萝卜投研|这家公司是混凝土外加剂龙头，减水剂+检测双轮驱动，业绩起飞！
垒知集团是国内建筑综合技术服务领军企业 。 深耕行业四十年 ， 致力于科学研究与科技成果转化 ， 发展为一家集新技术、新产品、新 装备、新工艺的研发、制造、推广和服务为一体的科技型集团企业 。 目前公司形成了综合 技术服务及外加剂新材料两大主营业务：
综合技术服务：在全国开展工程可研、建设、运维全寿命周期提供测绘、勘测、设计、检测、评估、咨询和培训等技术服务 ， 工程领域包括建设、市政、公路、港口和铁路等 ， 同时还为环境卫生、工业品等多领域提供检测和认证服务 ， 是国内较早实现“跨区域、跨领域”发展的检测与认证机构 。
外加剂新材料：主要为建筑、核电、港口、桥梁、隧道、公路、高铁、地铁、水利、电力等工程提供高环保、高性能、高寿命的混凝土制造和施工解决方案 ， 拥有聚羧酸合成、萘系合成、脂肪族合成、氨基合成等多种外加剂合成生产路线 ， 可提供 50 余种混凝土外加剂及相关产品 。
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外加剂销量快速增长 ， 产品价格随原材料价格波动 。 受益于产能持续扩张 ， 近年来公 司外加剂产品销量快速增长 ， 2019 年实现外加剂销量 117 万吨 ， 同比+23.2% 。 商品混凝 土销售情况相对稳定 ， 近年销量维持在 54 万立方米左右 。 价格方面 ， 外加剂、商品混凝 土的价格受原材料价格波动影响较大 ， 历史上由于外加剂原材料价格下跌 ， 公司外加剂销 售均价下滑明显；2017 年起随着原材料价格上涨 ， 产品价格回暖 。
技术服务业务盈利能力强 ， 外加剂毛利率受原料波动影响 。 由于存在进入资质门槛以 及相对轻资产的特征 ， 技术服务业务具备较强的盈利能力 ， 2019 年技术服务业务毛利率 为 41.5% ， 近年来由于行业竞争加剧 ， 毛利率缓慢下降 。 外加剂业务毛利率主要受原材料 价格剧烈波动影响 ， 2015 年由于原材料价格快速下跌 ， 外加剂毛利率上涨至 39.8% ， 2017 年原材料快速涨价导致外加剂毛利率下滑至 21.9% ， 长期看外加剂毛利率中枢约为 30% 。
减水剂行业市场规模 400-500 亿元 ， “二超多强”格局已形成 根据中国混凝土网 ， 减水剂下游主要应用于预拌及预制混凝土 ， 其商品混凝土为最 主要应用产品 ， 占比在70%以上 。
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减水剂需求主要受三个因素驱动：一是城镇化建设带来混凝土需求增加 ， 这个和水 泥需求驱动力是一致的 。二是混凝土预拌/预制化率提升带来减水剂在混凝土中用量提升；由于分散于工地 现场搅拌的混凝土受技术设备的限制 ， 质量不够均匀且会造成大气和噪音污染 ， 而 混凝土搅拌站从原材料到产品生产过程都有严格的控制管理、计量准确、检验手段 完备 ， 使预拌/预制混凝土的质量得到充分保证 。三是单位（每立方）混凝土中减水剂的用量变化 ， 尤其近几年随着机制砂普遍使用 后减水剂的单位用量明显提升 。
这三个因素共同驱动减水剂尤其是聚羧酸减水剂需求持续增长 ， 根据中国混凝土 网 ， 聚羧酸减水剂从2011年的180万吨增长至2019年1300万吨 ， 年复合增速达 28%；考虑到混凝土预拌/预制化率、减水剂单位用量（机制砂普遍使用）仍有一 定提升空间 ， 其未来需求肯定要比水泥好 。
从行业格局来看 ， “二超多强”格局已形成 ， 但行业集中度仍然较低 。 根据2018年 中国混凝土网“东科杯”及“奥克杯”评比的外加剂综合十强及聚羧酸系减水剂十强榜单显示 ， 一方面 ， 二超（苏博特和科之杰）规模领先同行甚多（背后是综合竞 争力的大幅领先） ， 另一方面行业整体集中度仍较低 ， 苏博特与科之杰（垒知集团 子公司）市占率均为5%左右 ， 未来提升空间仍然很大 。
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