复盘|复盘苏宁：旧游戏或已玩进死胡同，新故事该如何开篇？｜财务篇( 三 )
流动性分析：
资金链已达临界点 ， “昨天故事”或难重复
做完盈利质量分析和现金流分析之后 ， 如果再仔细研究苏宁易购的流动性状况就不难得出这样一个结论：苏宁易购过去长期依靠投资等“副业”扭亏、讲故事的方式在今后很可能难以为继了 。
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基于前面的研究结论外界不难看出 ， 对于苏宁易购而言 ， 继续通过扩大投资业务规模的方式去弥补主业亏损需要源源不断的增量新资金 ， 而在主营业务不仅不能“造血”反而持续“失血”的情况下 ， 苏宁易购过去获取增量资金的方式不外乎两种：一是“腾笼换鸟”筹集资金——但这需要该公司账上有像阿里巴巴股票一样足够优质的大额长期资产可供出售、变现；二是新增大额借贷扩大举债——但这需要该公司有足够好的信用资质 。
但现在的问题是：上述两个前提条件苏宁易购似乎都不具备 ， 苏宁易购恐怕很难再重复昨天的故事了 ， 因为——
一方面 ， 在阿里巴巴的股票遭到清仓式减持之后 ， 苏宁易购的资产负债表上已经很难再有拿得出手的、对投资人有足够吸引力方便及时变现、同时还能在变现过程中给公司带来巨额投资收益的长期资产了——如果一定说有的话 ， 透镜公司研究建议关注苏宁易购的投资性房地产：截至9月30日 ， 该公司账上的投资性房地产余额达到了60.2亿元 ， 这可能是其潜在方便变现的重要大额长期资产 ， 但在当前国内商业地产市场整体不景气的大行业背景下 ， 苏宁易购的这些账面投资性房地产的真实变现能力和含金量仍然是有待观察的；
另一方面 ， 在长期巨额举债扩张投资规模之后 ， 如今苏宁易购的资金链已经陷入了捉襟见肘的严峻局面 ， 这将在很大程度上限制该公司继续举债布局新投资项目的能力——自从2019年开始 ， 苏宁易购的流动资产与流动负债之间原本的弱平衡便被彻底打破 ， 其流动资产已经不能再覆盖流动负债了 ， 且其短期流动性缺口仍在持续扩张：截至2020年9月30日 ， 苏宁易购的账面流动资产只有1072.5亿元 ， 而其同期的账面流动负债却达到了1099.7亿元 ， 其流动比率已经跌破了100%的“红线” 。
尤其值得注意的是 ， 在流动性紧绷的情况下 ， 苏宁易购的三只存量债券“18苏宁01”、“18苏宁02”和“18苏宁05”（明年8月之前三只债券相继到期需要兑付）已经出现了明显异动下跌的势头 ， 投资人对其流动性状况已然开始略感不安 ， 在这种情况下苏宁易购若想新增债务融资 ， 其难度可能不小 。
而且 ， 表面上看 ， 虽然截至今年三季度末苏宁易购账上的货币资金余额达到了308.4亿元 ， 但其中多数实际处于流动受限状态（各种业务保证金） ， 其中真正能够自由支配的现金及现金等价物只有136.3亿元——而与之相对应的是 ， 苏宁易购即将到期的有息信用负债规模至少在327亿元以上 ， 其中：即将到期的短期借款为280.9亿元 ， 即将到期的非流动负债为46.2亿元（长期银行贷款及债券） 。
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因此 ， 从流动性和资产结构分析的结果来看 ， 受限于潜在融资能力和资产变现难度 ， 短期内若无重大股权融资动作 ， 苏宁易购恐怕很难再延续以往“主业不济副业补”的故事模式 ， 因此其未来主营业务的表现今后将变得尤为重要 。
在此前的其他研究报告中 ， 透镜公司研究曾多次提到过：投资业务在很多时候确实是一个行业巨头扩张领地、加强行业话语权、进行上下游资源整合的必不可以少“杠杆选项” ， 但前提条件是——相关公司的主营业务的持续“造血”能力必须足够强大 ， 能够为投资业务源源不断地输送新鲜“血液” ， 否则相关的投资业务往往会难以为继 ， 故事最终很可能会变成空中楼阁——这正是苏宁易购当前所面临的最大问题 。
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