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日本式|朱民丨疫情后的世界经济和金融： 长尾、“日本式衰退”和政策新边界( 五 )


度过了第一阶段的现金流危机阶段的冲击 ， 企业仍然面临未来真实生存能力的挑战 。 在偿付能力阶段 ， 企业有经营不善导致的财务危机 ， 以及在产业经济结构调整下企业面临生产转型的问题 。 如果是经营不善导致的财务问题 ， 可以是企业技术性破产 ， 通常可以通过财务重组解决；但如果是经济结构变化 ， 企业无法适应市场、产品和行业变化产生的经营困难 ， 企业只有倒闭破产 。 美国发生的企业破产宗数已经超过了2008年金融危机时期的企业破产量 。
本次偿付危机的企业破产高峰预计在今年第四季度和2021年上半年 。 世界经济的走势仍然难以预测 。 进入偿付危机阶段 ， 取决于危机对经济结构的破坏程度 ， 会有不同时间长度和规模的企业破产重组 ， 行业和产品结构变化引发的产业重组 。 在这个阶段 ， 会有大批企业倒闭 。 政府的巨大挑战在于如何辨别企业是处于财务性困难还是结构性困难 ， 是技术性破产还是真破产 。 在这个阶段 ， 宏观货币政策并不能解决问题 ， 需要供给侧的政策组合 ， 包括财政精准支持、产业政策指导、充分市场竞争政策等组合 。
疫情的“长尾”和“肥尾”继续威胁实体经济复苏 。 首先 ， 消费恢复缓慢 ， 反弹滞后 ， 总需求的下跌是直线的 ， 但反弹却难以弥补损失的消费缺口 。 以美国9·11事件为例 ， 美国航空、酒店和旅游业受到严重冲击 ， 5年后才恢复到事件前的峰值 。 我国在2003年非典期间 ， 在宏观刺激政策下 ， 当年我国投资、制造业增加值、房地产业和贸易都在疫情结束后迅速强劲反弹 ， 当年GDP增长超过2002年的9.15%达到10.02% ， 唯消费增长7.35% ， 低于2002年的消费增长8.06% 。
其次 ， 疫情影响中小企业经营和产业链运转 ， 大规模破坏总供给 。 全球中小企业占GDP的比重60%以上和就业的80%以上 ， 历史数据显示 ， 持续停工超过3~6个月 ， 30%的中小企业将无法维持经营；停工6个月以上 ， 一半以上中小企业将会破产 。 疫情冲击下 ， 电子产品、汽车、仪器和重工等全球重要产业链停滞 ， 影响经济同样重大 。
第三 ， 大规模的失业恢复非常困难 。 防控疫情期间 ， 裁员和减薪给就业市场带来重创 ， 失业率飙升 。 在美国 ， 2020年3月到6月期间就有超过4000万人申请失业救济 。 在欧洲 ， 德国政府的特殊补贴计划下 ， 隐含450万人失业 。 在一些新兴市场国家 ， 非正规经济部门掩盖了真实失业率 。 4000万人的失业是一瞬间的事 ， 但是要让4000万人重新回去就业就非常不容易 ， 因为整个产业结构发生了变化 ， 企业倒闭 ， 原来的公司都不存在了 ， 原来的结构都发生了根本变化 。 所以 ， 整个劳动力市场会发生结构性的失业率居高不下 ， 需要长时间调整 。
全力阻止经济滑向大萧条的关键在于 ， 政府有能力和空间继续在第二阶段偿付危机阶段支持企业 ， 并在第三阶段 ， 扩大投资规模支持经济复苏 。
和2008年全球金融危机时期不同 ， 今天各国的财政和货币政策空间都十分有限 ， 政府债务高企 ， 利率已至低位 。 意大利2008年政府债务占GDP比例为106% ， 2019年增长到135% ， IMF预计2020年将达到155% 。 美国2008年政府负债占GDP比为74% ， 2019年增长到109% ， IMF预计2020年将达到131% 。 各国政府高财政赤字 ， 进一步限制了政府加大财政政策的空间 。
货币政策同样极为有限 ， 欧洲债务危机后欧洲央行实施负利率政策刺激经济复苏 ， 目前欧元区隔夜存款利率仅为－0.5% ， 几无货币政策空间 。 美国在2007年9月金融危机前联邦基金利率高达5.25% ， 为应对危机 ， 美联储连续降息至2008年12月的0~0.25%超低水平 ， 累计下调超过5个百分点 。 而此次疫情前的联邦基金利率水平仅为1.5%~1.75% ， 仍处低位 ， 可执行货币政策空间大幅缩减 。
政府已经面临政策空间枯竭的困境 。 在流动性危机的危机第一阶段 ， 为保障实体经济和居民不出现大规模破产和失业 ， 维持金融市场流动性 ， 各国都推出了空前的经济干预措施、货币和财政刺激政策 ， 以及紧急救助补助计划 ， 以减少疫情冲击带来的经济和社会影响 。 美联储和欧央行等各主要央行放宽了货币政策 ， 向市场提供流动性 ， 支持信贷向实体经济的流动 。 美联储自2008年金融危机后再次回到零利率时代 ， 针对疫情紧急出台“零利率+无上限量化宽松”的非常规货币政策 ， 将货币政策工具用到极致 。 财政救助方面 ， 美国财政3轮救助计划总共提供约2.5万亿美元支持 。 欧洲出台了7500亿欧元的复兴计划和上万亿欧元的货币宽松政策 。 这些救助都逼近了政府已有的政策空间极限 。


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