|长信基金：坚持做对的事情 坚守价值投资( 三 )
在人类社会 ， 这个机制仍然是非常可靠的 。 人类社会中 ， 长久以来不变的是人性 ， 但人对于事物的认知往往是根据趋势线性外推的 。 所以这导致任何趋势的演进或者结构变化都是螺旋式的 。 回到投资中 ， 投资者对于投资标的往往存在很强的“光环效应” ， 这是丹尼尔.卡尼曼在《思考 ， 快与慢》提出的概念 ， 即喜爱（或讨厌）某个人就会喜爱（或讨厌）这个人的全部——包括你还没有观察到的方面 。 这种偏见在塑造对人与环境的看法时起着很大的作用 。 在一个向上或者向下的趋势中 ， 投资者的认知往往是逐渐加强 ， 从而对于这个趋势可能造成负面影响的因素越来越忽视 。 这也为真正的价值投资者带来机会 ， 我们认为“均值回归”是价值投资能够长期奏效的重要基础 。 当然“马太效应”的存在与“均值回归”并不矛盾 ， 同样作为事物发展的重要规律 ， 它与“均值回归”的差异有时候只是体现在时间上 。
朱昂：你是如何看待自己超额收益的来源？
叶松我的投资风格还是偏逆向一些 ， 赚企业成长和适度估值提升的钱 。 我们认为企业成长是收益最为可靠的来源 ， 而估值提升的过程往往与企业自身经营以及环境都相关 ， 这个很难剥离 。 既看对企业经营 ， 又看对环境实质对于投资是非常高的要求 。 因此我们的主要精力还是聚焦在企业经营层面 。 但对于公募基金这种资金属性而言 ， 环境变化带来估值系统性变化 ， 往往又决定了所谓超额收益的基准（benchmark）在发生变动 。 因此对于环境变化带来的系统性变化我们也是以中性的心态去接受而不是排斥 。
杨帆| 长信基金养老FOF投资部总监
风格标签：注重风险的大类资产配置者
投资格言：风控本身是收益来源
本文插图
朱昂：你曾经说过“风控本身是收益来源” ， 能否谈谈这句话的含义？
杨帆其一 ， 资本市场从中期来讲 ， 随着货币供应的上升水涨船高 ， 也是有正收益的 。 但同时资本市场由于参与人群的行为变化又使得它在个别时间段呈现极高波动的状态 ， 虽然只是个别时间段 ， 但这些个别阶段的极高波动和回撤会把积攒了很久的收益迅速抹去 ， 这在资本市场上屡见不鲜 。 最新一个鲜活的案例是前期的美股 。 所以 ， 如果不做行之有效的风控 ， 不太可能从市场上持续赚到钱 。
一个较为极端的风控方式是风险平价模型 ， 逻辑底层以控制波动为唯一目标 ， 换言之只控制波动 ， 赚多少钱能赚多少钱不在模型管理的范围内 。 而它最终赚到钱的核心还是 ， 中长期货币供应水涨船高的逻辑 ， 也就是它只承担系统性风险不怎么承担非系统性风险 。 近期 ， 这个模型在实际应用中出现了大问题 ， 不是模型本身的逻辑错了 ， 而是两个原因 ， 其一出现了系统性风险 ， 其二金融机构为了增强收益大量杠杆化带来了问题 。
由此可见 ， 一个只控制波动完全不注重收益的东西 ， 也能持续提供正回报 ， 当然问题在于这个收益是否足够满足需要 。 从两个极端的方向去解决问题 ， 即不风控不可能持续获得收益 ， 极端的风控仍然能够获得收益 。 我们面临的问题是 ， 通过怎样的风控获得怎样的可以接受的收益 。
朱昂：如何通过资产配置获得较好的绝对收益？
杨帆投资是一个完整的过程 ， 大类资产配置是其中重要的一个环节 。 要把事情做好做优秀 ， 整个过程中每个环节都不能有明显的短板 ， 且在具体个别环节上要有亮点和优势 。
我们此前提到的风险评价模型 ， 之所以运用中出现了问题 ， 是因为金融机构为了追求收益大量杠杆化 。 而风险评价模型本身仅仅是投资过程中的一小块 ， 它可能连资产配置的问题都只解决一半 ， 部分金融机构再仅针对这一小段杠杆化剧烈放大它的作用 ， 则当它出现问题时就无法收拾 。 不是风险评价模型的错误 ， 也不是杠杆的错误 ， 而是片面强调局部的问题 。
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