飞鹤：更适合中国宝宝体质奶粉还是妈妈的智商税( 二 )
公司将收益的快速增长 ， 归因于公司在高端婴儿奶粉市场上的突破 。 2010年 ， 飞鹤集团推出超高端星飞帆产品系列 ， 在2016年到2019年四年间 ， 公司高端婴幼儿配方奶粉产品收入占比从42.58%增长到了68.59% 。 星飞帆系列70%左右的高毛利率 ， 快速的撑起了中国飞鹤的销售额和利润 。图5：2008-2019中国飞鹤产品收入结构（根据公司公告数据整理）
图6：2008-2019中国飞鹤产品成本结构（根据公司公告数据整理）
飞鹤奶粉的快速崛起 ， 一方面是公司的努力 ， 另一方面与我国奶粉行业的发展政策有关系 。 2016 年 6 月 ， 国家食药监总局发布《婴幼儿配方乳粉产品配方注册管理办法》 ，要求“每个企业原则上不得超过 3 个配方系列 9 种产品配方” ，婴配粉市场准入标准大幅提升 ，旨在通过限制企业配方数 ， 减少企业恶意竞争 ， 树立优质国产品牌 。 贝因美、澳优、蒙牛、伊利、飞鹤、君乐宝、合生元、完达山等国产奶粉企业积极申请产品配方 ， 加强品牌管理 ， 让国产品牌奶粉在国内的市场竞争中不断进取 ， 夺取了“洋奶粉”的市场份额 。 特别是恒天然“肉毒杆菌”事件、多美滋行贿事件之后 ， 国产奶粉更加注重品牌 ， 2019年飞鹤乳业一骑绝尘的成为了国产龙头 ， 并且“坐二望一” ， 即将挑战惠氏（雀巢）的第一宝座 。高端品牌 ， 帮助飞鹤乳业打了一场漂亮的翻身仗 ， 也为国产奶粉争了一口气 。图7：我国配方奶粉市场格局变化
好产品还是智商税？国产奶粉为什么这么贵？在很多行业里 ， 国产产品往往意味着物美价廉 ， 进口产品是普遍价格较高 。 但是在奶粉领域 ， 却是恰恰相反 。 很多母婴社区的宝爸宝妈都抱怨 ， 国产奶粉实在是太贵了 ， 不得不投向进口奶粉的怀抱 。从京东、天猫等电商渠道来看 ， 售价在300-400元价格段的 ， 有很多都是国产奶粉：飞鹤的星飞帆、蒙牛的瑞哺恩亲悠、飞鹤臻稚有机、君乐宝的旗帜、伊利的金领冠、合生元的爱斯时光等等 。 而进口奶粉的价格则大部分在200-300元的价格区间 。不过从整个市场的结构来看 ， 飞鹤乳业在市场竞争中 ， 的确是国产奶粉的龙头 。 从市场格局来看 ， 除了飞鹤以外 ， 虽然很多国产奶粉的销售额正在增长 ， 但是整体国产奶粉的市场份额却是在收缩 。图8：我国奶粉市场规模变化及内外资市场份额（数据来源：兴业证券）
图9：2013-2018年重点国产品牌品牌销售额（数据来源：方正证券）
虽然政策的支持还是希望国产奶粉能够从中受益 ， 但是国产奶粉的高价格的确让消费者望而却步 。 国产奶粉的高价格却并不一定意味着国产奶粉的“价高质优” 。 根据市场机构统计 ， 国产奶粉的加价率处于比较高的水平 。从方正证券统计数据来看 ， 大部分国产奶粉的收入-成本比都是在2以上 。 其中飞鹤的加价率迅速攀升在2018年是业内最高的3.1 ， 合生元也基本上是在2.5-3.0 。 高加价率的产品 ， 也意味着企业可以获得更高的利润 ， 飞鹤和合生元也是市场上毛利率在70%附近的唯二两家国产奶粉企业 。图10：2009-2018年部分国产奶粉品牌收入/成本比
那么如此之高的加价率是否意味着消费者可以得到更好的产品或者服务呢？根据中国飞鹤的招股书 ， 我们或许可以略窥一二 。 根据公司的招股说明说 ， 公司约有三分之一的成本是“销售成本”也就是产品的生产成本 。 其中主要原材料鲜奶的采购成本约占8.11% ， 乳清粉占1.52% ， 混合植物油占1.49% ， 脱脂奶粉占1.31% ， a-乳清蛋白占0.85% ， 杂项税费占1.00%；人力成本占0.52% 。 另外 ， 产品的包装材料占了4.56% 。 这些生产成本合计占公司售价的27.05% 。 一罐售价400元的奶粉 ， 有108.19元是用于产品生产 ， 其中除去包装材料 ， 奶粉的“主料”不到90元 。图11:2018年飞鹤奶粉的成本结构
在售价中 ， 占比最大的是33.44%的销售和经销支出 ， 这部分的占比超过鲜奶成本的4倍 。 剩下的就是公司的净利润和税金以及其他支出 。 根据中国飞鹤2019年最新披露的年报显示 ， 2019年公司的生产成本进一步下降 ， 总占比到了30.0% ， 销售支出占比也有所下降 ， 不过仍高达28.0% 。这种销售支出高企的情况 ， 不仅是中国飞鹤所特有的 ， 在其他的国产奶粉企业中也很很明显 。 毛利率最高的合生元和中国飞鹤在2018年销售支出都超过了35亿 。 而似乎公司销售费用的高企也与公司的市场份额和销售规模一定程度上成正比——中国飞鹤销售费用快速增长的3年 ， 也是他们销售额快速增长的3年 。以中国飞鹤为代表的国产的奶粉企业 ， 为了品牌的打造 ， 不惜花费重金 ， 大做营销 ， 维护渠道 。 而最被消费者关注的产品质量却仅占售价的不到三分之一 ， 不知道这些高价的国产奶粉 ， 到底是更加适合中国宝宝的体质 ， 还是更加符合国人“一分钱一分货”高价迷信的智商税 。图12：2006-2018年部分国产奶粉企业销售网点及销售费用支出
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