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纾困优先，货币协同——美国救助政策的利与弊

要闻纾困优先 ， 货币协同——美国救助政策的利与弊2020年5月7日06:29:05海通证券
概要
美国公共卫生事件后的救助政策 。 公共卫生事件发生以来 ， 美国至今共出台四轮财政政策：3月6日美国通过第一轮83亿美元救助基金 ， 主要用于支持医疗卫生部门抗疫 。 3月18日第二轮救助计划的法案规模约1920亿美元 ， 主要用于对家庭的支持 。 3月25日美国国会通过第三轮救助法案 ， 对居民、企业和地方政府提供全面的资金支持 ， 总额达2.2万亿美元 。
4月23日美国通过第四轮救助措施 ， 为小企业和医疗防疫增加总额达4840亿美元的支出 。 这四轮救助措施总规模高达2.9万亿美元 ， 占19年美国GDP的13.7% ， 主要投向居民和企业：其中 ， 对居民的直接资金支持占比达27% ， 对小企业的薪资保障计划占比23% ， 提供给美联储信贷工具的资金占比15% 。 根据CARESAct ， 美国财政部可提供给美联储信贷工具4540亿美元作为对工具的股权出资和信用担保 ， 如果放大10倍 ， 理论上最多可形成约4.5万亿美元的信贷 。
救助政策的特征和后果 。 特征：美国当前财政政策更侧重救助和纾困 ， 而非刺激 。 IMF将此次的全球经济的状况称为“大封锁”带来的衰退 ， 类似战争 。 企业生产经营中断 ， 或导致资金链断裂和倒闭 ， 居民社交隔离无法工作 ， 大量居民缺乏足够的流动性应对意外的失业 。 IMF建议政策应致力于实现三个目标：保障关键部门运转 ， 包括医疗、粮食、必要的基础设施和公共事业 。 支持受危机影响的民众 ， 扩大失业福利和提供转移支付 。 预防过度的经济混乱 ， 维系就业、生产、金融体系的稳定 。 类似政策在不少国家都已出现 ， 关键部门保障方面 ， 对医疗体系的支持尤为突出纾困民众方面 ， 扩大发放失业补贴和救济金是最常见的做法预防经济混乱方面 ， 多国都出台了企业薪酬保障措施 。
后果：大规模财政支出和超级宽松的货币 ， 将导致债务激增并推升通胀 。 不仅美联储进行无上限QE和流动性投放 ， 欧央行和日本央行也都在加速购债 ， 两者的资产规模较2月末分别扩张了14%和5% 。 公共卫生事件后政府债务率激增 ， 三大主要央行在较长时间内可能被迫维持超低利率 。 尽管公共卫生事件冲击使得当前主要矛盾在于需求不足 ， 短期未必看到物价大幅攀升 。 但此时释放的流动性不会凭空消失 ， 一旦后续各国逐渐复工复产 ， 巨大的货币投放可能迅速推升通胀 。 3月美国M2同比升至11% ， 创1984年以来新高 ， 几乎比肩70-80年代“滞胀”时期 ， 未来通胀存在不小的压力 。
救助政策的借鉴意义 。 “刺激”与“纾困”并行 。 目前欧美政策重在纾困 ， 与其公共卫生事件尚未得到有效控制有关 。 部分国家计划复产 ， 但程度也比较低 。 而中国公共卫生事件基本得到控制、全面复工复产 ， 政策阶段与欧美不完全相同 ， 有必要在刺激需求上发力 。 中国企业与居民杠杆率均处在较高位置 ， 过度透支会增加债务风险 ， 而政府杠杆率与美日欧等相比有不小的空间 ， 因而刺激需求政策 ， 可以在扩大基建投资、改善民生支出、增加公共消费、提振居民消费方面发挥积极作用 。 但欧美的纾困政策 ， 对中国仍有借鉴意义 ， 一些行业如外贸、影院、旅游、航空等 ， 受防疫约束 ， 复工复产难度大 ， 刺激需求政策对其效果有限 ， 仍应重视纾困 。 谨慎对待“第三种货币政策” 。 公共卫生事件冲击导致美国的货币政策进入了新的阶段 ， 美联储通过创新工具直接为居民和企业提供信贷 ， 其直接原因是降息空间耗尽、QE效果有限 ， 深层原因是需要第一时间大幅放松货币 ， 避免流动性危机演变为债务危机 ， 根本支撑则在于美元是全球货币 ， 其超发可以向全球收铸币税 。
