冷国邦|灵魂拷问！节后A股怎么走？吕小九、冷国邦、吴俊峰、曹雄飞、张智威等五大知名私募最新解盘来了( 六 )
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另一方面 ， 疫情加快了逆全球化的速度：国际环境进一步恶化 ， 国际间的经济交流因而减弱 。 同时各国政府和跨国公司都意识到不能完全依靠全球产业链 ， 需要分散式生产以控制供应链风险 。 这使得生产要素配置效率恶化 ， 全球经济潜在增长率进一步降低 。
在供应链全球化的今天 ， 逆全球化的影响可能较疫情本身更为深远 。 因此 ， 我们更关心疫情从中长期视角给全球经济增长率带来的负面影响 。
在这样的宏观背景之下 ， 未来十年全球资产收益率很可能呈现比疫情之前低的趋势 。
这个趋势在国债市场已有明显体现 。 在疫情暴发之前 ， 日本与欧洲已经开始实行政策零利率 ， 长期国债收益率接近甚至击穿零利率边界（即所谓“负利率”） 。 美联储在疫情前 ， 为刺激通胀 ， 也开启了新一轮降息周期 ， 10年美债收益率一路下行；今年美联储快速、大幅宽松 ， 08年危机期间的政策零利率复现 ， 10年美债实际收益率已经进入负利率区间 。
在全球利率下降的潮流中 ， 中国国债收益率独树一帜 ， 保持较高的收益率 ， 其配置价值得到了提升 。
2019年 ， 全球债券市场中 ， 发达国家债券规模占比超过77% ， 疫情以来 ， 美国和其他发达经济长期国债利率大幅下降 ， 负利率和超低利率资产规模上升 。 对全球投资者而言 ， 在组合中是否还应该配置大量的发达国家债券这一问题难以回避 。
反观中国 ， 长期国债收益率一枝独秀 ， 仍处于较高水平 ， 中国国债配置价值明显提升 ， 在全球资产配置中的作用将变得更为重要（图2） 。 如果全球投资者增加对中国国债相关产品的配置 ， 那么在一定程度上 ， 将会在中长期支撑人民币币值 。
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资产价格的另一个趋势是分化将更为严重 。 这一趋势在国家间以及行业间都会有所体现 。
从跨国家的角度看 ， 疫情有着不对称的影响 。 疫情本身对各个国家的影响程度不同 ， 而各国对于疫情的应对方式也存在差别；去全球化对于各国的影响也有所差异 。 这些不对称的影响作用于各国的经济基本面 ， 最终将反映在资产价格的分化上 。
从跨行业的角度看 ， 疫情加速行业变革 。 疫情的常态化将加速人们行为方式的演变 ， 本应在未来数年发生的行业变革 ， 会集中在疫情期间加速演绎 ， 使得疫情成为观察未来趋势的一个较理想窗口：疫情使得一些旧经济加速放缓 ， 而一些新经济则可能借助疫情得到快速发展的机会 。
短期看 ， 疫情期间的线上娱乐、办公、教育等需求使得相关行业受益 。 但这些行为方式可能在疫情消退之后还会持续下去 ， 巩固行业变革 。 比如现在已经有很多欧美公司允许员工短期在居家办公 ， 甚至有公司宣布将允许员工永久居家办公 。 将来 ， 在家办公的趋势将为远程办公相关业态（比如线上协作、视频会议等）提供快速发展的土壤 。
作者简介：张智威博士拥有美国加州大学圣地亚哥分校博士学位；曾供职于国际货币基金组织、香港金融管理局；历任中金公司（CICC）中国经济学家 ， 德意志银行大中华区首席经济学家并且负责中国股票市场策略 。 2019年加入保银投资 ， 担任PinPOINT保银投资总裁 ， 首席经济学家 。
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