超万亿特别国债的可能路径：钱从哪来？投向哪里？
（原始标题：超万亿特别国债的可能路径： 钱从哪来？投向哪里？）积极财政政策“三箭齐发” ， 是疫情冲击下的非常规应对政策 。市场对此高度关注 ， 尤其围绕特别国债 ， 各种分析文章很多 。 近期 ， 业内热议的“财政赤字货币化”话题 ， 是其表现之一 。抛开对“财政赤字货币化”概念的争议 ， 问题背后颇为关键的一点在于 ， 特别国债的资金从哪里来 ， 央行会扮演什么角色 。前两次特别国债的发行 ， 是财政部为了特定长期股权投资筹集资金 ， 央行在其中扮演了很重要的角色 。 这次抗疫特别国债如何筹措资金 ， 投在什么领域 ， 还有待全国两会揭开谜底 。从21世纪经济报道采访人员采访的情况来看 ， 对于这次特别国债的发行 ， 有建议通过市场公开发行 ， 有建议定向发行 ， 还有建议通过盘活存量资金来购买 。至于特别国债的用途 ， 市场观点分歧也很大 。 21世纪经济报道采访人员采访的几位财政学专家均提到 ， 根据预算法的规定 ， 特别国债应该会纳入政府性基金预算管理 ， 这意味着投资的项目需要有收益 。
特别国债如何发？关于市场近期热议的“财政赤字货币化” ， 赞成者认为这是特殊时期的对冲方式 ， 可以较低的成本融资 ， 且不会挤占市场流动性 。 反对者认为 ， 这违反现行《中国人民银行法》的规定 ， 会伤害到央行独立性 ， 且对冲政策还不至于需要走到这一步 。21世纪经济报道采访人员梳理发现 ， 各方对于“财政赤字货币化”的概念认识不一 。 即便是赞成者中 ， 对于央行如何协助特别国债的发行 ， 建议的方式也不同 。 有建议认为 ， 央行可以直接购买国债 。 有建议则认为 ， 可以由商业银行和保险公司先认购 ， 如果导致国债收益率上升过快 ， 央行再通过公开市场操作购入这些特别国债 。当然 ， 特别国债是为了在特殊时期应对疫情冲击 ， 短期内需要政策发挥作用 。 在较短的时间内 ， 通过立法程序来修改《中国人民银行法》关于“央行不得直接认购国债”的规定并不现实 。梳理前两次特别国债的发行 ， 财政部和央行都扮演了很重要的角色 。1998年 ， 为了补充国有银行资本金 ， 财政部定向对工农中建发行2700亿元特别国债 。 当时 ， 央行下调存款准备金率5个百分点 。 四大行利用降准释放的2400亿元资金 ， 加上在央行300亿元超储资金 ， 认购了这2700亿元特别国债 。 财政部利用这2700亿元增加了对四大行的注资 ， 四大行的资产规模相应增加 。2007年 ， 为了丰富外汇储备投资渠道 ， 财政部发行1.55万亿元特别国债 ， 从央行购入2000亿美元外汇资金 ， 作为中投公司的资本金 。 这批特别国债采用“定向+公开”相结合的方式 ， 1.35万亿元对国有银行定向发行 ， 2000亿元对市场公开发行 。 当时 ， 为了不违背《中国人民银行法》的规定 ， 选择“借道”国有商业银行 ， 央行随后买断了这部分特别国债 。 在央行资产负债表上 ， 减少的1.5万亿元（即2000亿美元）外汇资产 ， 变成了新增的1.5万亿元“对政府债权” 。有专家对21世纪经济报道采访人员表示 ， 前两次特别国债的发行 ， 主要是通过对资产负债表一系列技术性处理 ， 来实现资产负债表上账目的腾挪 ， 央行并没有对外释放基础货币 。正因为前两次特别国债 ， 主要是对现有资产进行处理 ， 所以有观点认为这笔特别国债也可以从存量资金方面找空间 。中国社会科学院财经战略研究院研究员汪德华对21世纪经济报道采访人员表示 ， 可以对目前超20万亿元的机关团体存款发行特别国债 ， 这里面大部分属于财政存量资金 ， 可以借此盘活存量资金 。 机关团体数量虽然比较多 ， 但可以指定一些主体 ， 比如公积金账户等 。由于前两次特别国债都是对国有商业银行“定向发行”的特点 ， 部分观点认为可以采用“市场融资、定向发行”的方式 。野村证券中国首席经济学家陆挺认为 ， 可以试行向市场发行特别国债 ， 由商业银行和保险公司先吸收这部分国债 。 如果特别国债发行导致国债收益率上升过快 ， 表明对市场的挤出效应过高 ， 央行可以通过公开市场操作购入这些特别国债 ， 从而达到抑制市场利率的目的 。还有更市场化的方式 。 中国财政科学研究院金融研究中心主任赵全厚对21世纪经济报道采访人员表示 ， 特别国债既然是国债 ， 就是用市场化方式发行 ， “有借有还 ， 再借不难” 。 如果对金融机构定向发行 ， 疫情期间央行释放的流动性 ， 又会被收回去 。“可以选择定向发行 ， 但这个额度不会太大 ， 市场可以承接这部分国债 。 目前 ， 虽然部分企业很缺资金 ， 但部分市场主体流动性过剩 ， 疫情影响企业投资预期 ， 企业存款在上升 。 越是经济萧条 ， 越容易陷入流动性陷阱 ， 因为大家都守着现金 。 高流动性的国债跟现金差不多 ， 还能获得更高的收益 ， 是不错的投资选择 。 ”赵全厚说 。投向哪些领域？
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