恩威|“洁尔阴”独揽7成毛利，利润率连年萎缩的恩威制药要上创业板
"洁尔阴"独揽7成毛利 ， 利润率连年萎缩的恩威制药要上创业板
9月30日 ， "洁尔阴洗液"背后的恩威制药也正式申请创业板IPO ， 十余年过去 ， 恩威制药的营收依然绝对依赖着以"洁尔阴洗液"为核心的妇科产品 ， 2019年 ， 相关妇科产品营收占比高达50% ， 同时公司67%以上的毛利也来自于此 。
如果说提起恩威制药还不熟悉 ， 那"洁尔阴洗液"的名字大多数人都不陌生 ， 早期与妇炎洁通过争相聘请明星代言、广告等营销模式打开市场 ， 9月30日 ， 背后的恩威制药也正式申请创业板IPO 。
不过十余年过去 ， "洁尔阴洗液"虽然衍生出软膏、泡腾片等类型产品 ， 但恩威制药的营收依然绝对依赖着以此为核心的妇科产品 ， 2019年 ， 相关妇科产品营收占比高达50% ， 同时公司67%以上的毛利也来自于此 。
虽然恩威制药也在竭力改变依赖一种产品的局面 ， 但效果并不太理想 ， 而这与其不重视研发的有很大关系 ， 在与同行业其他上市公司比较时 ， 公司只有研发费用率远低于行业平均水平 。
洁尔阴洗液贡献近7成毛利
在招股书中 ， 恩威制药援引了米内网数据 ， 2015年-2019年 ， "洁尔阴洗液"在中国城市零售药店妇科炎症中成药领域市场份额均排名第一位 ， 根据国海证券在2013年研报中展示的数据 ， 在明星广告效应的作用下 ， 早年洁尔阴和妇炎洁两种产品就合计占据全国妇科洗液市场50%以上份额 ， 与其他产品的市占率出现断层 。
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先后请来林心如、张柏芝等人代言的洁尔阴洗液确实也在妇科洗液市场站稳了脚跟 ， 即使后来各类产品层出不穷 ， 洁尔阴洗液凭借早期给观众留下的深刻印象依然占据着市场第一的份额 ， 与此同时 ， 恩威制药至今也十分依赖"洁尔阴洗液"带来的收益 。
报告期内 ， 恩威制药营业收入分别为5.59亿、5.93亿和6.21亿 ， 实现归母净利润6443.2万、8624.87万和8259.2万 ， 虽然扣非净利润增长率还是维持在20%左右 ， 但公司营收和归母净利润增速都有明显下滑 ， 后者甚至在2019年出现了负增长 。
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而这与恩威制药对一种产品的重度依赖脱不了干系 。
在恩威制药的收入结构中 ， "洁尔阴洗液"作为绝对的核心产品占据半壁江山 ， 报告期内 ， 该项营收占比分别达到60.33%、54.54%和50.64% ， 近年公司妇科产品的范围扩大到洁尔阴软膏、洁尔阴泡腾片、草本抑菌洗液、洁尔阴女性护理液等产品 。
而值得一提的是 ， 虽然恩威制药妇科产品毛利率已经由2017年的75.24%下降至73.77% ， 但依然是公司毛利率最高的产品 ， 并且相较于儿科用药、呼吸系统用药毛利率分别下跌1.82%、18.87%的下降幅度来说还不算明显 。
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但也因此 ， 即使营收占比已经开始收缩 ， 2019年时 ， 恩威制药依然有67.69%的毛利来自妇科产品 ， 2017年时这一比例最高达到70.8% 。
随着更多制药企业介入妇科洗护药品领域 ， 丰富的产品种类让洁尔阴洗液的优势早已没有十年前那么大了 。
新品研发"爱偷懒"
虽然恩威制药的营业收入以自己的节奏在不断扩大 ， 但相比于绝大部分上市的制药企业来说 ， 公司规模并不大 ， 即使不与华润药业这种规模破百亿的企业相比 ， 也是要比行业平均水平低很多的 。
只靠着"洁尔阴洗液"这一种核心产品 ， 外部环境细微的变化都会对恩威制药产生严重的影响 ， 一季度受疫情影响 ， 公司净归母净利润只有925.17万 ， 经营现金净流入15.48万 。 即使做到妇科洗液产品的行业第一 ， 细分市场规模天花板的限制也反映在恩威制药难以提升的利润率水平上 。
近年 ， 恩威制药开始推广儿科用药和呼吸系统用药 ， 借此来稀释公司对"洁尔阴洗液"类产品的依赖度 ， 一季度疫情影响下 ， 呼吸系统用药贡献36.14%营收 ， 与妇科用药基本持平 。
据恩威制药援引米内网数据 ， 2017年-2019年间 ， 呼吸系统用药占城市实体药店中成药市场份额第一 ， 化学药市场份额第五 ， 大众化的市场可能也是恩威制药选择呼吸系统用药的原因之一 。
不过从前面的图中也能看出 ， 呼吸系统用药虽然市场受众更为普遍 ， 但相应毛利率也更低 ， 恩威制药相关产品毛利率连续两年下滑 ， 一季度更是只有36.77% ， 以毛利率换来的营收占比增长显然没能让公司利润率有更大的提升 。
而造成这种局面与恩威制药"爱偷懒"的研发习惯有很大关系 。
一方面 ， 在招股书中披露的核心技术涉及的专利中 ， 只有"洁尔阴洗液成品质量的鉴别方法"一种自研专利 ， 而目前在研项目中也只包括一款预研的"抗感冒病毒复方中药" ， 以及两款中药补充申请 。
另一方面 ， 从恩威制药费用支出也能看出 ， 2019年 ， 公司销售费用、管理费用占比分别为38.38%、8.88% ， 而研发费用占比只有0.71% ， 值得注意的是 ， 在与同业上市公司相比时 ， 恩威制药也只有研发费用率低于行业平均水平 。
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另外 ， 得益于产品的OTC属性 ， 近期恩威制药开始注重电商渠道增长的提升 ， 2019年开始阿里巴巴进入公司前五大客户名单 ， 年初疫情期间也给线上诊疗提供了良好的发展空间 ， 公司电商渠道销售占比增至10.03% ， 反而传统经销商销售占比由92.25%跌至81.1% 。
"薛氏家族"控股89.56% ， 上市前突击分红9201万
截至招股说明书签署日 ， 恩威集团直接持有公司38.1951%股权 ， 为公司控股股东 ， 同时 ， "薛氏家族"中薛永新、薛永江、薛刚、薛维洪通过恩威集团、成都杰威、成都泽洪、成都瑞进恒、昌都杰威特合计间接控制公司89.6521%股权 ， 为公司的实际控制人 。
据公开信息显示 ， 薛永新与薛永江为兄弟关系 ， 薛刚和薛维洪为薛永新之子 ， 恩威制药是个家族企业 。
IPO前夕 ， 恩威制药连续三年进行了大额分红 ， 2017年-2019年现金分红金额分别为4149.25万、6201.35万和3000万 ， 不过在招股书前面的披露中公司曾将9201.35万的分红全部归于2019年 。
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【恩威|“洁尔阴”独揽7成毛利，利润率连年萎缩的恩威制药要上创业板】最后值得一提的是 ， 对于恩威制药的核心产品"洁尔阴洗液"的用法、用量以及效果方面质疑声一直不觉于耳 ， 而在报告期内恩威制药也连续多次收到行政处罚 ， 大多都与公司生产劣药或未按规定实施《药品生产质量管理规范》等有关 。
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