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资产颜立群：商业地产REITs的操作与投资价值( 二 )


从二级市场的角度来看商业地产REITs的价值 ， 主要体现在两个方面：一是货币政策的影响 。 比如在今年宽松的货币政策环境下 ， 资金方拥有充足的资金进行资产配置 ， 债券资产等会受到关注 。 REITs资产同时具有股票和债券的双重属性 ， 因为它的分红确定性比较高 ， 且分红较为比较稳定 ， 具备一定的债券属性 ， 因此在宽松的货币政策环境下 ， REITs资产也会受到资金方的重视 ， 因此其定价会受到二级市场供需关系的影响 ， 类似于债券 。 第二个影响因素是管理人的专业水平 。 本次的文件提到公募基金子公司和证券公司可以成为REITs的管理人 ， 它们具备良好的金融背景 ， 在估值的测算和分析方面具备显著的专业性 ， 但在项目运营管理层面却有经验上的缺失 ， 所以需有具备底层资产运营经验的专业人才进行补充 。 以上市公司光大嘉宝(600622,股吧)为例 。 作为不动产管理人 ， 它现在管理的资产规模约为500亿元 ， 累计资产管理规模超过1000亿元 。 仅写字楼和住宅等不动产的管理费业务收入就达到8.9亿元 。 为什么判断REITs的定价与管理人的专业水平有关联？因为管理人的专业水平高低会对底层资产的运营情况产生显著的影响 。 无论是商业地产 ， 高速公司 ， 还是管污水处理厂 ， 管理人的专业水平不同会导致显著的运营效果差异 。 举个不恰当的例子 ， 如果我是资产管理人 ， 没有具备相应专业水平的管理团队 ， 那么我管理的商业写字楼和黑石管理的商业写字楼带给客户的收益可能完全不同 。 资产管理人如果具备比较多的外部客户资源或中介机构渠道资源 ， 便能够带来更多大型企业入住写字楼 ， 使得底层资产产生更高更稳定的收益 。 同样的 ， 优秀的资产管理人可以更合理地进行资产维护 ， 降低运营成本 ， 提升资产使用期限 ， 达到底层资产收益提升的目的 。 目前已经有公募基金公司在招募基础设施领域的人才 ， 这也充分表明了资产管理人的专业性水平最终会体现在REITs的定价中 。
对投资人来说 ， REITs的价值除了体现在上述两个方面外 ， 还存在一个问题 ， 即商业地产的使用年限只有40年 。 在现有法律架构下 ， 使用年限到期后存在资产持有方补交一定的土地出让金的可能 ， 但目前国家尚未明确出让金的比例 。 如果资产持有方需补交土地出让金后才能继续持有 ， 会影响REITs的定价 。 基础设施REITs同样有年限的限制 ， 并且续期难度较高 ， 所以每年的交易价格会下降 。
综上所述 ， REITs的定价具备较高的复杂性 ， 此外还涉及到各类中间成本、税收、管理费收取模式等众多不确定因素的影响 。 待项目推出后 ， 大家可以更进一步的研究和分析 ， 谢谢！
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（责任编辑：王治强 HF013）


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