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沈建光等评股市大跌：阶段性调整还是牛市终结？

7月16日 ， A股市场迎来深度回调 ， 上证跌幅4.5% ， 创业板跌幅接近6% 。 当日股价大跌与如下几个因素有关：一是6月来A股走出快速上涨行情 ， 大跌前涨幅超过20% ， 过快上涨股市存在回调压力；二是近来监管层严查配资为股市降温 ， 引发政策收紧担忧；三是中芯国际科创板上市引发股市抽血效应等 。
但在笔者看来 ， 股市阶段性调整并不意味着本轮牛市的终结 。 考虑到二季度中国经济好于预期 ， 在全球范围内一枝独秀 ， A股仍存在基本面支撑；同时 ， 股市抽血效应、消息面对个股涨跌影响都具有短期性 。
此外 ， 正如笔者在文章《阻止股市“疯牛”的三大意义》中提到的 ， 面对前期A股过快上涨 ， 监管层有意释放为牛市降温的信号 ， 意在阻止“疯牛” ， 防范过度杠杆资金进入股市 ， 避免资金推升下的过度繁荣 ， 保护投资者利益、防范股市急涨急跌给实体经济带来重创 。 因此 ， 政策层边际收紧意在防范炒作、引导资金进入实体经济而非打压资本市场 ， 后续基本面修复和政策微调或有助于稳定市场情绪 。
而从长期来看 ， 中国资本市场承担优化金融资源配置、培育具有竞争力上市企业、支持实体经济发展和鼓励创新增长等多重要务 ， 建立健全资本市场具有战略意义 。 7月11日金稳会强调资本市场违法犯罪行为“零容忍” ， 预期下半年资本市场改革有望加快 ， 对于股市而言 ， 阶段性调整并非坏事 ， 告别“疯牛” ， 才能行稳致远 。
具体来看 ， 笔者认为 ， 近期股市大跌并非牛市终结 ， 后续A股市场表现仍有六大支撑：
第一 ， 中国经济基本面恢复好于预期 。 二季度中国GDP出现V型反弹 ， 同比3.2% ， 较一季度的-6.8%明显改善；其中 ， 工业增加值、固定资产投资、社零同比分别报4.8%、-3.1%、-1.8% ， 较5月分别回升0.4、3.2、1.0个百分点 。 生产端的恢复尤为明显 ， 高技术制造业仍是亮 ， 6月高技术制造业同比增长10% ， 在疫情之下体现了旺盛的生命力 。 笔者预期 ， 三、四季度中国GDP增速分别为4%和5%左右 ， 2020年全年增速为1.5%左右 。
第二 ， 全球范围内一枝独秀 ， 后续有望吸引外资流入 。 相对于海外国家仍在遭受疫情蔓延下的经济停滞 ， 中国政府在抗疫中采取的快速有效措施 ， 使得中国经济率先走出“休克” 。 根据世界银行最新预测 ， 2020年全球GDP增长预期将为-5.2% ， 其中主要发达经济体（美国、欧元区、日本）均为显著负增长 ， 而中国在二季度已经率先实现正增长 ， 是极少数疫情之下还能实现正增长的国家 。 而这也有助于获得外资青睐 ， 加大对中国A股的投资 。 实际上 ， 6月以来A股大涨便与外资流入密切相关 ， 而自6月以来 ， 人民币一改疫情之下的总体贬值态势 ， 出现了反转升值 ， 人民币对美元中重回“6区间” ， 也说明了相似逻辑 。
第三 ， A股估值仍然处于较低水平 。 在本轮上涨之前 ， 上证所A股的平均市盈率为12倍 ， 远低于历史平均水平 。 尽管经历了6月以来的短期快速上涨 ， 目前A股平均市盈率为15倍 ， 仍远低于2015年牛市之时A股估值最高的25倍 ， 以及2018年初A股小高潮时市盈率的近20倍 。 从全球范围来看 ， 中国A股也是全球低估值的洼地 。 从证券化率指标看来 ， 相比于美国市值占GDP比重的150% ， 中国证券化率指标仅为81% 。
第四 ， 本轮A股上涨杠杆使用远低于2015年 。 从杠杆使用的角度 ， 本轮牛市与2015年决然不同 。 2015年大牛市是典型的“杠杆牛” ， 一方面 ， 场内融资余额大幅飙升 ， 融资余额/总市值的比率由2014年中的1.67%一度上升至近4%；另一方面 ， 当年场外配资亦疯狂生长 。 而本轮A股上涨杠杆使用虽较前期有所上升 ， 但远不及2015年时期的程度 。 融资余额绝对金额快速攀升 ， 但融资余额/A股总市值比率总体维持在近年来平均水平附近 。
第五 ， 监管政策趋严意在防范非理性投资 ， 并非打压牛市 。 面对前期股市快速上涨 ， 监管层采取了系列举措防范“疯牛” ， 如7月8日A股攀升至3400点后证监会公布258家非法场外配资平台机构名单严查场外配资；7月11日银保监表态：“强化资金流向监管 ， 规范跨市场资金往来和业务合作 ， 严禁银行保险机构违规参与场外配资 ， 严查乱加杠杆和投机炒作行为”；而此前央行在经济基本面好转 ， 个别金融领域出现资金空转现象 ， 金融风险苗头隐现背景下 ， 货币政策边际收紧 。 但笔者认为 ， 监管层防非理性投资和金融风险的意图是明确的 ， 并非打压牛市 ， 后续会政策也会采取松紧适度、适时调整的政策确保金融稳定 。


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