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电子|行业红利大潮退却 电子烟第一股思摩尔如何逆势破局

《投资者网》岳红豆
距2019年11月1日国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局发布电子烟线上禁令过去八个月后 ， 作为全球最大的电子雾化设备制造商 ， 思摩尔国际控股有限公司（以下简称"思摩尔" ， 06969.HK）在此时选择了赴港上市 。
7月3日思摩尔结束招股 ， 预计于10日在香港联交所挂牌 ， 中信证券担任独家保荐人 。 届时 ， 在全球电子烟政策收紧的大环境下 ， 思摩尔将逆势成为电子烟第一股 。
2009年成立于深圳宝安 ， 思摩尔十余年内经历了电子烟从初露头角到风靡市场 ， 再到管控趋严的行业变迁 。
实际上 ， 这不是思摩尔第一次亮相资本市场 。 2015年12月 ， 思摩尔在内地的经营实体深圳市麦克韦尔科技有限公司（以下简称"麦克韦尔"）曾登录新三板 ， 上市首日收盘价报10.98元 ， 截至其最后一个交易日 ， 麦克韦尔收市价位134.76元 ， 增长逾10倍 。
随着麦克韦尔2019年6月5日发布公告称终止在新三板挂牌 ， 它也开始以思摩尔的新名字谋求在国际资本舞台登场 。
业绩持续走高"电子烟第一股"乘风破浪
财务数据强劲是思摩尔招股书上最大的亮点 。
从业绩上看 ， 思摩尔2016年总营收为7.07亿元（人民币 ， 下同） ， 三年后的2019 ， 这一数据激增10倍至76.1亿元 ， 其营收增速自2017年起均保持在120%左右 ， 创收能力可观 。
此外 ， 其毛利与净利润表现亦称得上优异 ， 毛利从2016年的1.72亿元增长至2019年的33.52亿元 ， 近两年的增长率保持在180%以上；净利润2016年为1.06亿元 ， 2019年增长至21.74亿元 ， 三年复合增长率超过173% 。
不言而喻 ， 营收及利润的稳健增长与消费者对电子烟产品的接受程度不断提高、烟草公司积极营销 ， 以及电子烟制造商加快产品研发进程有关 。
据弗若斯特沙利文数据 ， 按受益划分的全球电子烟市场规模以24.2%的复合年增长率从2014年的124亿美元 ， 迅速增长至2019年的367亿美元 ， 且预期未来将以24.9%的年复合增长率进一步扩大市场规模 ， 至2019年约为1115亿美元 。
在电子烟全球规模逐步扩大下 ， 思摩尔亦重点发展毛利更高的含陶瓷加热技术的电子雾化设备 。 招股书显示 ， 含陶瓷加热技术的电子雾化设备销售收入占总收入由2018年的12.1%激增至2019年的47.2% 。 受惠于这部分增长 ， 公司全年收入同比增长181% 。
从业务板块来看 ， 思摩尔主要销售为面向企业客户的ODM（原始设计制造商）业务 ， 以及面向零售客户的APV（高级私人电子烟设备）业务 。
前者为烟草公司提供电子雾化设备及组件 ， 思摩尔的主要客户有世界第二大的英美烟草公司 ， 以及美国第二大的雷诺兹等烟草巨头；后者则通过分销商向零售店销售自有品牌 ， 旗下品牌包括Vaporesso与Renova等 。
企业客户为思摩尔贡献的销售额超过八成以上 。 招股书显示 ， 2017至2019年 ， 面向企业客户的销售在总收益中占比持续提升 ， 2019年达86.3% 。
依赖海外市场政策风险不尽明朗
企业客户是思摩尔的"现金牛" ， 其大部分收益亦产生于前五大客户 。 根据披露 ， 2019年思摩尔来自前五大客户的收入占总收入的63% ， 其中 ， 主要帮助海外客户从亚洲采购产品的SVI Global Tech Limited为最大客户 ， 2019年度销售占比为15.7% 。
【电子|行业红利大潮退却 电子烟第一股思摩尔如何逆势破局】结合招股书提供的背景资料推测 ， 其余四大客户分别为英美烟草、日本烟草、中国RELX悦刻以及加拿大Jupiter Research 。
可以看出 ， 虽然思摩尔位于中国 ， 但业务却主要在海外开展 。 招股书显示 ， 2016至2019年 ， 美国市场为思摩尔均贡献了五成左右的销售收入 。 2019年 ， 来自其直接与间接收入在总收入中占比较前三年有所下降 ， 但依然高达46.5% 。
一方面 ， 这是由于美国电子烟文化形成较早 ， 目前美国为全球最大的电子烟市场；另一方面 ， 得益于较低的人工与场地成本 ， 中国制造业产品向美国出口也是企业扩张的经典商业模式 。


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