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略大参考|IDG不等牛市了？，减持三只松鼠

略大参考|IDG不等牛市了？，减持三只松鼠
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作者：赵骐
编辑：原野
牛市要来了吗？
上证指数在过去两周上涨15.8% ， 头条“牛市”单日搜索量增长665% ， 各路媒体/券商纷纷摇旗呐喊 ， 就连远在大洋彼岸的新浪都似乎在筹备回国参与这场盛宴 。
偏偏有人对此无动于衷 。
三只松鼠7月8日公告 ， 持股5%以上股东NICEGROWTHLIMITED及其一致行动人GAOZHENGCAPITALLIMITED计划在6个月内减持不超过9%的公司股份 。 两股东目前的持股比例为24.83% 。
NiceGrowth和GaoZheng是IDG旗下的两个境外有限合伙基金 。 IDG可谓是三只松鼠“八年抗战”的老战友 ， 自2012年起 ， 他们先后参与了三只松鼠的天使轮、B轮和C轮融资 。
三只松鼠于2019年7月12日登陆创业版 ， 发行价14.68元 。 而今年7月9日元的收盘价为79.12元 ， 股价累计上涨近440%.
不过 ， 在二级市场表现亮眼的三只松鼠 ， 还是没能留住老战友 。
标的上市是基金退出的常规方式 ， 但除了获利了结之外 ， 休闲零食行业产品同质化程度高、竞争加剧、三只松鼠净利润下滑等现状 ， 或许也是IDG弃他们而去的原因 。
01、
受益于消费升级和休闲零食线上渗透率的提升 ， 三只松鼠的营收在过去几年一直维持高增长 。 从2016年的44.2亿元 ， 增长至2019年的101.7亿元 ， 翻了一倍多 。
但诡异的是 ， 净利润却徘徊不前 。 2019年2.4亿元的净利润不仅和2016年持平 ， 甚至低于2018年的3亿元 。
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图：三只松鼠财报
【略大参考|IDG不等牛市了？，减持三只松鼠】增收不增利的原因显然是成本/费用的增长侵蚀了净利润 。
休闲零食市场虽然规模庞大 ， 但是准入门槛并不高 ， 行业集中度低 ， 导致产品同质化严重 ， 线上渠道价格战尤其激烈 。
三只松鼠的创始人叫章燎原 ， 有着“松鼠老爹_章三疯”的称号 。
这个安徽人希望将三只松鼠打造成互联网时代的食品品牌 。 因此 ， 和很多网络公司一样 ， 速度是这家公司的主要追求 。 2012年 ， 他们首次参加双十一 ， 即取得了日销售766万的成绩 ， 刷新了天猫食品行业单天日销售额最高纪录 ， 名列零食特产类销售第一名 。
这哥们对速度有多迷恋？
章燎原原曾透露 ， 三只松鼠在2017年下半年增速放缓 ， 他的压力特别大 。 从那年年底到第二年年初 ， 他经常晚上需要喝点酒 ， 思考一些问题 ， 导致睡不着 。
“企业最怕增长停滞 ， 增长一停 ， 问题就全来了” 。
为了能让老板睡个好觉 ， 三只松鼠的营销力度可谓丧心病狂 。
作为一个“网红”零食品牌 ， 三只松鼠高度依赖第三方电商平台 。 2019年 ， 其97%的营收来自线上天猫、京东等渠道 。
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图：三只松鼠天猫旗舰店优惠券
“满199-120”、“满300-180” ， 接近4折的促销力度严重拖累三只松鼠的利润率 ， 其毛利率从2016年的30.2%一路下跌至去年的27.8% 。
电商原本相较于实体店的优势是无房租、店员的支出 ， 但随着物流成本、平台服务和推广费用的提升 ， 上述优势荡然无存 。
2019年 ， 三只松鼠运输费6.9亿元 ， 平台服务及推广费6.6亿元 ， 两者分别占总收入的6.8%和6.5% 。
换句话说 ， 当三只松鼠在线上售出100元商品时 ， 扣除原材料等成本后 ， 他们的毛利是27.8元 ， 然后还要支付6.8元的快递费和6.5元的流量费用 。 再加上其他杂七杂八的费用 ， 最终只剩下2块多的净利润 。
从另一个角度也可以看出三只松鼠收入和利润的反常关系 。
由于双十一、双十二等促销节的存在 ， 四季度一直是休闲零食行业的旺季 。 2019年Q4 ， 三只松鼠实现营收34.6亿元 ， 占全年收入的34% 。 但受到高折扣的影响 ， 该季度对净利润的贡献却是负值 ， 亏损5692万元 。
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图：三只松鼠财报
内部人士印证了三只松鼠正在坚持“不顾亏损 ， 玩命增长”的战略 。
三只松鼠相关负责人曾经对节点财经表示：“在行业充分竞争的初期 ， 公司的市场规模和业绩增长是第一要务 ， 利润并非现阶段的核心指标 。 公司以短期利益换取长期价值是战略考量 ， 有利于行业长久良性的发展 ， 有助于改变当前小散乱的市场格局 ， 为公司未来开辟更大的战场” 。
可以看出 ， 三只松鼠的算盘是先用价格战把一些小的竞争对手先清洗掉 ， 夺取更高的市场份额 ， 以后再获得更多的利润 。
但以目前的资金储备来看 ， 他们或许根本就没有“以后” 。
三只松鼠的经营现金流净额 ， 已经从2018年的6.4亿元下降至2019年的-3.3亿元 ， 但截止到去年底 ， 他们的现金资产一共就9.7亿 。
也就是说 ， 按照去年的烧钱速度 ， 这家公司最多还能支撑三年 。 所以 ， 向外部寻求更多资金几乎是可以肯定的事情 。


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