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中年|机构扎堆减持 西部超导业绩虚胖


超导产品的营收数据及毛利率忽高忽低 ， 名不副实 。
本刊采访人员 吴新竹／文
高端钛合金材料为西部超导（688122.SH）盈利的主要来源 ， 2019年 ， 该业务的营业收入为12亿元 ， 占营业总收入的82.99% ， 较上年同期增长31.4%；毛利率为38.54% ， 较上年下降1.19个百分点 。
上市公司营业收入的大幅增长没有带来净利润的同步提升 ， 而应收票据及应收账款却居高不下 ， 2019年年末达到14.48亿元 ， 甚至高于当期的营业收入14.46亿元 ， 这种倒挂异于同行且难以解释 。 公司以超导产品和高性能高温合金材料业务为契机 ， 不仅获得了远高于同行的政府补助 ， 还实现了从新三板的顺利转板 ， 但实际上这些业务的经营数据乏善可陈 ， 2020年一季度 ， 公司的经营性净现金流为-1.33亿元 ， 依靠筹资活动“输血” 。 近日 ， 限售期刚满 ， 机构股东便扎堆儿抛出减持计划 ， 规模达20余亿元 。
规模优势不足

可比对象宝钛股份（600456.SH）2019年钛产品的营业收入为34.25亿元 ， 较上年同期增长51.34%；毛利率为21.34% ， 较上年减少3.40个百分点 。 宝钛股份的主要产品为各种规格的钛及钛合金产品 ， 主要应用于航空、航天、船舶等领域 ， 钛加工材设计产能每年2万吨 ， 2019年实际销量为1.93万吨；西部超导主要产品为高端钛合金材料 ， 包括棒材、丝材及锻坯等 ， 市场需求主要来自军用航空领域 ， 产能为4950吨/年 ， 2019年实际销量为3640吨 。 二者均位于陕西 ， 2019年年末 ， 西部超导的固定资产为9.21亿元 ， 营业收入是固定资产金额的1.57倍；宝钛股份的固定资产为21.53亿元 ， 营业收入（41.88亿元）是固定资产金额的1.95倍 。 从营收规模和固定资产使用效率来看 ， 似乎宝钛股份更占优势 。

西部超导的主要原材料为海绵钛、铌锭、无氧铜及中间合金等 ， 公司主要的海绵钛供应商为朝阳金达钛业股份有限公司、宝钛华神钛业有限公司、遵义钛业股份有限公司、洛阳双瑞万基钛业有限公司等 ， 均为国内海绵钛的主要生产厂商 。 2019年 ， 公司对前五名供应商采购额为5.35亿元 ， 占年度采购总额的53.99% ， 该年度公司向关联方采购商品、接受劳务的关联交易金额为2.07亿元 ， 占年度采购总额的20.89% ， 较上年同期的14.39%大幅增长 。 相比之下 ， 宝钛股份的供应商较为分散 ， 向前五名供应商的采购额占年度采购总额的32.56% ， 向关联方采购的比例为25.19% ， 较上年同期的28.40%有所下降 。
应收账款及应收票据激增
2015-2016年 ， 西部超导应收票据及应收账款占营业收入的比例分别为72.18%和79.32% ， 而2017-2019年达到102.76%、103.22%和100.14% 。 西部超导在招股书中称 ， 公司应收账款增加主要系下游军工行业企业付款周期较长所致 ， 该解释具有一定的迷惑性 。 2016-2018年 ， 公司的第一大客户均为中国航空工业集团（下称“中航工业”）下属公司 ， 对其销售收入占比为18.34%-27.10% ， 第二、第三大客户分别为中国第二重型机械集团（下称“第二重机”）德阳万航模锻有限责任公司和三角防务（300775.SZ） ， 前三大客户占销售总额的46.97%-49.22% 。

Wind数据显示 ， 中航工业应付票据及应付账款金额均远高于应收票据及应收账款金额 ， 2019年 ， 二者金额分别为1396.32亿元和789.26亿元 ， 意味着该公司占用了供应商的资金 ， A股上市公司中 ， 除西部超导之外 ， 已披露的中航工业供应商有10家 ， 其中7家属于国防军工行业 ， 2家属于电子元器件行业 ， 1家属于仪器仪表行业 ， 这10家公司中应收票据及应收账款超过营业收入的有新光光电（688011.SH）、景嘉微（300474.SZ）和新兴装备（002933.SZ） ， 均属于国防军工行业 ， 且历史应收款与营业收入相比持续处于高位 ， 未出现突然增加的情形 ， 而西部超导属于稀土及磁性材料行业 ， 把应收款高企简单归咎为下游行业有欠妥当 。


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