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牛市|海通证券：中期牛市3浪上涨趋势不变 主战场是转型升级

中期牛市3浪上涨趋势不变
我们之前一直强调 ， 上证综指19年2440点=05年998点 ， 2440点是A股第六轮牛市的起点 。 此前提出每轮牛市都可以划分为孕育期（包括牛市1浪上涨+2浪回调）、爆发期（3浪上涨+4浪回调）、泡沫期（5浪冲顶）三个阶段 ， 划分的依据便是市场上涨时的动力是来自盈利还是估值 。 牛市孕育期 ， 基本面尚在回落 ， 流动性改善推动估值向上修复；进入爆发期后 ， 盈利估值双升 ， 戴维斯双击带动市场进入牛市主升浪；最后是泡沫期 ， 企业盈利趋于平稳但情绪高涨 ， 资金流入 ， 估值走向市梦率 。 19年属于牛市孕育期 ， 主要由估值驱动 ， 原本企业盈利在19年末开始随库存周期启动而向上 ， 但是疫情使得盈利回升延后 。 今年下半年基本面已经开始逐步修复 ， 资金面+基本面双轮驱动使得市场处于牛市爆发期 ， 即牛市3浪上涨阶段 。 其中 ， 创业板指19年下半年就已经进入牛市3浪上涨 ， 疫情没有影响其趋势 ， 因为指数中70%左右是TMT和医药 ， 基本面反而受益于疫情 。
最近一段时间市场成交低迷 ， 万得全A日均成交额最低萎缩至6700亿左右 ， 这体现投资者因对未来不确定性的担忧而持观望心态 ， 考虑到资金面和基本面向好的两大因素未变 ， 我们判断牛市3浪上涨趋势不变 。 宏观流动性看 ， 8月社会融资规模增量为3.58万亿 ， 预估为2.58万亿 ， 前值为1.69万亿 ， 新增人民币贷款1.28万亿 ， 预估为1.25万亿 ， 前值为0.99万亿 ， 宏观流动性依旧保持宽松格局 。 微观资金面看 ， 今年上半年已有超6000亿资金流入股市 ， 预计全年资金净流入超1.5万亿 。
基本面角度看 ， 8月最新经济数据显示工业增加值同比增速明显回升至5.6% ， 同时通胀压力不大 ， 8月核心CPI同比上行0.5%、PPI同比回升至-2% 。 基本面回升源于两大动力：一是经济周期因素 ， 二是政策推进 ， 往后看我们预计基本面将继续回升 ， Q3/Q4单季净利润同比增速有望分别达13%、20% ， 全年同比有望达到0-5% 。 真正需要担心的风险是随着经济逐步复苏 ， 通胀压力抬升导致货币政策转向 ， 届时市场恐将迎来3浪上涨后的4浪回调 。 从历史经验上看 ， 一般CPI或PPI达到3%附近可能会触发货币政策收紧 ， 现在开始担忧货币政策收紧为时过早 ， 明年上半年需重视 。
中长期主战场是转型升级 ， 中短期兼顾经济复苏 。
马克·吐温曾说过："历史不会重演细节 ， 过程却会重复相似" 。 我们认为牛市中主线和轮涨并不矛盾 ， 当前经济复苏带来牛市进入轮涨阶段 ， 但轮涨幅度不会达到14年底的水平 。
中长期角度看 ， 这次是转型升级牛市 ， 主线是科技 ， 类似1980-2000年的美股 ， 产业结构升级是核心 。 展望未来的一年半左右 ， 即这轮牛市的终点 ， 科技仍是产业主线 ， 基本面将更强 ， 如计算机、新能源产业链等 。 站在当前时点 ， 往后看到年底 ， 我们认为需兼顾经济复苏逻辑 ， 创业板牛市3浪已走完大半程 ， 而主板牛市3浪仍在进行中 ， 疫情冲击过去后主板基本面正在逐步改善 ， 行情有望从早周期向后周期板块蔓延 。 其中 ， 我们首推券商 ， 不仅有短期轮涨补涨的逻辑 ， 也有金改带来的长期盈利能力提高的逻辑 。 从短期看 ， 当前市场已进入本轮牛市3浪上涨阶段 ， 成交量放大将推高券商业绩 ， 20Q2券商归母净利润同比增速已高达26% ， 但今年以来券商行业涨幅只有15% 。
此前我们预计本轮牛市3浪期间A股成交额有望达到1.5万亿左右 ， 行情最热时日成交额可能会接近2万亿 ， 券商净利润有望进一步提升 ， 估值也将抬升 。 中期看 ， 金改将改变券商业态 ， 创业板注册制改革、新三板精选层推出说明金改已在路上 ， 当前中国产业结构升级目标类似美国 ， 即大力发展科技产业 ， 融资结构也将对标 ， 然而美国券商ROE13%、中国仅6% ， 我们认为金改最终将提高券商ROE 。 20Q2基金重仓股中券商股持有市值占比为0.49% ， 处于05年以来从低到高16%的历史低位 。


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