险投资的欢迎 。
监管者在接受少数股东控制结构的同时 ， 也遇到了前所未有的困难 ， 表现为监管者手中缺乏有效约束实际控制人的选项 。 从收益角度看 ， 现有立法授权的罚款等措施 ， 较之可能的收益九牛一毛 ， 并不构成对实际控制人的有效惩戒 。 公司法上的忠实和勤勉义务 ， 是否能约束实际控制人 ， 在我国公司法的司法实践中尚无先例 。 从控制角度看 ， 限制控制权又违背科技企业建立少数股东控制结构的基本逻辑 ， 对创新的影响不容忽视 。 监管如果影响了企业的决策机制 ， 是否会回到创新动力不足的老路？这无疑是个两难的问题 。


推荐阅读


上一篇：袁东|佳兆业集团建议发行优先永续资本证券

下一篇：诈骗案|春晓资本特大集资诈骗案开审：设立5家P2P平台 非法募集资金735亿