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机器人|美国盯上爱奇艺

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「核心提示」
4月被机构做空后 ， 爱奇艺迎来了美国SEC的调查 。 但相对瑞幸 ， 爱奇艺的做空报告逻辑不够自洽 ， 缺少实锤 。 更为复杂的中美关系 ， 让经济问题逐渐政治化 ， 中国企业在美国遭遇越来越严峻的环境 。
作者| 李卓编辑| 邢昀
2009年 ， 一位华尔街投资人让自己的儿子卡森·布洛克 ， 去调研一家在美上市的河北公司东方纸业 。

布洛克曾在上海创业 ， 对中国颇为熟悉 ， 他调查发现东方纸业实际运营状况与财报有出入 。 布洛克和朋友抓住了这个机会 。
2010年6月 ， 一份长达30页的做空报告出炉 ， 东方纸业股价大跌 ， 布洛克创立的浑水公司一战出名 。
此后三年时间里 ， 浑水又陆续做空绿诺国际、分众传媒、新东方等中国企业 ， 引发第一波中概股做空潮 ， 导致多家公司退市 。
浑水也因此成了“中概股狙击手” 。 不少中概股确实存在质地不佳、财务造假的情况 ， 引来做空机构围猎 。
十年之后 ， 瑞幸被浑水做空 ， 又一波伏击中概股的做空潮来袭 。 好未来、跟谁学、爱奇艺陆续被狙 。 最终瑞幸22亿美元的造假揭开盖子 ， 导致中概股形象受损 ， 信任危机袭来 。
而更为复杂的中美关系 ， 叠加瑞幸造假的刺激 ， 让经济问题逐渐政治化 ， 中国企业在美国遭遇越来越严峻的环境 。
Wolfpack做空四个月后 ， 美国时间8月13日 ， 爱奇艺在盘后发布Q2业绩 ， 同时公司称正受到美国证券交易委员会（SEC）的调查 。
中概股的警钟又一次敲响 ， 260家中概股何去何从 。
1
爱奇艺被调查

