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雪球|分析一家公司，应该看哪些地方？( 二 )


找到公司的应收账款分布 ， 公司前5名应收账款占比72% ， 尤其是1、2名 ， 占比55% ， 这两家客户很关键 ， 结合前5客户占比看看 ， 也差不多 ， 前5客户贡献了80%以上的营收 ， 公司没有进一步披露下游客户名称 ， 但从公司的主营业务描述来看 ， 应该是知名的手机厂商 ， 这几年虽然手机日子不好过 ， 但还不至于到山穷水尽 ， 所以应收账款这一点还算凑合吧 。
回过头 ， 看流动资产中占比第2高的存货 ， 算了一下 ， 存货周转天数2个月左右 ， 财务报表附注显示 ， 存货主要是库存商品 ， 占60%左右 ， 公司的货是做好后放着的 ， 2个月以内出去也可以接受 。
到这里 ， 资产负债表就算挖的差不多了 ， 夹杂着也看了一些其他几张表的情况 ， 资产负债表整体还算干净 ， 尤其是“轻资产”、有息负债占比不高、上游控制权不错这几点 ， 让人比较满意 ， 但是也存在着先货后款、应收计提激进、借款利率高等疑点或缺陷 。
03
再做个“血样检测”
然后看第二张表 ， 现金流量表 ， 从最下面开始看 。
2019年 ， 公司现金增加2亿 ， 去年增加3千万 ， 截止到19年底有5亿现金 。 看到经营现金去 ， 经营现金流量净额16亿 ， 比起去年1亿有较大提升 ， 只看1年有比较大波动 ， 2年加在一起好一些 ， 16亿经营现金 ， 对应两年一共12亿的净利润 ， 利润含金量不错 。
看投资现金流量净额 ， 两年都是负的 ， 说明公司在扩张 ， 再算算自由现金流 ， 两年大概9亿 ， 自由现金流比率大概3% ， 说明公司现阶段不是赚钱奶牛 ， 不过这也没关系 ， 打开在建工程看一看 ， 大多是跟主业相关的投资 ， 从概率上说 ， 这些投资并非维持公司现有竞争优势所必须的 ， 但是这一点需要对行业和公司业务有更深了解 ， 这是公司的第三个疑点：公司是否需要不断投入现金 ， 才能维持现有的竞争优势？以至于公司一直很难创造自由现金流？
再看筹资现金流出 ， 主要是还债和分红 ， 分红占净利润比率29% ， 比起前几年不到20%好了一些 ， 同时ROE保持了稳定 ， 还不错 ， 具体我在一开篇已经讲过了 ， ROE和关键比率双高是我开始研究这家公司的出发点 。
总的来说 ， 现金流量表没什么大的可疑的地方 ， 但是对自由现金流未来的预判 ， 涉及到对公司所处行业、业务特点和竞争优势的更深入分析 ， 现在还没到时候 。
04
剥开利润表这个“洋葱”
最后看利润表 ， 这是最容易被粉饰的表 ， 所以要有前面的两张表打底后再看 。
2019年 ， 公司一共收入184亿 ， 总资产周转率2.1 ， 公司是快周转模式的 ， 联想起前面的轻资产、账期3个月、存货2个月 ， 也得到了印证 。
扣除直接成本 ， 公司2019年一共赚了15亿毛利 ， 毛利率8% ， 这不是个好现象 ， 最好的公司一定是高毛利率的公司 ， 除非商业模式就是要用低毛利率来获取竞争优势 ， 比如渠道类公司 ， 像沃尔玛 。
这么低的毛利率 ， 公司要么牙缝里抠肉出来（再抠净利率也高不过8%） ， 要么就靠其他“非主业收入”（例如投资、捡钱包） ， 德赛电池主要靠前者 ， 即牙缝里抠肉 ， 最终得到接近7亿净利润 ， 不到4%的净利率 。
从8%的毛利率到4%的净利率 ， 中间这4%有怎样的故事呢？这中间的差额往往能看出公司的核心驱动因素 。
联想起毛利率不高 ， 技术驱动的可能性小一些 ， 直接看这家公司是销售驱动的吗？
好像不是 ， 销售费用占比不到1% ， 联想起公司前5客户贡献了80%多的营收 ， 公司跟客户似乎是长期合作的 ， 公司的快周转模式主要靠现有客户频繁、大量的购买 。
05
该坐下来 ， 想想竞争优势这个根本问题了
接下来很重要的问题就是：客户 ， 尤其是前5大客户 ， 为什么不能买其他家的产品和服务？
最直接的可能性 ， 就是德赛电池的产品独特性很高 ， 但似乎又不是 ， 这么低的毛利率就是证明 ， 说明竞争很激烈 ， 再看看研发投入 ， 研发费用占营收比1.6% ， 也说不上是研发驱动的 ， 再看看公司高管的履历（包括董事长和总经理 ， 副总没有披露） ， 似乎也没有很牛逼的技术背景 ， 这一点基本坐实了 ， 公司的产品并没有什么独特性 。


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