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「」持续发力，驶向未来 | 东时转债发行定价及申购建议


国君固收 | 报告导读：
【发行情况】本次东方时尚总共发行不超过4.28亿元可转债 。 优配：每股配售0.743元面值可转债；仅设网上发行 ， T-1日（4-8周三）股权登记日；T日（4-9周四）网上申购；T+2日（4-13周一）网上申购中签缴款 。 配售代码：753377；申购代码754377 。
【条款分析】本次可转债发行期限6年 ， 票息为递进式（0.4% ， 0.6% ， 1.0% ， 1.5% ， 2.0% ， 2.3%） ， 到期回售价为108元（含最后一期利息） 。 主体评级为AA ， 转债评级为AA ， 按照6年AA中债企业债YTM 4.13%计算 ， 纯债价值为89.00元 ， YTM为2.17% 。 发行6个月后进入转股期 ， 初始转股价14.76元 ， 4月8日收盘价为14.93元 ， 初始平价101.15元 。 条款方面 ， 15/30+80%的下修条款 ， 15/30+130%的有条件赎回条款 ， 30/30+70%的回售条款 。 可转债潜在稀释比率约为4.93% 。
【公司基本面】公司为专业的驾驶员培训机构 。 公司拥有世界一流的训练场、考试场及配套设施 ， 且是全国“残疾人驾驶汽车训练示范基地” ， 拥有外籍学员培训资格 。 公司业绩快报显示 ， 2019年全年 ， 公司实现营业收入11.13亿元 ， 同比增长5.92%；归母净利润2.42亿元 ， 同比增长8.54% 。 2019年前三季度 ， 毛利率和净利率分别为53.00%和23.40% 。 目前公司市值约为88亿元左右 ， PE TTM 36.2倍 ， 估值水平合理 。
【发行定价】绝对估值法 ， 假设隐含波动率为50%左右 ， 以2020年4月8日正股价格计算的可转债理论价格为121~122元 。 相对估值法 ， 目前同等平价附近的顾家转债转股溢价率为20.44% 。 考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值 ， 当前市场整体溢价率水平较高 ， 我们预计东时转债上市首日的转股溢价率区间为【19% ， 21%】 ， 当前价格对应相对估值为120~122元 。 综合考虑 ， 预计东时转债上市首日价格在121~122元之间 。
【申购建议】东方时尚总股本5.88亿股 ， 前十大股东持股比例77.43% 。 如果假设原有股东70%参与配售 ， 那么剩余1.284亿元供投资者申购 。 假设网上申购户数为500万户 ， 平均单户申购金额为100万元 ， 预计中签率在0.0025%附近 。 考虑到当前转债平价高于面值 ， 公司作为行业龙头 ， 市场关注度较高 ， 建议可以参与一级市场申购 ， 二级市场可以配置 。
正文
1. 投资建议
预计东时转债上市首日定价区间为121~122元 。 按照2020年4月8日收盘价计算 ， 东时转债对应平价为101.15元 。 目前同等平价附近的顾家转债转股溢价率为20.44% 。 考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值 ， 当前市场整体溢价率水平较高 ， 我们预计东时转债上市首日的转股溢价率区间为【19% ， 21%】 ， 当前价格对应相对估值为120~122元 。 绝对估值下 ， 理论价格为121~122元 。 综合考虑 ， 我们预计东时转债上市首日的定价区间为121~122元 。
可以参与申购 ， 二级市场可以配置 。 公司为专业的驾驶员培训机构 。 公司拥有世界一流的训练场、考试场及配套设施 ， 且是全国“残疾人驾驶汽车训练示范基地” ， 拥有外籍学员培训资格 。 此外 ， 公司与公安部道路交通安全研究中心建立了战略合作关系 ， 联合建立机动车驾驶人考试实验基地 ， 开展机动车驾驶人考试和训练研究实验 。 考虑到当前转债平价高于面值 ， 公司作为行业龙头 ， 市场关注度较高 ， 建议可以参与一级市场申购 ， 二级市场可以配置 。
2. 发行信息及条款分析
发行信息：本次转债发行规模为4.28亿元 ， 网上申购及原股东配售日为2020年4月8日 ， 网上申购代码为“754377” ， 缴款日为4月13日 。 公司原有股东按每股配售0.743元面值可转债的比例优先配售 ， 配售代码为“753377” 。 网上发行申购上限为100万元 ， 主承销商国信证券最大包销比例为30% ， 最大包销额为1.28亿元 。


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