被做空后爱奇艺迎来了美国SEC的调查 ， 但相对瑞幸的做空 ， 爱奇艺的做空报告逻辑不够自洽 ， 缺少实锤 。

早在今年4月初 ， Wolfpack发布了一篇针对爱奇艺的做空报告 ， 这个做空背后也有浑水协助调查 。
浑水创始人卡森·布洛克/视觉中国这个做空 ， 当时在资本市场上并没有掀起大波澜 ， 爱奇艺的股价当日闪崩后收盘又涨回去了 。
因为相对瑞幸被做空 ， 爱奇艺的做空报告逻辑不够自洽 ， 缺少实锤 ， 更像是一篇情侣分手后对前任的声讨檄文 。 在这篇稍显混乱的报告中 ， 还存在好几处逻辑错误 。
不过 ， 这还是引来SEC介入调查 ， 要求获得2018年以来爱奇艺的财务和运营记录 ， 以及Wolfpack在做空报告里提到的收购和投资相关文件 。
这样一来事情就不一样了 ， 美国时间8月13日 ， 爱奇艺盘后股价跌了12% 。
一起来回顾一下这份做空指摘 ， 以供此刻趁机抄底的投资者参考 。
当然还是要说明 ， 做空机构的指责还是因为 ， 包括爱奇艺在内的中概股在信息披露和财务管理上不那么严谨、存在瑕疵 。
Wolfpack对爱奇艺的做空报告主要有几条指控：1、虚增日活用户数（DAU）60.3%；2、虚增了收入80亿-130亿人民币；3、虚增费用 。
这些质疑并不是那么站得住脚 ， 我们详细来看 。
对于DAU的质疑最莫名其妙 ， wolfpack仅仅通过9月份随机选取的4天样本数据 ， 与爱奇艺在10月份披露的日活数据存在差异 ， 就指控公司造假 。
长视频网站的DAU并不是一个线性趋势 ， 受到播放内容和假期等原因的影响 。 9月份意味着暑假结束和国庆节目排期 ， 一向是长视频行业的淡季 。 拿日活最低的月份去和日活最高的月份比 ， 看来wolfpack的分析师也是很懂田忌赛马的道理 。
对于DAU质疑最有力的证据来自于 ， wolfpack发现爱奇艺的三个综艺节目（包括“偶像练习生”“热血街舞团”）热度前十名的地区都出现了西藏这个人数只有344万的自治区 。 而这么少的人口是支撑不了这个流量的 。
不知道这个数据是否有练习生的经纪公司和粉丝刷自己爱豆节目的嫌疑 ， 因为比这三个所谓的热门综艺还要热门的电视剧并没有出现类似情况 。 无论如何 ， 这个证据确实令人对爱奇艺产生疑惑 ， 但DAU虚增60%的结论仍然不足以令人信服 。
对于递延收入变化趋势和会员数量增长并不是同频的质疑 ， 更是证明了wolfpack逻辑能力并不高于微博用户平均水平 。
所谓递延收入 ， 就是说虽然用户充了会员 ， 但爱奇艺并不能马上确认为收入 ， 要等到会员期用完了才确认 ， 于是在会计上就搞了这么一个科目 。
会员数量增加当然并不一定等于递延收入也要增加 ， 促销活动让会员费大幅下降 ， 递延收入也会随之下降 。
此外 ， 爱奇艺披露的会员数量是期末数量 ， 而会员数量和DAU一样不是一个线性增长的曲线 ， 6月份因为播了《隐秘的角落》 ， 当月爱奇艺的会员增长数就超过了上个月 。
对于虚增内容费用的指控 ， 仅通过两部网剧的售价和整个行业平均价格的差异就认为“内容价格虚高” ， 实在是太不关注长视频领域的烧钱大战了 。
几乎所有关注长视频的投资者都知道在网剧采购大战中的主角是爱优腾 ， 但Wolfpack论证剧集存在不合理大幅溢价的论据 ， 居然是爱奇艺的价格是电视价格的1.7倍 。 这最多能证明爱奇艺的商业策略值得商榷 ， 并不能证实爱奇艺在内容费用上有造假 。
虽然这波做空没有太大水花 ， 但是作为美国证券市场的监管者 ， SEC介入调查是职责所在 ， 毕竟保护投资者利益是所有国家的证监会最重要的职责 。
如果爱奇艺真有问题 ， 该怎么处罚就怎么处罚 。 在美国上市的中概股出问题 ， 应该跟出问题的美国公司一个待遇 。
2

