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紫梦娱乐|负债千亿 粮油巨无霸为何选择创业板？，市值千亿

创业板又要迎来一只“巨无霸” 。
益海嘉里金龙鱼粮油食品有限公司（下称“金龙鱼”）有些意外地出现在创业板注册制首批32家受理企业名单中 。
【紫梦娱乐|负债千亿 粮油巨无霸为何选择创业板？，市值千亿】营收规模超过1700亿元的金龙鱼 ， 用了短短4个月就完成了上市辅导 ， 去年7月首次向证监会递交招股书 。 不过 ， 自带“大白马”光环的金龙鱼资本市场之路并不顺利 。 2019年末 ， 证监会回复了金龙鱼一份包括62个问题的反馈意见 。 今年6月22日 ， 金龙鱼才再度更新了招股书 ， 招股书也从613页增加到了872页 。
金龙鱼虽然营收规模很大 ， 但净利率却极低 ， 这导致公司资金状况并不乐观 。 此外 ， 关联交易也成了金龙鱼能否过会的关键 。
负债率高企 ， 短期债务快速攀升
金龙鱼的母公司益海（中国）集团是由美国ADM公司和新加坡WILMAR集团共同投资组建的 。 ADM是全球最大的农业生产、加工、制造公司 ， 以生产油籽、玉米及小麦加工闻名于世界 。 目前在纳斯达克上市 。 ADM2019年的EV/EBITDA的估值为13.04倍 。
金龙鱼上市之后估值多少 ， 可以借用同行的估值作为参照 。 A股市场上 ， 京粮控股（000505.SZ）和西王食品(000639.SZ)的EV/EBITDA的估值分别为18.03倍和12.83倍 。
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不难推测 ， 如果金龙鱼成功过会 ， 预计上市后EV/EBITDA估值在13倍-18倍之间 ， 对应市值约在900亿元至1400亿元之间 。 如按照估值上限计算 ， 金龙鱼上市市值将位列创业板第六 ， 排在宁德时代（300750.SZ）、迈瑞医疗(300760.SZ)、爱尔眼科(300015.SZ)、智飞生物(300122.SZ)和东方财富(300059.SZ)之后 。
值得注意的是 ， 金龙鱼营业收入进入了增长瓶颈期 。
从2017年至2019年 ， 金龙鱼营业收入从1508亿元增加到1707亿元 ， 年增速从12.9%下降到2.2% 。 金龙鱼的归母净利润增长也不乐观 。 2019年 ， 金龙鱼归母净利润为54.1亿元 ， 同比增长5.47% ， 连续两年保持个位数增长 。
庞大的营收和极低的净利率 ， 让金龙鱼背上了沉重的负债包袱 。 2017-2019年 ， 金龙鱼资产负债分别为58.2%、63.0%和59.9% ， 在同业之中处较高水平 。 总体负债规模从2017年的794亿元增长到2019年的1022亿元 。 其中 ， 占比最大、上升最快的是短期借款 。 2017至2019年 ， 公司短期借款从547亿元上升到734亿元 ， 增长34% 。 对于近年来短期负债增长较快 ， 金龙鱼给出的解释是：为减少与母公司丰益国际及其一系列关联公司的资金拆借 ， 增加了部分银行借款 ， 归还拆借资金所致 。 此外 ， 招股说明书显示公司2016年末约有48.7亿元的关联方其他应付款 ， 到了2017年该项目下只有5.2亿元 ， 金龙鱼给出的解释是部分关联方其他应付款转增实收资本 ， 金额为54亿元 。 股东将债转股足见金龙鱼资金压力之大 。
关联方交易复杂
金龙鱼关联方交易涉及采购、运输、资金拆借等多个业务链条上的重要环节 。 不仅金额大 ， 而且交易频繁 。 2019年金龙鱼关联交易总额达到306.8亿元 。 其中 ， 占比最大的是关联方采购 ， 2019年关联方采购额达到252.1亿元 ， 占关联交易总额的16.7% ， 较2018年有所上升 。
关联交易一向是发审委关注的重点问题 。 此前 ， 在证监会反馈意见函中 ， 也有多项问题需要金龙鱼补充资料 。
金龙鱼的运输服务也有关联方身影 。 向金龙鱼提供运输服务的关联公司包括上海阔海投资有限公司（下称阔海投资）和丰益国际集团（下称丰益国际） 。 阔海投资及其子公司在2019年向金龙鱼提供运输服务10.7亿元 ， 比2018年的11亿略有下降 。 丰益国际是通过子公司RafflesShippingInternational（下称“RafflesShipping”）向金龙鱼提供运输服务 。 2019年RafflesShipping向关联公司支付的物流费用为9亿元 ， 比2018年的16亿元缩减7亿元 。 2017年至2019年 ， 以上两家关联交易公司合计收到金龙鱼的运输费分别为10.1亿元、16亿元和9亿元 。


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