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招商汽车研究@比亚迪 | 业绩快报符合预期，看好盈利持续改善，【招商汽车|公司点评】

_本文原题为：【招商汽车|公司点评】比亚迪|业绩快报符合预期 ， 看好盈利持续改善
摘要
公司发布2019年度业绩快报 ， 报告期内实现营收1277亿（同比-1.8%） ， 实现归母净利润16.1亿（同比-42.0%） ， 其中19Q4实现归母净利润0.4亿元 ， 符合此前三季报业绩预告范围 。
核心观点
1、业绩分析：公司19Q4实现归母净利润0.4亿元 ， 符合此前三季报业绩预告范围 ， 公司业绩下滑主要因19年下半年补贴大幅退坡所致 ， 我们维持19年H2是公司盈利底部的判断 。 从补贴政策来看 ， 2020年有望温和退坡 ， 我们认为三电系统+其它零部件降本速度将高于补贴退坡幅度 ， 同时公司也在积极推进新技术落地 ， 如“刀片”磷酸铁锂和电机电控系统优化 ， 若能够如期落地 ， 将带来成本进一步下降 ， 我们认为公司盈利有望持续改善 。
2、补贴政策+免征购置税政策延长两年 ， 直接利好公司盈利恢复和销量回暖 。 3月31日 ， 国务院常务会议确定 ， 新能源汽车购置补贴和免购置税政策将延长2年 ， 这对行业和公司极大利好 ， 有利于提振新能源汽车行业发展的信心 。 我们认为 ， 此次补贴延长有利于给予车企多两年的降本缓冲期 ， 有利于缓解盈利压力 ， 同时补贴和免征购置税政策的延续有利于车企推出更具性价比的车型 ， 结合三电系统成本下降 ， 有利于提前带动新能源车与燃油车平价 ， 带动真实需求放量 。 而公司作为行业龙头 ， 有望充分受益此政策 ， 盈利有望改善 ， 同时 ， 公司凭借自身技术和成本优势 ， 在车型定价上将有更大空间 ， 新能源车销量有望改善 。
3.坚定看好公司未来发展 ， 推荐核心逻辑如下：
a、政策端：补贴政策延续两年直接利好公司盈利改善；此外 ， 19-20年双积分政策面临集中考核期 ， 我们此前计算过市场双积分平衡点对应行业复合增速35% ， 但19年销量同比下滑 ， 若20年行业无法放量届时市场双积分为负 ， 积分价格有望大幅上涨 ， 对公司也是直接利好；
b、技术创新：CTP新技术推动短板补足 ， 磷酸铁锂优点有望放大 。 过去几年磷酸铁锂电池在乘用车份额较低主要受到补贴政策的压制 。 根据高工锂电数据 ， 2019年磷酸铁锂在新能源乘用车上的装机量仅1.7GWh ， 份额仅为4.1% 。 比亚迪专门针对磷酸铁锂电池开发“刀片”状单体和CTP方案 ， 同时宣布新的磷酸铁锂CTP电池包系统质量能量密度将达到160Wh/kg ， 提升了10%以上 ， 接近三元622电池包的水平 ， 且单位成本下降30% 。 我们认为在此基础上 ， 磷酸铁锂的性价比将凸显 ， 相比三元安全性好、一致性好、循环寿命长等优势有望放大 。
c、降本与市场空间：磷酸铁锂CTP+电机电控方案降成本 ， 有望率先带动电动车与燃油车接近平价 ， 占领中低端车市场 。 若磷酸铁锂CTP技术落地顺利 ， 我们认为磷酸铁锂的性价比优势将凸显出来 ， 尤其在450km以下的中低续航车型 。 我们认为特斯拉的成功有望率先带动高端电动车放量 ， 但未来新能源汽车市场不仅在20万以上的区间 ， 对于乘用车市场 ， 中型和中大型车销量占比约25%左右 ， 而紧凑型及以下车型销量占比75%左右 ， 在新能源汽车从4%到20%渗透过程中 ， 仅依赖高价车渗透从而达到500万台销量目标是不够的 ， 而磷酸铁锂CTP方案的落地 ， 在大幅补足铁锂短板的前提下 ， 有望率先实现中低价位车型接近与燃油车平价 。 随着降成本方案如期落地 ， 我们估算相比19年磷酸铁锂CTP+电机电控方案降本幅度或超过单车2万元 ， 公司在三电系统上将建立较强的成本优势 。
d、业务分拆 ， 对外开放：掌握三电核心技术 ， 分拆有望带动价值重估 。 公司在积极有序推进优质板块分拆上市 ， IGBT、动力电池等板块有望在未来2-3年分拆后陆续上市 ， 带来价值重估空间；公司IGBT技术得到国际认证 ， 有望打破国外高端产品技术垄断；同时 ， 公司积极推动动力电池等核心零部件对外开放 ， 如与丰田深度合作、与海外整车厂接触合作 ， 是对技术实力的证明 。


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