纸币泛滥大时代：寻找类黄金资产( 二 )
1.2 需求恢复遇到瓶颈从需求端来看 ， 恢复已经进入瓶颈期 。 7月社会消费品零售总额增速仅仅从6月的-1.8%回升至-1.1% ， 不仅继续保持负增长 ， 而且恢复速度有所放缓 。 剔除汽车后 ， 7月消费品零售增速反而下滑至-2.4% 。 7月服务业生产指数增速也仅仅回升至3.5% ， 和疫情之前7%附近的增速还有很大差距 。如果医学上未战胜新冠病毒 ， 大家对病毒始终会有所恐惧 ， 尽量减少出行 ， 城市间、城市内的人员流动都会受到限制 。 再加上今年居民收入减少、失业增加 ， 对需求端始终会形成压制作用 。
往前看 ， 不排除我国疫情再度点状爆发的可能 ， 进一步打压需求 。 近两个月 ， 美国疫情二次大爆发 ， 欧洲的德国、法国、西班牙 ， 亚洲的日本、韩国的新增确诊人数也有所抬头 。 不能排除我国四季度有零星点状爆发的可能 ， 即使新增人数不多 ， 但政策收紧对经济的影响却会比较大 。
即使到明年 ， 疫苗投入使用 ， 治疗药物研发出来 ， 疫情完全过去了 ， 需要考虑两个问题 。 一个是房地产市场的均值回落问题 ， 会对宏观经济构成下行压力 。 另一个是债务的问题 ， 今年延期还本付息的债务需要明年开始偿还 ， 在疫情期间企业收入大幅减少 ， 又增加了债务来维持正常运营 ， 但是企业挣得的收入是不需要偿还的 ， 而债务在未来几年需要偿还 ， 这些都会压制企业的开支 ， 影响经济增长 。1.3 外需恢复没那么快在2000年之前 ， 美国是全球经济增长的主要贡献者 ， 例如80-90年代全球1/4以上的经济增长是由美国贡献的 。 而2000年之后 ， 中国对全球经济增长的边际贡献逐渐超过了美国 ， 全球1/3的经济增长是来自中国的强大贡献 。 尤其是08年之后 ， 这一趋势非常凸显 。 如果中国经济走弱 ， 全球经济恐怕也是一种弱复苏的状态 。
而且从美国历轮经济周期来看 ， 衰退容易复苏难 。 每一轮美国经济周期中 ， 失业率从最低飙升至最高位往往在一年内完成 ， 而重新回到低点平均需要将近5年时间 。 也就是说 ， 靠市场自发修复的过程 ， 往往是比较缓慢的 ， 所以美国后续经济复苏的斜率也会比我国慢很多 。
而我国短期出口数据在全球一枝独秀 ， 很大程度来自供应端的因素 。 我国和海外的疫情错位 ， 海外供应链受到冲击较大 ， 部分订单是转向我国生产的 。 所以就会发现我国的出口增速远远好于其他经济体 ， 在欧美进口中的占比也大幅飙升 。 如果后续海外供应链恢复 ， 这部分增加的需求会趋于下降 ， 再加上医疗物资的出口也会有回落的压力 。 所以往前看 ， 即使海外需求缓慢恢复 ， 我国出口的修复程度可能也会比较有限 。
1.4 政策兼顾长期防风险从政策的角度来看 ， 新发展理念更加注重短期稳增长和长期防风险的平衡 。 2019年一季度经济反弹后 ， 政策方向很快收紧 。 最近两年的政策均是如此 ， 经济好了就收一收 ， 差了就放一放 ， 和之前的持续刺激、持续收紧明显不同 ， 根本原因是我们所处的内外、长短期环境和以前不同 。 外部来看 ， 大国之间的竞争关系长期存在 ， 过去的发展模式遇到挑战 。 内部来看 ， 房地产泡沫、债务问题突显 ， 再进一步强刺激只会让问题更为严重 。 所以政策会在短期稳增长和长期防风险之间进行平衡 。尽管7月会议大基调未变 ， 但对经济形势的判断明显不同 ， 而且前期信用宽松后 ， 部分资金流向房地产、股市等资产领域 ， 增加了风险 。 所以预计后续的信用政策会控制节奏 ， 更加强调精细化管理 ， 注重直达实体 。如果政策不再强刺激 ， 经济就会沿着长期的方向逐步降温 。 而且政策力度轻微、节奏变化快的情况下 ， 本轮经济下行的周期也会很长 。 至少在未来一年以上的时间里 ， 恐怕很难看到经济趋势性向上的大拐点 。 而且在房地产经济未见底之前 ， 宏观经济都不会见底 。 因为过去十年 ， 没有一轮复苏 ， 是没有地产参与的 。所以综合来看 ， 我国经济在短期上冲后 ， 大概率会在未来两个季度内看到向下的拐点 。 明年一季度尽管同比增速会很高 ， 但这个高主要是由今年一季度的低基数导致的 ， 没有太大意义 。 而更应该关注明年一季度的环比指标相比往年同期如何 ， 如果弱于往年同期 ， 说明经济在走弱 。 就像09年一季度经济也大幅下滑 ， 导致10年1季度的经济增速非常高 ， 但股市和债市其实都没有向经济好的方向走 。
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