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萝卜投研这个公司是细分行业小而美的龙头，全球认证稀缺标的，供需两旺


一、聚焦与专业 ， 小而美的造影剂龙头
小而美的造影剂龙头：司太立成立于1997 年 ， 专业从事X-CT非离子型造影剂和喹诺酮类原料药及中间体的研发、生产和销售 。 公司深耕造影剂原料药领域 ， 2018年收购海神制药 ， 是目前中国诊断药物原料药主要生产基地 。 公司深耕造影剂领域 ， 是国内第一大造影剂 API 厂家 。 公司核心产品竞争力十足（碘海醇/碘帕醇是全球获 CEP 证书、日本登陆证的四家企业之一 ， 碘帕醇另获得美国 DMF 认证） 。 公司制剂主要供应恒瑞医药、扬子江药业等头部药厂 ， 跟随头部药厂在全球进行市场扩张 。

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【萝卜投研这个公司是细分行业小而美的龙头，全球认证稀缺标的，供需两旺】

聚焦造影剂 ， 碘海醇仍是主力品种 ， 碘克沙醇成为后起之秀：造影剂是公司的核心业务 ， 占总营收比例从2012 年的 71.3%提升至 2019 年的 89.0% ， 2019 年占总毛利的比例达 92.5% ， 公司聚焦造影剂业务意图明显 。 从产品具体销售情况来看 ， 碘海醇仍是公司的核心销售品种 ， 2019 年销量占比（造影剂系列）42.6%；其他产品中碘克沙醇产品的销量增长最为迅猛 ， 2019 年占造影剂产品销量总额的 11.9% 。 喹诺酮系列产品方面 ， 公司近两年在逐渐缩减其销售规模 ， 考虑到公司聚焦主业的策略 ， 我们预计其未来规模或继续缩减 。

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二、碘造影剂市场空间巨大：新兴市场数倍增长潜力+仿制药替代
什么是造影剂：造影剂又称为对比剂、显影剂 ， 一般在医学成像过程中使用 ， 可增加受验者影像的对比度 ， 以便能更清晰地观察到不同的器官、细胞组织类型或躯体腔隙 。 根据造影原理的不同 ， 造影剂主要分为 X 射线造影剂、磁共振造影剂和超声造影剂 。

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碘造影剂市场巨大 ， 国内尚有数倍增长潜力：虽然造影剂分为三类 ， 但是由于 X 射线和 CT 造影的普及 ， X 射线造影剂是造影剂市场核心主体；X射线造影剂贡献2/3的市场份额 ， 在国内占比更是超过80% 。 含碘制剂是第一款实际应用的造影剂 ， 伴随 X 射线和 CT 造影的普及 ， 碘造影剂得到了广泛应用 。 其中 ， 以碘海醇、碘克沙醇为代表的非离子型有机碘造影剂凭借（1）渗透压低、不带电荷；（2）耐受性好、性能稳定；（3）后遗症少 ， 可用于心血管造影等特点占据了造影剂市场的绝大多数份额 。

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对比全球各地区的造影剂人均使用量 ， 国内仅处于全球平均水平 ， 是美国人均用量的 1/7 ， 欧洲人均用量的 1/3 。 从国内 CT 设备的保有量及销量来看 ， 设备的增加明显 ， 保有量以每年 15%以上的速度增长 ， 2016-2017 年来销量出现增长 。 考虑检测的覆盖和频率进一步上升 ， 以及人口增长和肿瘤发病率持续提升背景下 ， 中国、印度等新兴市场人均用药率有望进一步提升 ， 市场增速将超越行业平均增速 ， 蓬勃发展 。

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仿制药崛起 ， 数倍替代空间 。 全球来看 ， 造影剂市场具有两个特点：1）规模较小（2018 年造影剂：60 亿美元 vs 抗肿瘤：1500 亿美元 vs 糖尿病：713 亿美元）且增长较慢；2）主流品种专利期已过十余年 ， 市场却仍以原研药为主（2018 年原研份额约 75%） ， 尤其欧美市场 ， 仿制药几近空白 。 分析缘由 ， 我们认为上游仿制药 API 产能稀缺与行业空间小、增速慢、吸引力低共同造成了这一独特局面 。 随着司太立等 API 企业的扩产壮大与恒瑞医药、扬子江等制剂企业的发展 ， 这一僵局率先在中国打破（2018 仿制药占比 59%） 。 我们认为全球以原研为主的市场格局将为仿制药的发展提供肥沃的土壤 ， 同时带动对上游原料药的需求 ， 原料药企与仿制药企相辅相成 ， 将在全球范围内掀起原研替代的浪潮 。


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