审计底稿的博弈

虽说SEC是独立监管机构 ， 但是特朗普治下 ， SEC还能否维持独立性 ， 是个大大的问号 。

不过 ， 无论如何在这个时间节点 ，SEC做出对于爱奇艺的调查都不是一个好的信号 。
中概股在美国面临的局面越来越复杂 ， 遭遇的博弈越来越多 。
今年4月22日 ， SEC现任主席公开对美股投资者喊话：因信息披露问题 ， 投资者近期在调整仓位时 ， 不要将资金投入在美国上市的中国公司股票 。
瑞信造假爆出来 ， 整个中概股形象受牵连 。 中美双边关系复杂化 ， 特朗普政府的手越伸越长 ， 总是搞“退市威胁论” 。
虽说SEC是独立监管机构 ， 但是特朗普治下 ， SEC还能否维持独立性 ， 是个大大的问号 。 上一任SEC主席离任的时候 ， 就提到国会对SEC的指导意见过于详细 ， 简直达到了命令、限制SEC每一步应该怎么做的地步 。
8月6日 ， 总统金融市场工作小组发布报告向美国SEC作出5项推荐举措 。
核心是：在美上市的中国公司须遵守美国相关审计规则 ， 其审计师必须接受美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）的检查 ， 否则就不让你们在美国证券市场玩了 。
对于PCAOB无法取得审计底稿的中国公司 ， 建议让美国本地会计师事务所做“二次审计” 。 在美上市的中概股们最迟要在2022年1月1日前满足PCAOB开展检查的相关要求 。
虽然这些只是建议 ， 后续需要美国财政部以及SEC制定具体的规定 。 但中美双方关于审计底稿的博弈又要激烈了 。
从2010年浑水做空中概股开始 ， 中概股经历了一段至暗时刻 。 2011年以后 ， SEC开始对在美上市的中国企业进行持续性的欺诈调查 。 而欺诈调查需要相关公司所聘请会计事务所提交审计底稿 。
但这一行为和中国证监会、国家保密局和国家档案局2009年的一个规定产生了冲突 。 规定要求 ， 审计底稿必须存放在境内 ， 跨境证券监管应该通过中国证监会进行 ， 现场检查以中方为主 。
2020年生效的《证券法》做出了同样的要求 ， 境外证券监管机构不得在我国境内取证 ， 未经主管部门同意 ， 不得擅自向境外提供证券文件 。
SEC对于中概股的执法工作需要中方监管机构的配合 。
2013年5月 ， 中国证监会和财政部与PCAOB签署了备忘录 ， 中美会计审计跨境执法合作正式开展 。
具体执法案件需要调取上市公司审计文件时 ， 经美方提出申请后 ， 中方可为其提供会计底稿 。
这个备忘录并没有将官方的SEC囊括进去 。 PCAOB可以基于自身调查案件而从中方获得文件 ， 在告知中方后可与SEC共享 ， 但是SEC不能通过PCAOB向中方调取前者所需要的其他案件的审计文件 ， 更不能直接向中方要 。
中方的意思很明确 ， 我并没有和官方达成协议 ， 我这么做也是出于对投资者保护的大义 ， 你想怎么查就怎么查 ， 我不是很容易被鱼肉 。
所以这些年虽然中方监管机构也开放了很多次审计底稿的查阅机会 ， 但SEC始终还是对中概股存在着偏见 ， 你要是没问题 ， 为啥怕查 。
3

中概股大撤退

二次上市当然不是为了融资 ， 也不是因为在港股交易会存在更多的溢价 ， 更多的还是对美国监管政策的担忧 。

瑞幸咖啡财务造假事件之后 ， 中概股面临的外部环境越来越复杂 。
资本家的嗅觉总是要更敏锐的 。 一批中概股公司已经悄悄开始撤退了 。
今年第一家撤退的便是名声不佳的聚美优品 。
瑞幸事件两周后 ， 在纽交所上市的中国电商公司聚美优品宣布完成私有化 ， 成为私人公司 。 紧随其后的是湖南人姚劲波控股的分类信息网站58同城 。
4月20日晚间 ， 58同城宣布 ， 公司董事会已成立一个特别委员会 ， 对本月初收到的私有化邀约 ， 或公司可能采取的其他替代性战略选项进行评估 。
更多的优质中概股选择了模仿阿里二次上市 ， 即保留在美股的交易 ， 同时在港交所上市 。 比如6月份在香港敲钟的网易和京东 。 二次上市当然不是为了融资 ， 也不是因为在港股交易会存在更多的溢价 ， 更多的还是对美国监管政策的担忧 。
目前在美国上市的中概股公司有260家 ， 越来越多的中概股正在考虑回港上市 。

互联网金融公司乐信CFO曾岩表示 ， 中美监管机构正寻求解决方案 ， 市场无需过度恐慌 ， 对发展良好的中概股而言 ， 并无太大影响 。 但如果有机会回归中国的资本市场 ， 会积极考虑该可能性 ， 并注意保护投资者利益 。
除了港交所以外 ， 科创板也是一些在美股上市的互联网公司的一个可选项 ， 甚至是更诱人的选项 。
科创板允许VIE架构的企业上市 ， 这几个月科创板的表现也让企业家们垂涎三尺 。 为小米生产扫地机器人的石头科技在科创板的市值高达400亿 ， 而收入是前者50倍、净利润是前者15倍的小米公司在港股的市值也才只有9倍 。
在这个特殊的节骨眼上 ， 二次上市这个选项的存在 ， 解决了大部分投资人对中概股被美国资本市场限制的担忧 。
【机器人|美国盯上爱奇艺】十年后 ， 中概股信任危机又重新上演 。 虽然依旧乌云密布 ， 好在中概股有了更多的退路 。


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