财经天下周刊|飞鹤再遭做空背后：号称奶粉界茅台，年销1亿罐老板称全球最贵
【财经天下周刊|飞鹤再遭做空背后：号称奶粉界茅台，年销1亿罐老板称全球最贵】
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由于售价毛利双高 ， 飞鹤被称为“奶粉中的茅台” 。 董事长冷友斌对此毫不避讳 ， 称折成公斤价 ， 飞鹤的产品“全世界最贵” 。 冷友斌还坦言：“我们也有200元以下的产品 ， 消费者不买 。 ”
财经天下周刊（ID：cjtxzk）文｜赵怡然编辑｜鹿鸣时隔约半年 ， 飞鹤再度被指财务造假 ， 做空机构称其重复“瑞幸的故事” 。 受此消息影响 ， 中国飞鹤早盘一度跌超8% 。 但随后 ， 公司强硬否认指控 ， 同时称预计上半年营收增长40% 。 午后开盘 ， 飞鹤股价快速上涨 ， 收盘报16.96港元/股 ， 涨幅达7.21% ， 创历史新高 。
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奶粉中的茅台飞鹤在讲怎样的故事？这家公司可追溯至1962年 ， 一家位于黑龙江的国有乳品厂 。 起初 ， 公司营销侧重“自建牧场 ， 打通全产业链” ， 影响有限 ， 市场集中在东北、河北及山东等地 。 三聚氰胺事件后 ， 飞鹤砍去鲜奶业务 ， 产品提价 ， 主攻高端婴幼儿配方奶粉 ， 同时打出“更适合中国宝宝”概念 ， 市场份额迅速增长 。 有媒体统计 ， 2017年招股书显示 ， “超高端星飞帆”三阶段奶粉建议零售价分别为473元、396元、396元；而在2019年 ， 据招股书 ， “超高端星飞帆”三阶段奶粉建议零售价分别为527元、440元、440元 。 同一阶段奶粉提价比例在10%左右 。 有了“高端化”“本土化”两张牌 ， 2016年起 ， 飞鹤销量开始上升 。 据尼尔森数据 ， 截至2019年9月30日 ， 飞鹤市占率达到13.3% ， 位列中国市场第一 。 据其财报显示 ， 飞鹤奶粉1年卖出超过1亿罐 。 在资本市场 ， 飞鹤同样风生水起 。 2003年便赴美上市 ， 之后私有化退市 ， 整合包装后 ， 于2019年赴港上市 。 市值从上市之初的670亿港元 ， 涨至超过1500亿港元 ， 超过蒙牛 ， 成为港股乳业第一股 。 或许正因为如此迅速流畅的转型 ， 令飞鹤成为机构沽空的目标 ， 有机构甚至直言 ， 飞鹤“好得不真实” 。 据2019年年报 ， 飞鹤实现营业收入137.22亿元 ， 同比增长32.0%；净利润39.35亿元 ， 同比增长75.5% 。 而据沽空机构Blue Orca的做空报告 ， 飞鹤在2019年的EBITDA（息税折旧及摊销前利润）和净利润率均高于苹果、腾讯和阿里巴巴 。 该机构称 ， 比起苹果和腾讯 ， 飞鹤显然更像瑞幸咖啡 ， 虚构业绩 ， 并指控其有意夸大收入 ， 少报运营成本 ， 如广告和劳动费用 ， 将员工人数减少了10倍之多 。 该机构认为 ， 飞鹤利润比其声称的要低得多 ， 甚至不盈利 ， 股价存在64%下跌空间 。
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广告成本有多高？股价回升似乎表明 ， 外界对于做空机构的指控 ， 并不十分认可 。 但其提到的广告和劳动费用 ， 的确令飞鹤饱受诟病 。 飞鹤董事长冷友斌称 ， 飞鹤走的是农村包围城市的路线 ， 先做三四线城市 ， 然后再跑通一二线城市 。 “这其中有很多教育市场的问题 ， 包括如何让高知人群了解你 。 ”而这离不开庞大的渠道销售团队 ， 以及宣传广告投入 。 据财报 ， 2017年、2018年及2019年 ， 飞鹤的销售及经销开支分别为21.39亿元、36.61亿元和38.47亿元 ， 所占的营收比例分别为36.33%、35.23%和28% 。 宣传包括2019年超过50万场线下活动；线上虚拟社区及直播活动；以及选择章子怡成为品牌代言人 ， 投放电视广告及电梯站台广告 。
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