阿尔法工场研究院|风华高科何时才能能乘风破浪？( 二 )
虽然风华高科也得益于国巨的提价 ， 2018年交出了一份亮眼的财报 。 但这实际上也给下游需求方拉响的警报：国内MLCC需求仍然被把控在外资手中 ， 国产化成为燃眉之急 。
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图4：MLCC市场份额十分集中 ， 主要被外资垄断
资料来源： 前瞻产业研究院
在国产化需求持续的背景下 ， MLCC仍需要大跨步前进 。
以风华高科为例 ， 其全球占有率仅仅3% ， 而全球大部分的电子产能都在中国 ， 也就是说国产品牌的产量对于巨量的需求 ， 根本就是杯水车薪 。
以苹果手机为例 ， iPhone X 机型全部MLCC 需求超过2200 亿只 ， 而风华当下的年产能尚不能满足其一家的备货需求 。
同时 ， 和其他科技领域一样 ， MLCC虽然也有周期 ， 但是周期的特点是螺旋式上升的 。
2019年全球MLCC的市场规模达到121亿美元 ， 基本上是2011年的2倍 。 2020年开始 ， 行业有望依托5G等恢复增长 ， 如一部5G手机中MLCC的用量就较4G手机增加30%以上 。
此外 ， 经过2019年一年去库存的周期 ， 在面对未来的增量需求 ， 行业的产能重新吃紧 ， 在近几个季度有望出现量价齐升的行情 。
在景气周期上行、供不应求的背景下 ， 国产替代的逻辑将更加明确 。 因此我们看到风华高科、三环集团都在积极扩产 。 对于风华高科来说 ， 其MLCC高峰年份收入都不到20亿元 ， 若能把握住这一轮国产替代的机会 ， 收入将有数倍的增长空间 。
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图5：全球MLCC市场规模
资料来源： 前瞻产业研究院
国产替代解决的只是收入端增长的问题 ， 收入如何转化成实实在在的利润 ， 是风华高科需要解决的第二个重大问题 。
风华高科的盈利能力乏善可陈 。 近5年 ， 除了2018年 ， 公司各项盈利指标数据实现脉冲外 ， 其他年份都不尽如人意 ， 有些年份甚至都是在毁灭价值的 。
单从毛利率数据来看 ， 很难想象风华高科是一个高科技企业 ， 再加上并不优秀的运营效率 ， 导致大部分时候ROE都低于10% 。
图6：风华高科盈利指标
资料来源：Wind
其中 ， 从收入结构上最为可比的是中国台湾的国巨电子 ， 风华高科的综合毛利率始终低于国巨电子 ， 尤其是在涨价周期 ， 这个差距就显得更为明显 。 国巨电子凭借在规模、技术上的领先取得更高的毛利率 。
此外 ， 作为国企的风华高科 ， 甚至在期间费用率还要较国巨电子更高 ， 导致净利润率差距更大 。
当前 ， 风华只有国巨收入规模体量的1/3 ， 从扩产来看 ， 未来3-5年 ， 风华高科的增长空间还有2倍 ， 这点难度相对较低 。
更进一步 ， 如何把收入的增长如何转化成实实在在的利润 ， 是风华高科需要面对的更为关键的问题 ， 除了提升定价权 ， 内部瘦身控费外 ， 公司别无选择 。
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图7：风华高科与国巨电子最为可比
资料来源：Wind
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图8：风华高科利润率低
资料来源：Wind
总结来说 ， 对于大刀阔斧进行改革的风华高科来说 ， 必然现在处于下一个阶段的转折点 。 公司历史股价是典型的过山车 ， 基本不具备长期的投资价值 。
【阿尔法工场研究院|风华高科何时才能能乘风破浪？】如果未来公司要成为真正的成长型价值股 ， 以下两点必须同时做到：1）能够依靠扩产把握住国产替代的机会 ， 做大；2）同时内部夯实技术实力、降低期间费用、提升运营效率 ， 做强 。
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