期汇金|商品期权运行解析――豆粕期权篇（上）
作者：
期权分析师 廖雨东
场内商品期权市场从2017年3月31日豆粕期权开始交易算起 ， 截至2020年8月将近3年半的时间 ， 陆续上市了包括金属、化工和农产品在内的共18个商品期权 ， 种类越来越多 ， 步伐也越来越快 ， 尤其2019年以来上市的商品期权就多达15个（见图1） 。 期权作为衍生品 ， 能够对冲基础资产的风险 ， 而它本身也是一个金融产品 ， 可以直接交易获利 。 尽管期权买方可以行权转换为对应期货 ， 但实际上大多数投资者在大部分时间都是将期权平仓了结 ， 目前场内商品期权的行权比例还不足10% 。 买期权就希望上涨 ， 卖期权就盼着下跌 ， 目的是赚取价差利润 ， 所以归根结底市场关注的还是期权价格的变化 。
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那么期权价格的变化与什么有关呢？和其它衍生品不同的是 ， 期权理论价格是可以通过定价公式来计算或者近似求解的 ， 比如B-S公式、二叉树、BAW等等 。 从这些定价模型可知 ， 期权价格的影响因素有5个：标的价格、行权价、波动率、到期时间和无风险利率 。 其中无风险利率的影响系数较小 ， 而且长期不怎么变化 ， 剩下的4个因素是期权交易中经常使用的 。 根据定价公式 ， 它们和期权价格的变化关系如下图所示 。
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那么实际商品期权的运行情况是否和理论相符呢？这关系到基于期权理论进行策略和交易时点选择的有效性 。 通过回溯商品期权历史运行情况 ， 无论得出和理论一致还是不一样的规律结论 ， 都可以作为未来交易的重要参考依据 。 这里不得不先提下商品期权的流动性问题 ， 很多投资者在开始交易商品期权时 ， 发现和期货相比成交量很低 ， 买卖价差也比较大 ， 样本市场不够成熟的情况下分析价格和影响因素的关系可能会有很大误差 。
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由于标的品种、合约规则、投资者结构和上市时间等的不同 ， 商品期权流动性之间的差别很大 。 从上图可以明显看出 ， 上市时间较短的商品期权活跃度比较差 ， 特别是要考虑到每个月份的期权合约有很多个行权价 ， 在总量较低的情况下具体到单个期权合约交易量就更少了 。 目前看豆粕期权的交易是最活跃的 ， 日均成交持仓量最高 ， 主力合约的买卖价差基本都在最小变动价位 ， 那么市场运行的特点会有更强的代表性 ， 所以先从豆粕期权入手分析 。
豆粕期权运行分析
豆粕期权上市以来 ， 成交持仓稳步增长 。 从首月日均持仓不足5万手到现在超过50万手 ， 日均成交量也稳定在10万手左右 。 和标的豆粕期货一样 ， 1、5、9月也是期权的主力合约月份 ， 交易量显著高于其它非主力合约 。 所以下面重点对主力合约情况进行分析 。
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【期汇金|商品期权运行解析――豆粕期权篇（上）】首先来看标的豆粕期货主力合约价格的走势 ， 选择2017年以来豆粕期权1、5、9合约为主力时对应标的豆粕期货价格的数据 ， 单边上涨或下跌以及震荡三种行情都有出现 ， 价格总体在2500到3500的范围内变动 。 尤其2018年美国开始调整关税引发贸易摩擦 ， 中美进行多轮谈判的大背景下 ， 豆粕期货价格不断创出新高 。 而到了2019年 ， 市场逐渐适应贸易摩擦变化的影响之后 ， 期货价格中枢下移 ， 变化范围也相应缩小 。
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