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毛利率|双乐颜料产品附加值低，毛利率远逊龙头

时代商学院研究员 郑一佐
自18世纪工业化生产以来 ， 颜料产业至今已有200多年的发展历史 。 由于具有色彩鲜艳、着色强度牢固和结构性能稳定等特点 ， 颜料被广泛应用于油墨、涂料、塑料、纺织品、纤维原浆着色、造纸、陶瓷、工艺美术、皮革等领域 。
6月29日 ， 双乐颜料股份有限公司（以下简称“双乐颜料”）首发申请获受理 ， 拟于创业板上市 。 资料显示 ， 双乐颜料主要从事酞菁系列及铬系颜料的研发、生产、销售 ， 产品用于油墨、涂料和塑料等领域的着色 。
时代商学院查阅其招股书发现 ， 报告期内 ， 双乐颜料主打产品为经典有机颜料中的酞菁系列颜料 ， 由于市场价格低且行业竞争激烈 ， 欢乐颜料的毛利率水平与高性能有机颜料龙头企业相差超10个百分点 。 同时 ， 近三年双乐颜料的负债水平不断攀升 ， 而经营活动产生的现金流量净额不足 ， 偿债能力不断降低 ， 生产经营面临较大的资金压力和偿债风险 。
针对上述相关问题 ， 7月2日 ， 时代商学院向双乐颜料发函询问 ， 但截至发稿该公司仍未回复 。
【企业档案】
【毛利率|双乐颜料产品附加值低，毛利率远逊龙头】招股书显示 ， 双乐颜料成立于1994年11月 ， 注册地址位于江苏省兴化市 。 杨汉洲直接持有双乐颜料46.97%的股权 ， 并通过同赢投资、双赢投资、共赢投资和共享投资间接控制双乐颜料22.27%的股权 ， 为该公司的控股股东、实际控制人 。
双乐颜料目前的主要产品为酞菁系列和铬系颜料 ， 其中 ， 酞菁颜料属于有机颜料 ， 铬系颜料属于无机颜料 。 此外 ， 该公司的其他产品主要包括氯化亚铜、氰尿酸及硫酸铵 ， 氯化亚铜为酞菁系列颜料的关键原材料之一 ， 主要用于酞菁系列颜料的生产 。
此次IPO ， 双乐颜料拟融资6.52亿元 ， 其中5.02亿元用于年产22600吨酞菁颜料项目 ， 剩余1.5亿元用于补充营运资金和偿还银行贷款 。
双乐颜料IPO基本信息如图表1所示 。

毛利率|双乐颜料产品附加值低，毛利率远逊龙头
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一、毛利率远逊龙头
颜料分为无机颜料和有机颜料两大类 。 其中 ， 根据牢度性能不同 ， 有机颜料又分为经典有机颜料（CLP）和高性能有机颜料（HPP） 。 相比无机颜料和经典有机颜料 ， 高性能有机颜料更具耐久性、耐热性 ， 不易分解产生VOCs等环境污染物 。 在环保趋严大环境下 ， 高性能有机颜料对无机颜料和经典有机颜料具有较强的替代效应 。
高性能有机颜料包括苯并咪唑酮颜料、偶氮缩合颜料（又称“大分子颜料”）、喹吖啶酮类、吡咯并吡咯二酮类（DPP）、蒽醌杂环类等种类 ， 由于合成工艺复杂、生产成本高、产量低 ， 因而具有相对较高的市场价格 。
报告期内 ， 双乐颜料的主打产品为酞菁颜料 ， 2019年营业收入比重超六成 ， 但该产品生产企业众多 ， 行业竞争激烈 ， 毛利率相对较低 。
招股书显示 ， 2017—2019年 ， 双乐颜料毛利率分别为21.78%、18.71%和22.07% ， 同期可比公司均值分别为24.57%、26.01%和25.59% 。 2018年受新建车间投入运营、原材料价格上涨等因素影响 ， 双乐颜料的毛利率较2017年迅速下滑3.07个百分点 。 2019年虽其新建车间产能释放 ， 毛利率有所回升 ， 但整体仍低于行业平均水平 。
再者 ， 与高性能有机颜料生产龙头企业七彩化学（300758.SZ）相比 ， 如图表2所示 ， 2017—2019年 ， 七彩化学的毛利率分别为36.66%、35.06%和37.57% ， 分别高出双乐颜料14.88、16.35和15.05个百分点 ， 虽两者主要产品均为有机颜料 ， 但毛利率水平存在明显差异 。

毛利率|双乐颜料产品附加值低，毛利率远逊龙头
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时代商学院认为 ， 由于当前国内有机颜料行业主要以生产经典有机颜料为主 ， 经典有机颜料行业竞争激烈 ， 报告期内双乐颜料的毛利率水平相对较低 。 而高性能有机颜料技术门槛高、合成工艺复杂、生产企业较少 ， 因而产品毛利率更高 。


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