但长期而言 ， 过度超发仍会削弱美元全球货币的价值 ， 人民币尚不具备美元世界货币的地位 ， 因此中国对这种做法应慎之又慎 。 今年中国货币政策根据形势加快放松 ， 但相对美元的宽松步伐更加谨慎、保持稳健基调 ， 有助于防止跟风滥发货币 ， 避免损伤和透支人民币的长期信用 ， 长期来看也有利于保护人民币资产的价值 。
【纾困优先，货币协同——美国救助政策的利与弊】正文
1.美国公共卫生事件后的救助政策
1.1美国四轮财政救助计划
公共卫生事件发生以来 ， 美国至今共出台四轮财政救助政策 。
3月6日 ， 美国通过第一轮83亿美元救助基金 ， 主要用于支持医疗卫生部门抗疫 。 其中 ， 31亿美元用于投入医疗技术研究与疫苗开发9.5亿美元支持地方卫生部门 ， 主要用来投资数据分析、支付员工工资与配备相关设施3亿美元用于购买疫苗与支付医疗费用12.5亿美元用于国际援助与投资 。
3月18日 ， 美国国会通过第二轮救助计划的法案 ， 规模约1920亿美元 。 这项法案被命名为FFCRA ， 顾名思义主要用于对家庭的支持 ， 其中超过一半的资金用于支持企业带薪病假 ， 此外其余拨款包括提供免费检测、扩大失业保险、增加食品补助等 。
3月25日 ， 美国国会通过第三轮救助措施 ， 该项经济救助计划总额2.2万亿美元 ， 对居民、企业和地方政府提供全面的资金支持 。 其中 ， 针对企业的补助约占整项法案拨款的22% ， 用于挽救短期内受公共卫生事件影响的企业资金链 ， 直接针对个人的补助 ， 约占拨款的27% ， 此外还有约20%的资金用于给美联储的流动性工具提供资金支持 ， 最终有望提供放大10倍的信贷规模 。
纾困优先，货币协同——美国救助政策的利与弊
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对于居民援助 ， CARESAct决定派发居民支票和扩大失业补助 。 其中该轮计划13%的资金用于现金支票派发 ， 每位年收入低于7.5万美元的成年人 ， 将收到1200美元的现金支票 ， 每位儿童将收到500美元支票 。 同时12%的资金用于扩大失业补助 ， 将失业救济金提高600美元 ， 领取时间从28周延长到39周 ， 援助时间到2020年末 。 2018年美国20%中等偏上收入家庭的收入上限大约就在15万美元 ， 这意味着 ， 如果以此比例代替全体美国居民的收入分布 ， 此次现金派发将覆盖近80%的居民 。
4月23日 ， 美国国会继续通过了总额达4840亿美元的第四轮救助措施“薪资保障计划和医疗强化法案” ， 主要为小企业和医疗防疫增加支出 。 在小企业方面 ， 约2/3的资金用于对小企业薪资保障计划追加拨款 ， 规模达3210亿美元 。 同时SBA还对单个放贷机构实施最高额度限制 ， 以保证更多的小企业获得贷款 。 此外 ， 第四轮措施拨款600亿美元用于SBA的经济灾难援助贷款 ， 其中的500亿美元用于信贷授权 ， 可支持大约3000亿美元的贷款 ， 100亿美元用于给受封锁影响的小企业垫资 。 在医疗方面 ， PPPHCEAct提供750亿美元用于补贴医疗服务机构250亿美元用于支持病毒检测 。
从使用看 ， 这四轮所有救助措施的资金主要投向两个领域：一是对居民的救助 ， 其中现金支票派发和扩大失业补助的占比分别达到10%和9% ， 再加上对带薪病假、食品补助等 ， 对居民的直接资金支持占比合计达27% 。 二是对小企业的救助 ， 其中直接支持小企业的薪资保障计划两轮总规模6700亿美元 ， 占比23% ， 对小企业的其他资金支持占比3% ， 因而对小企业的支持合计占比26% 。
2.救助政策的特征和后果
2.1大封锁下纾困为先


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