市值缩水8万亿，中石油到“巴菲特买点”了吗？( 二 )

中石油将取得一桶原油的成本称为“操作成本” ，包括境内外开采及购买。由于八成原油、天然气来自境内勘探开采， “操作成本”受国际油价涨跌的影响不是很大， 2011年布伦特原油年均价111美元/桶，中石油操作成本是11美元；2016年布伦特原油年均价44美元，中石油操作成本是12美元。勘探生产板块将八成产品卖给炼油与化工板块。 2018年勘探生产板块营收6587亿，板块间交易5393亿，占比81.8% 。俗话说“亲兄弟、明算帐” ，勘探生产板块“实现原油价格”（即销售价格）紧跟国际市场，与北海布伦特年均价相比只有几个百分点的折让。 2016年是个例外，实现价格比布伦特价值低13% ，显然是照顾下游炼油板块的同门兄弟。 2、炼油与化工该板块经营利润取决于上游原料价格和下游产品销售价格，但这两个价格不是自己能决定的。能够发挥“主观能动性”的地方就是控制成本。 2011年，炼油单位现金成本为146元/吨；2016年高达180元/吨；2019年H1降至164.5元/吨，整体来看呈现冲高回落态势。 2019年H1营收4404.5亿，经营利润49.7亿，利润率1.1% 。 2016年，上游兄弟“大让利” ，炼油与化工板块扭亏为盈，经营利润率达6.7% 。

炼油与化工板块的产品八成卖给下游的销售板块。 2018年，炼油板块营收8741亿，板块间交易6927亿，占比79.2% 。 3、销售这个板块是中石油面向外部用户（包括数以亿计C端用户）的业务， 2018年营收2万亿，板块间交易仅占14% 。虽然面向外部用户，但主流产品的价格不是由中石油定的，比如汽油、柴油零售价由发改委定。 2018年，销售板块营收超过2万亿，经营亏损64.5亿；2019年H1营收1万亿，经营利润19亿，利润率0.2% 。 2015年至2019年H1的四年半，中石油销售板块总收入7.37万亿，经营利润总额142亿，利润率0.2% 。

4、天然气与管道中石油旗下最“小”的业务板块，运营油气管道总长8.35万公里。 2018年营收3626亿，经营利润255亿，利润率7% 。 2019年H1营收1961亿，经营利润161亿，利润率9.3% 。

该板块虽然整体盈利，但天然气业务却是巨亏损的。 2018年进口天然气业务亏损249亿， 2019年H1亏损112亿。按照国家统一布置，三大石油集团会将旗下管道业务注入“国有资本控股、投资主体多元化”的石油天然气管网公司，预计中石油将持有新公司70%股权。好消息是进口天然气业务的亏损也不用“背”了。中石油副总裁凌霄在2018年业绩会上表示“中石油不会吃亏” 。中石油对国民经济的巨大贡献。如果说五根柱子支撑起中国这个世界第二大经济体，中石油是其中最粗的那根。但中石油不是为了让股东赚钱而成立的，本质上是“非盈利组织” ，社会效益永远要放在第一位，严格来讲不是理想的投资标的。除了正常税赋，在油价高企时中石油还要缴纳“特别收益金” ， 2012年、2013年和2014年分别缴纳791亿、727亿和643亿。为了“稳住”香港的H股投资者，中石油坚持现金分红，即便2016年归母净利润仅为79亿，中石油还咬牙拿出108.6亿现金进行分红。 2018年，归母净利润529亿，现金分红327亿。巴菲特买点是否成立？认为中石油被低估的主要依据是PB（市净率）低，横向低于其它国际石油公司，纵向低于2003年巴菲特买入之时。横向：截至2019年6月末，中石油净资产达1.34万亿，目前市值约9800亿，市净率仅0.73倍。而美孚市净率约1.7倍，英国石油、荷兰壳牌均为1.3倍。纵向：2002年末中石油净资产3167亿，巴菲特买入价对应市值370亿美元，折合3060亿人民币（汇率8.27）， PB为0.97倍。 2007年中石油市净率超过3倍时巴菲特才卖。

还有一个角度：截至2019年6月末，中石油账面仅固定资产、油气资产合计就达1.46万亿，比目前9800亿市值高出近50% 。但基于上述依据认为中石油已跌至“巴菲特买点”是片面的。首先，巴菲特投资石油公司的主要依据是国际油价：中石油业绩高度依赖未来10年的油价。 30美元时候我十分肯定（业绩会越来越好）。到了75美元时，我持中立的态度，然而现在石油的价格已经超过了75美元一桶了。 2018年布伦特原油现货年均价格为71.3美元， 2019年上半年均价为65.9美元， 2020年2月最新价格为59美元，预计2020年均价为61.25美元。总体趋势向下。其次， 2003年巴菲特买入价对应市盈率为6.5倍， 2007年买出时将近17倍。 2018年中石油归属于上市公司股东的净利润为526亿， 9800亿市值对应的市盈率为18.6倍！最后，中石油H股价格折合人民币3.04元，较A股折价44% 。既有港股通，何必买A股。目前中石油不是没有投资机会，疫情过后如果大盘涨势良好，中石油跟风涨一两块钱不成问题，但放过巴菲特先生吧！