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白酒|平均出厂价790元/瓶 五粮液成不了第二个茅台( 二 )


3）除了飞天都是以销定产
2021年 ， 茅台酒销量较2019年增长1700吨 ， 而系列酒销量仅增长94吨 。
中国白酒行业 ， 除53度飞天茅台之外 ， 基本上都是以销定产 。贵州茅台酒厂的系列酒也不例外 ， 虽说白酒没有“过期”一说 ， 但过量占压资金、拥塞渠道后患无穷 。
2021年 ， 五粮液产量较2019年增长2475吨 ， 略高于茅台 。
茅台酒酿造要经过九次蒸煮、八次发酵、七次取酒 ， 期间2次加料、多次加曲 ， 将近一年时间才能完成基酒生产 ， 基酒还存放3~5年才能盘勾成品 。“八代”五粮液采取双轮发酵 ， 工艺复杂程度大幅提高 ， 但与茅台仍有不小距离 。理论上 ， 五粮液扩大产能的难度低于茅台 。
茅台销量三年增加1700吨 ， 不是“饥饿营销” ， 确属供不应求 。五粮液销量三年增加2500吨的缘故恐怕是“以销定产” 。网上1499元一瓶的52度飞天茅台上架秒光 ， 2499元两瓶的五粮液货源充足 。
以销定产本身是需求不足、产能过剩、行业衰败的标志 。比亚迪手机积压70万辆订单 ， 提车要等半年 ， 是产能制约销量 。什么时候以销定产 ， 新能源车行业就和白酒一样夕阳了 。
五粮液VS茅台
1）毛利润率、费用率
蓝色线代表毛利益率、彩色堆叠柱代表费用率 ， 蓝色淹没彩色方能获取经营利润 。茅台、五粮液都是超级大蓝筹 ， 相比之下茅台盈利能力更强：
首先 ， 茅台毛利润率更高 。2021年茅台、五粮液毛利润率分别为91.5%、75.4% ， 茅台毛利润金额更是达到752亿 ， 比五粮液高94.8%；
其次 ， 茅台费用率更低 。2021年茅台、五粮液总费用率分别为10.5%、14.2% 。
2021年 ， 五粮液销售费用达65亿、同比增加9.2亿 ， 营收同比增长88.9亿 ， 销售费用每增长1元、营收增长9.6元 。
2021年 ， 茅台销售费用仅27.4亿、同比增加1.9亿 ， 营收同比增长114.7亿 ， 销售费用每增长1元、营收增长60.4元 。
白酒|平均出厂价790元/瓶 五粮液成不了第二个茅台
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与其说销售费用的杠杆率很高 ， 不如说茅台打不打广告、打多少广告与营收没多大关系 。
2）净利润、经营活动现金流
2021年 ， 茅台归母净利润达524.6亿元、净利润率49.4%；五粮液归母净利润233.8亿、利润率35.3% 。
2021年 ， 茅台经营活动现金流净额达640.3亿、相当于净利润的122%；五粮液经营活动现金流净额为267.7亿 ， 相当于净利润的115% 。
白酒|平均出厂价790元/瓶 五粮液成不了第二个茅台
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【白酒|平均出厂价790元/瓶 五粮液成不了第二个茅台】茅台、五粮液盈利能力都很好 ， 但净利润增速只有十几个百分点 ， 撑不起3、4十倍的市盈率 。
3）现金分红 
利润丰厚、确定性强但增速偏低 ， 这类公司回报投资者的最佳方式是分红 。
例如长江电力：2015年现金分红78.5亿 ， 占财年净利润的68.2%；2016年“大并购”完成后 ， 营收、净利润同步提高 ， 现金分红首次突破150亿、占净利润的75.5%；随后数年 ， 现金分红一直保持在150亿以上 ， 2020年达159亿、占财年净利润的60.5% 。
茅台、五粮液看似做得不错 ， 每年拿出归母净利润的50%左右实施现金分红 。
2021年 ， 茅台分红方案为每10股派发216.75元 ， 共分配272亿、相当于净利润的51.9% 。五粮液不甘示弱派发117亿 ， 每10股获30.23元 ， 现金分红相当于净利润的50.2% 。
白酒|平均出厂价790元/瓶 五粮液成不了第二个茅台
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茅台分红方案看似慷慨 ， 其实股息率仅1% 。
茅台完全有条件将净利润的75%用于现金分红 。扩产高峰期已过 ， 《2021年财报》披露的在建项目仅有“3万吨酱香系列酒技改工程”一项 ， 报告期内投入资金20.5亿 。
每年只拿一半净利润分红 ， 资本投入只有区区几十亿 ， 未分配利润便以每年上百亿的速度堆积 。2021财年 ， 派发272亿之后 ， 剩余未分配利润仍达1335亿（截至2021年末 ， 茅台账面现金达1786亿） 。


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