【天福茗茶,以上限定价估值水平合理】天福茗茶主要销售茶叶，茶产品和茶具，处于市场领先地位 。公司08-10 年收入和净利复合增长为48%和43% 。公司拥有业内最广的销售网络，未来将主要通过网络扩展，尤其是自有门店取代第三方门店来推动销售增长 。公司是次招股介乎4.8元至6.8 元，根据招股书披露，公司2011 年净利润增长30%，达2.91 亿元，相当于2011 年市盈率的17 倍–24 倍，由于公司规模相对港股上市大型食品饮料同业为小，因此估值有折让，如以上限订价，估值水平合理 。
08-10 年收入和净利润复合增长48%和43%
天福茗茶（6868）是中国领先的传统中式茶产品企业，主要销售茶叶，茶食品和茶具 。公司2010年销售收入为12.47亿元人民币，净利润为2.23亿元，2008-2010年间收入和净利润复合增长率分别为48%和43%，今年首季收入增长71%至4.6亿，净利润增长120%至0.95亿 。
产品多样化，采取多品牌策略
公司去年销售额中，品牌包装茶叶占比为70%，茶食品为16%，茶具为11%，其他业务占3% 。公司实现经营模式的一体化，业务涉及品牌传统中式茶叶的采购、分类、销售及营销，茶食品方面主要由自身研发部门研制，再通过自有生产设施生产，茶具则主要由外部生产商按照公司的规格设计和生产 。传统茶叶是公司的主要业务，销售超过1100种茶叶，价格从十元至十万元不等，公司采取多品牌的销售策略以占领不同细分市场，其中天福茗茶品牌主要定位中高端消费者，通过零售门市及专卖店进行销售，而天福天心、丹峰和安可李主要通过大型综合超市经营点销售，主要面对家庭消费者 。
市占率第一，具增长前景
据Euromonitor统计，公司2010年在品牌包装茶市场市占率为3.7%，茶食品市场市占率46.3%，茶具市场占有率30.8%，均排名第一 。目前国内茶叶市场散装茶占比约为65%-70%，随着食品安全要求的提高，预计将有助公司提高茶叶市场份额 。茶食品及茶具目前主要通过公司自身零售网点进行销售，若未来扩展到超市等其他渠道销售，预计亦将加快增长 。
网络扩展推动增长，优先发展自有门店
公司拥有业内最广的销售网络，目前在全国共有零售门市及专卖点1062个，其中自有零售门店453家，第三方零售门店609家，此外也有在164家大卖场销售 。公司表示其一年以上自有门店同店增长约为15%，第三方同店增长约为11%-12%，总体同店增长约为13%-14%，坪销约为1.6万元/平方米 。公司过去第三方零售门店较多，主要受外资直接投资政策限制影响，随着08年政策放松，公司转为以收购及扩张自有零售门店为主 。由于自有门店能够为消费者提供较好的服务，利润水平也较高，公司未来将不断提高自有门店的比重 。公司计划未来5年将每年新增150家门店，其中将优先发展自有门店，预计未来增长将主要由网络的扩张推动 。
第三方零售门店较多拉高应收周转天数
公司2010 年应付账款周转天数为49 天，但应收账款周转天数高达179 天 。公司应收账款主要来自第三方零售门店，由于过去开第三方零售门店较多，因此应收周转天数不断上升，此外11 年新年提前也拉高了10 年应收账款 。公司希望通过提高自有门店集资用途公司招股价格为4.8–6.8港元 。按招股价中位数5.8港元计，公司IPO集资额约11.19亿港元，其中约40%将用于未来5年扩大和优化自有零售门店及专卖店网络，25%用于收购符合标准的自有门店店铺物业，15%用于维持推广品牌以及市场推广和促销活动，10%用于扩张茶叶包装及茶食品产能，其余10%则用作营运资金及其他一般公司用途 。
预测2011年净利润达2.91亿元人民币，市盈率17倍 – 24倍
目前港股大型食品饮料同业的平均2011预测为27.35倍 。公司预计2011年净利润增长30%%至2.91亿元人民币，按集资后股本12.27亿股估计，预测2011年每股净利润为0.237元人民币（0.284港元），市盈率约为17倍 – 24倍 。我们认为，由于公司规模相对港股上市大型食品饮料同业为小，因此估值有折让，如以上限定价，估值水平合理 。
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