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增量研究院院长张奥平：投资北交所一定要有耐心 未来期待更多差异化“打法”( 二 )


张奥平认为，这样的扩容是北交所发展初期的一个现实要求，“任何资本市场、任何交易所，甚至任何板块在市场发展的初期，一定要坚持自己的差异化的定位，去帮助到更多属于自己定位的企业实现融资发展，这才是资本市场的核心功能 。北交所就是要打造服务创新型中小企业的主阵地，而目前中国创新型中小企业的数量是很多的，如何真正能够帮助这些创新型中小企业实现融资发展，第一步一定是要有一个数量上的提升，所以今年的扩容，首先是围绕数量上的扩容，我们认为真正质量上的扩容可能不会过早出现 。”
张奥平认为，无论去年从精选层平移的这81家公司也好，最近从新三板上逐步去申报北交所上市的企业也好，还都属于“老新三板”的公司，即是北交所提出设立以来就一直在新三板中挂牌的企业，过去新三板的流动性、交易量其实都是不及市场预期的，所以有很多优秀的公司从新三板上摘牌之后去其他板块上市，像科创板就有1/4的企业来自于“老新三板” 。当然不是说这些“老新三板”企业没有好质量的公司，但是其认为，更多的一些优质公司应该在北交所提出设立之后，看到其能够帮助企业实现融资发展的预期，才快速实现新三板挂牌，进入创新层，正在申报北交所 。目前想上北交所的大前提还是在新三板挂牌满12个月的创新层公司，按时间推算，假如去年9月2号提出设立北交所时，企业能敏感地捕抓这个资本市场融资发展机会，最快也得是9月3号开始申请新三板挂牌 。按这样的一个时间点来看，今年会有更多“老新三板”以外的一些企业在新三板挂牌，等这些企业登陆北交所，就到了一个质量大幅提升的阶段，这个大概率会从今年年底到明年年初开始出现 。
“目前整个市场的投资者还有企业可能还是有些失望，因为北交所设立以来短期的变化不大 。所以我们一直强调，对于投资者而言，投资北交所一定要有耐心 。第一，这些企业确实处于成长发展的一个早期阶段，也确实需要一定的时间周期来实现自己资本价值的成长 。第二，就是北交所自身也处于一个市场初步的建设期，那么在建设期同样也需要更多的耐心来陪伴其量和质的提升 。”
北交所制度创新的“五支箭”
在张奥平看来，北交所因发行上市制度、持续融资制度、并购重组制度、交易制度、会员管理制度、投资者准入制度、持续监管制度、退市制度、转板制度等多项关键制度创新，相比沪深交易所则具备充足的后发优势 。对于企业家和投资者而言，理解北所制度创新的五支箭，抓住北交所目前的关键机遇期，才能分享北交所带来的长期发展红利 。张奥平表示，北交所的制度创新远远不止有五项制度，但是其觉得市场主体企业还有投资者，需要更多理解和关注的是这“五支箭” 。
那么，北交所关键制度创新的“五支箭”到底是什么？
第一箭，单日涨跌幅限制为30%，提升市场价格发现功能 。北交所单日涨跌幅限制为30%，而目前科创板、创业板涨跌幅为20%，主板为10%，对比全球运行注册制相对成熟的资本市场，港股及美股市场均不设置涨跌幅 。北交所单日30%的涨跌幅给予了市场更加充分的价格博弈空间，使得市场更具企业价值发现功能，提升交易效率与价格发现效率 。
第二箭，持股10%以下股东没有锁定期，资金使用效率提升 。北交所上市企业持股10%以下股东没有锁定期，超过10%的股东仅有1年锁定期 。而目前科创板、创业板、主板上市，都将面临小比例财务投资人锁定1年，实际控制人锁定36个月 。
此项制度创新对于股权投资机构PE、VC而言是极大的利好，投资退出将更为高效 。股权投资机构的商业模式链条是“募资-投资-投后管理-退出”，而中国资本市场因此前的企业上市难，上市后退出慢，造成了投资机构从投资到退出完成商业模式闭环效率低下的问题 。此项差异化制度创新更为重要的是，投资机构将“倒逼”大量投后企业实现北交所上市 。因股权投资机构的退出效率大幅提升，“募投管退”商业模式链条更为畅通，股权投资机构将“倒逼”其投资企业实现北交所上市，上市后可通过更加灵活的资本运作选择退出时机 。这里我们所讲的“倒逼”并不是贬义词，“倒逼”所体现的是效率的提升以及资源、资金更高效的利用 。而伴随着大量被股权投资机构所投资的优秀企业实现北交所上市，北交所资产端将迎来新一轮增量价值释放，资金端也将更为活跃 。
第三箭，不需新股增发时必须稀释25%，减少上市过度稀释压力 。首先，此项制度创新可以减少企业股份在上市时一次性被过度稀释的压力 。创新型中小企业在上市前往往需要通过融资来实现发展，而创新型中小企业缺乏大量的固定资产作为抵押，难以实现通过银行等金融机构的债权融资满足其实现发展所需的资金，所以，需要进行股权融资 。其次，使得企业可以在不同发展阶段融到更为“合理”的资金 。此前，企业在做上市路径规划及融资路径规划时，往往需要将上市时至少增发25%或10%的股份作为最终上市时所“预留”的股份，这会限制企业在上市前释放更为合理的股权，从而融到相应的资金 。而此项制度创新则打破了此前的瓶颈，企业可以更为合理地规划其融资路径 。


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