|周金涛：繁荣的起点并非沸腾的年代，或将在2020年出现首次证券市场大繁荣( 六 )
对于一个新兴市场来说 ， 扩容是培育财富效应的必不可少的先决条件 。 这种扩容的真正含义可能包括两方面 ， 一方面是传统意义上的显性扩容 ， 即新老划断后再融资和 IPO ， 另一方面可以界定为隐性扩容 ， 主要表现为上市公司越来越多的并购重组、资产注入等行为 。
目前大多研究市场扩容的报告集中在再融资和 IPO 这一方面 ， 市场对这种显性扩容也是爱恨交加 ， 既担心扩容对市场资金形成的压力 ， 又希望从新股热潮中分一杯羹 。 相反隐性扩容 ， 如央企的整体上市 ， 企业之间的并购重组等隐性扩容却成为市场的一道靓丽的风景线 ， 这些企业行为的出现迅速地改变了投资者对上市公司的资产质量和未来业绩的预期 ， 从而在估值水平没有任何改变的情况下 ， 公司股价得以迅速提升 ， 最终市场的扩容在市场规模不断扩大中不知不觉中的完成 。
仔细阅读《新美国经济史》就可以发现 ， 美国在 1897 至 1904 年间爆发了第一次并购浪潮 。 在这七年中 ， 美国的工业结构发生了重要的变化 ， 100 家最大的公司规模增长了 400% ， 并控制了全国工业资本的 40% 。 这次以横向并购为主的浪潮推动了美国工业化的发展 ， 并为企业产生了巨大的垄断利润 。 其中最突出的是华尔街的杰出代表摩根在 1901 年组建了合众国钢铁公司 ， 这使得人们长久以来的将众多分散的钢铁企业合并为若干大企业的愿望最终得以实现 ， 使相当多的人认为新的“利益共同时代”已经到来 ， 这也极大刺激了投资者的乐观主义情绪 ， 为后期的大繁荣埋下了种子 。
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扩容背景下的中国市场：估值修正的过程
明确了繁荣起点的中国市场将以扩容作为主基调之后 ， 我们就能对行情的演进脉络有一个更为清晰的认识：在繁荣的起点阶段 ， 股价的上涨不是依靠估值推动 ， 而更多的是来自多样化的企业行为 。
▍繁荣起点期的股价上涨不能依靠估值推动
在一个以不断扩容为主基调的市场中 ， 我们就不得不思考扩容对市场意味着什么 ， 我们能从中把握什么机会 。 大繁荣的起点阶段 ， 股价的上涨绝不是依靠不断抬高行业或公司的估值水平 ， 实际上美国在 1901 年-1920 年 ， 即 1920 年代的大繁荣爆发的前期 ， 市场的估值水平是从高位不断向下调整的 ， 直至 1921 年市盈率降至 4.8 倍才开始反转 ， 创下迄今无法逾越的历史最低纪录 。 所以 ， 如果我们明确了我们尚处于繁荣的初级阶段 ， 那么我们就不能对估值水平的盲目提升抱有太大期望 ， 产生泡沫的最根本的因素是投资者的预期 ， 或者叫投资者信心 ， 而这种信心本质上是由人的心理因素所决定的 。 从行为经济学的角度来看 ， 在繁荣的起点阶段 ， 经济基本面并不能带来乐观气氛的蔓延 ， 人们绝不会对持续攀升的股价不产生动摇 。
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扩容意味着更多能代表中国经济高速增长的公司进入到股市中来 。 扩容所补充的新鲜血液将是股价提升的基础 。 比如就银行业而言 ， 如果中国股市不引入中国银行、中国建设银行这样的中国银行业巨头 ， 股市是无法真正分享中国经济高增长过程中银行业的成长收益的 。 所以 ， 现在对中国股市而言 ， 大盘蓝筹的上市或许对市场资金的供求产生短期冲击 ， 但是长期而言 ， 市场的扩容最终必将使得中国资本市场的融资结构与中国经济的发展结构相一致 ， 从而实体经济与虚拟经济的之间互动关系将变得更为协调 ， 这正是产生大繁荣所必需的 。
· 估值水平将在市场扩容中逐步修正
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