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中国企业报|未来已来，趋势｜过去未去( 四 )


中国经济目前越来越依靠消费来驱动 ， 但消费又有赖于居民收入提高 。 如前所述 ， 收入差距扩大是影响消费的主要因素 。 根据我之前的研究 ， 我国居民的实际收入大约比统计局家庭调查的数据低估不少 ， 占GDP的比重在10%左右 。 也就是说 ， 我国居民每年的实际收入总额如果能有大部分用于消费 ， 则我国的消费增速放缓和产能过剩问题完全可以解决 。
我国实际居民可支配收入总额存在低估
中国企业报|未来已来，趋势｜过去未去
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来源：国家统计局 ， 中泰证券研究所
例如 ， 我国居民储蓄余额高达80万亿元 ， 全球第一 ， 与发展中国家的地位极不相称 。 居民储蓄率也高达45% ， 这当然有利于投资 。 但随着投资回报率的下降 ， 靠投资拉动的模式只能增加社会杠杆率 。 因此 ， 居民部门应该减少储蓄 ， 增加投资 。 但问题是 ， 居民部门的储蓄结构严重扭曲 。
根据相关上市公司的年报公开数据 ， 招行零售客户剔除金葵花客户（50万元门槛）后 ， 其余1.48亿客户的人均资产只有1万元左右 。 工行剔除私行客户（800万元门槛）后 ， 人均资产也只有2万元左右 。 可见 ， 居民部门的收入结构问题是影响消费的根本原因 。
那么 ， 如何让10亿居民的收入水平有所提高 ， 从而使消费大循环的模式（投资大循环模式难以为继）得以畅通 ， 是值得探讨的话筒 。 从目前看 ， 居民部门的可支配收入总量是足够的 ， 关键是结构问题 。 我认为以下两种方案可以同时推进：
第一 ， 政府部门加大对中低收入居民的转移支付力度 ， 我国政府部门的资产规模是全球最大的 ， 包括土地、自然资源和国有资产 。 因此 ， 不必担心过于政府部门杠杆率水平的攀升 ， 这与西方国家政府不具有可比性 ， 但未来宏观杠杆率 ， 尤其是政府部门杠杆率水平的上升是大概率 。
第二 ， 鼓励高收入阶层捐款 ， 以改善收入结构问题 。 目前房产税、资本利得税和遗产税这三大用于居民收入再分配的税收工具都难以实施 ， 而且今后较长的时间内估计也很难推出 。 那么 ， 如何让居民收入差距缩小呢？高收入阶层捐款不失为一种简单易行的方式 。 根据我们的统计 ， 目前国内代际传承的弹性很高 ， 这容易导致阶层固化 。 因此 ， 必须得采取有效举措来缩小收差距 。
如今已经进入到了大数据时代 ， 社会透明度大大提高 ， 不少人认为捐款模式效果不佳 ， 但只要运用好现代信息技术 ， 用公开透明的原则去实施 ， 是完全可以达到效果的 。 此外 ， 类似开征房屋空置税等小税种 ， 也有助于缩小收入差距、降低中低收入阶层的生活成本 。
【中国企业报|未来已来，趋势｜过去未去】资本市场方面 ， 则应该在注册制背景下 ， 降低上市门槛 ， 实施宽进严出 ， 提高全社会股权融资规模 ， 同时严格实施退市制度 ， 这样可以让资本市场在优胜劣汰的规则下提升市场容量、合理估值结构 ， 从而吸引更多的中外机构投资者进入A股市场 。
事实上 ， 2017年以来 ， A股市场机构投资者的话语权在不断增强 ， 市场也出现分化 ，
流通市值前10%的公司（每季末动态调整）的市值占比呈现趋势性抬升 ， 目前超过60% ， 与历史最高水平相当 。 而且交易额的占比上升到45% 。 这与实体经济的头部现象相一致 。 而后50%的股票交易额不断萎缩 ， 说明市场有效性在提升 。
A股流通市值前10%和后50%股票的市值占比与交易额占比
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来源：WIND ， 中泰证券研究所
提高股权融资在社会融资中的比重 ， 可以降低企业的杠杆率水平 ， 可以缓解股权类产品供不应求的局面（打新基金高收益率说明了供不应求这一事实） ， 可以让企业少依赖银行的间接融资渠道 。 也可以改善中国居民家庭的资产配置结构 ， 从房地产领域部分转到金融领域 。


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