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人大重阳|但最艰难的时刻还没过去，刘元春：中国经济在复苏( 三 )


第三 ， 世界经济的底部延迟将导致原来预期的2季度经济底部的判断存在误差 ， 3季度很可能超越第2季度 。 目前世界银行、IMF、OECD等机构都纷纷下调全球贸易增速和GDP增速 ， 都表明世界经济的底部出现了后移 。
第四 ， 5月用美元计价的出口数据已经出现明显回落 ， 同时进口增速1-5月持续回落 ， 1-5月同比下滑16.7% 。 这些数据充分说明外贸形势正在缓慢恶化 ， 3季度外部环境的恶化依然是大概率事件 。
人大重阳|但最艰难的时刻还没过去，刘元春：中国经济在复苏
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问题4：3.6%以上的财政赤字率是否足以充分应对当前疫情和经济复苏？财政政策未来调整的空间是否很大？对于财政政策是否充分这个问题 ， 中国人民大学团队做了很多测算 ， 按照《政府工作报告》和《预算草案》的细节进行分类 ， 把一般公共预算、政府性基金预算和社会保险基金预算三项赤字加在一起 ， 2020年实际财政赤字规模将达到11.7万亿 ， 那么比去年扩张了6.8万亿 ， 这意味着我们的财政名义赤字率为3.6%以上 ， 但实际支出赤字率将达到11% ， 如果再考虑财政实施的方式、货币政策配套的及时性等因素 ， 财政政策对经济的这种扩张效能可能比我们想象的要大得多 。 我们测算的结果是将拉动GDP名义增速提升6-7个百分点 。 因此 ， 当前更加积极的财政政策不是像很多专家所认为的不够 ， 而是对于经济启动是充足的 ， 相比世界各国的支出力度应当是偏强的 。
但这也意味着未来财政政策的空间并不像想象的那么大 。 深入研究 ， 我们会发现下一步财政政策将面临以下几个问题：一是实际赤字率和政府债务率的可控性问题；二是在债务压力下可能出现的金融利润上缴、央行铸币税上缴以及潜在赤字融资等问题；三是我们利用政策性贷款和市场融资创新对于重点项目资金支持力度与匹配的问题 ， 例如采用PLS、REITS等工具面临的各种问题；四是基层财政与债务虽然通过2万亿财政资金直达能够得到很好的缓解 ， 但基层财政管理能力的低下是否会导致直达资金使用效率大打折扣；五是积极财政政策是否会产生强烈的挤出效应 ， 特别是在所有制和企业规模等方面产生强烈的挤出效应、产业挤出效应和规模挤出效应；六是与货币政策之间的协调与配合的问题 。
因此 ， 财政政策的积极程度比3.6%名义赤字率要高很多 ， 未来财政政策调整的空间并没有想象的那么大 。
问题5：货币政策是否应当做出大的调整 ， 近期一些新现象是否意味着调整的方向是收缩？这个问题的答案是 ， 货币政策必须做出调整 ， 但调整的依据并非当前宏观数据的反弹或一些脱实向虚问题的出现 ， 调整的方向应当是配合财政政策和经济复苏的进程进一步在数量上和价格上进行适度宽松 。
从M2和社会融资总额的增速来看 ， 当前货币政策在流动性上应当是适宜的 。 但是这种适宜性并不能代替在目前宏观环境下货币政策面临的一系列问题：
第一个问题是随着中国经济的复苏 ， 名义GDP增速将在3-4季度出现明显反弹 ， 按照目前估计 ， 名义GDP增速将从2季度的0-1%的增速上升到6-8% ， 那么M2增速11% ， 社会融资总额保持在12%的增速可能就难以担任经济复苏的重任 。 更为重要的是 ， 下半年大规模的政府债券和一些重大项目的上马 ， 保持现有的增速就难以进行很好的流动性和资金的配合 。
第二个问题就是货币政策在实体经济预期收益和金融收益率之间缺口越来越大的作用下 ， 将出现严重的脱实向虚和资金空转的现象 ， 货币政策的渗透性即将大幅度下降 。 目前 ， 企业行为和居民行为开始出现变异 ， 银行发放了很多的贷款 ， 但是这些贷款并没有很好进入到实体领域 ， 反过来转投到金融领域了 。 5月底 ， 居民存款增加5.67万亿 ， 比2017-2019年同期平均水平多增2.6万亿；4月底企业存款新增2.94万亿 ， 比2017-2019年同期分别多增2.7万亿 。 这种变异的一个很重要的原因就是实体经济与虚拟经济之间的收益差太大 。 目前实体经济的投资平均收益仅为3.2% ， 而银行贷款利率平均达到5%左右 ， 一季度GDP-6.8%增长 ， 而金融增加值增速达到6.0% ， 商业银行利润同比增长5.1% 。
解决这两个问题可能需要我们对货币政策有一个大的调整 。 一是下半年的货币政策在数量上要进一步宽松；二是在价格上必须进一步降息 ， 而不是简单地加强监管 。 最近CPI和PPI的持续回落以及未来的进一步回落 ， 将给货币政策的宽松提供进一步的空间 。 当然 ， 货币政策的空间与财政政策一样比想象的要窄 。
问题6：下一步经济复苏的关键在哪儿？下半年经济要快速从行政性复工复产阶段进入市场型全面复苏阶段 ， 必须把握住以下5个关键：
第一个关键就是中小企业的救助与中小企业的市场复苏和发展之间要形成很好的平衡 ， 不能用救助代替复苏 ， 更不能用行政性帮扶代替市场自我良性循环的发展 。 如何在保持中小企业生存的基础上 ， 给予企业足够的订单是中小企业当前政策转变的一个关键 。
第二个关键就是要使民营企业投资增速能够快速得到回升 。 中国经济的复苏依然决定于投资的复苏 ， 而固定资产投资中60%左右是民营企业投资 。 而民营企业民营投资快速回缓不仅仅需要民营投资的预期收益率要提升 ， 更为重要的是需要通过改革为民营经济提供空间 ， 提供法律的保驾护航 。 如何落实上半年出台的“要素市场改革” ， “中国特色社会主义市场经济体制完善意见”以及“民法典” ， 这将是结构性改革和深度改革的重点 。


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