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证券市场红周刊|A股“失血”综合症( 三 )


据2019年6月14日问询函回复显示 ， 蒙草生态披露了2018年的24个PPP项目情况 ， 其中 ， 16个项目尚未到政府付款期 ， 而在８个已进入付费期的项目中 ， 就有５个项目已回款逾期 ， 逾期金额达9173.27万元 ， 该部分逾期项目已投入资金达8.81亿元 ， 逾期金额占该部分项目总投资额的10.41% 。 至2019年 ， 逾期情况仍存在 ， 据2019年债券评级报告显示 ， 截至2019年3月末 ， 蒙草生态在建项目共34个 ， 进入付费期项目有11个 ， 其中仍有6个项目出现回款逾期 。
而回款逾期背后的原因是政府资金不足 ， 据每日经济新闻2019年12月20日题为《企业讨债有多难？内蒙古蒙草生态被地方政府拖欠6个亿》的报道显示 ， 蒙草生态的董秘安旭涛曾透露 ， “很多旗县每年财政收入仅一两个亿甚至更低 ， 但要做与财政不匹配的大型生态修复项目 ， 致使财政压力巨大 ， 当前蒙草生态已被地方政府拖欠6个亿 。 ”政府财政趋紧问题传导至企业 ， 引发了连锁反应 ， 导致蒙草生态应收账款规模继续扩大 ， 受此因素影响 ， 蒙草生态2018年的整体信用评级被下调至AA- ， 展望为“负面” ， 对其再融资造成不良影响 。
此外 ， 自2017年起 ， 蒙草生态应付账款周转天数逐年攀升 ， 2017年至2019年 ， 分别为196天、390天、559天 ， 这意味着其对上游供应商的付款期拉长 ， 占用了供应商货款 。 倘若上游供应商因回款不足而延迟供货 ， 蒙草生态的下游项目建设可能会受到不利影响 ， 进而影响其顺利回款 ， 导致其对上游企业的负债进一步加大 ， 从而形成一个恶性循环的“三角债”风险 。
项目垫资压力巨大
回款问题已经足够让蒙草生态“头疼”了 ， 可更重要的是PPP项目还需要企业垫资建设 ， 这更加剧了蒙草生态的资金压力 。
以2017年为例 ， 据债券评级报告显示 ， 蒙草生态当期在建的PPP项目共26个 ， 当期资金已投入金额高达28.96亿元 ， 而后续建设期内尚需投入资金更是高达279.51亿元 ， 其所需垫付资金之多 ， 可见一斑 。 而项目建设期长达1~3年 ， 意味着其资金垫付期较长 。 一边是缓慢的回款速度 ， 一边又需长期垫付大量资金 ， 资金压力之下蒙草生态恐怕难以喘息 。
蒙草生态属于资本密集型行业 ， 意味资金对其无比重要 ， 然而根据年报披露 ， 2018年至2020年一季度 ， 其经营活动现金流持续为负 ， 净流出额高达29.5亿元 。 资金回流难致使其陷入“贫血”状态 ， 截至2020年一季度 ， 其货币资金仅余8.91亿元 ， 相较以往 ， 每年数十亿的垫资投入 ， 这点资金就显得杯水车薪了 ， 而资金不足可能还会对其项目日后的实施产生困扰 。
鉴于资金需求巨大 ， 蒙草生态内部又供血不足 ， 不得已其只能依靠大量的外部融资 ， 正应如此 ， 其对外部融资环境变化极其敏感 。 2018年 ， 金融去杠杆化的大背景叠加财政部出台的92号文对PPP项目进行规范清理 ， 金融机构对PPP项目融资收紧 ， 蒙草生态融资不畅 ， 被迫选择收缩业务 。
据2019年债券评级报告显示 ， 2018年其新签订的PPP项目仅为一笔 ， 公司也表示“为避免因项目增长过快导致现金流压力过大 ， 企业主动控制规模和发展速度” 。 订单收缩直接反映在蒙草生态的业绩上 ， 年报显示 ， 2018年至2020年一季度 ， 其营业收入已实现三连滑 ， 降幅分别31.52%、25.36%、58.82% ， 净利润降幅也均在70%以上 。
财务成本吞噬利润
事实上 ， 因为短期融资成本相对较低而受到蒙草生态的“青睐” 。 2017年其短期借款达17.75亿元 ， 并分别于9月、10月发行5亿元、3亿元的短期融资券 ， 而当年长期借款仅为7.58亿元 。 考虑到其项目周期长 ， 故存在“短贷长投”的问题 ， 而高昂的融资成本则成为其背后的难言之隐 。
据2018年6月19日问询函显示 ， 蒙草生态短、长期借款融资成本分别在4.35%~6.5%、4.97%~7.5% ， 相对而言长期借款的融资成本更高 ， 倘若建设项目垫资3年 ， 那么巨额的财务费用恐将“重伤”公司业绩 。


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