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公寓|蛋壳公寓能避免流动性危机吗？( 二 )


首先考虑宏观环境（即租金价格不变 ， 单间平均月租收入为2130元）、监管环境不变（即保持高租金贷使用率 ， 这里假定80%）以及自身经营能力延续2019年的情况下（出租率为76.7%）蛋壳公寓的现金流状况 。 在不扩张新公寓规模的条件下 ， 蛋壳公寓的净现金流也呈现出快速下降的趋势 ， 其根本原因经营利润为负 ， 且占收入的比例较大 ， 其中支出的经营现金流较大 。 2020年1月至12月 ， 蛋壳公寓的净现金流由106.79亿元降至16.08亿元 。 2021年1月由于发生租金贷融资活动 ， 净现金流大幅增加；但由于始终经营亏损 ， 净现金流以2019年同样的速度下降；2021年10月净现金流为7.19亿元 ， 低于IPO融入的资金 ， 2021年11月净现金流为负值 。 这意味着一家上市公司不到两年就发生流动性危机 ， 而且这还是在最好的条件下估计 。
其次 ， 考虑宏观环境和监管政策对现金流的冲击 。 新冠疫情导致春节后的复工复产进程受阻 ， 相应地住房租赁市场的需求也大幅下降 ， 租金出现下跌的概率较大 ， 这无疑会影响蛋壳公寓的收入进而对现金流造成冲击 。 我们模拟了房租下跌5%、10%、15%以及20%四种情况下蛋壳公寓的净现金流 ， 四种情况下蛋壳公寓达到流动性危机的时点分别是：2021年10月、2021年9月、2021年8月和2020年12月 。 在最后一种情况下蛋壳公寓爆发流动性危机的时点大大提前 ， 其原因是在还没有达到2021年1月大规模租金贷融资活动发生时 ， 净现金流就已经耗尽 。 这意味着 ， 蛋壳公寓于2020年年初结转的34.56亿元以及上市募资的8.86亿元 ， 在宏观冲击20%的力度下 ， 这些资金都不够经营活动亏损一年之用 。
监管政策方面 ， 2019年12月住建部等十部门联合印发的《关于整顿规范住房租赁市场秩序的意见》 ， 要求租金贷金额占租金收入的比例不超过30% ， 我们在房租不降的条件下模拟了租金贷比例分别降为80%、60%、40%和30%四种情况下蛋壳公寓的净现金流 ， 四种情况下蛋壳公寓达到流动性危机的时点分别是：2021年11月、2021年11月、2021年12月和2021年12月 。 总体来讲 ， 监管政策的收紧对蛋壳公寓是有利的 ， 净现金流状况还有所改善；导致这一现象的原因是 ， 租金贷比例减少导致租金贷利息支出的减少 。 那么为什么监管政策要收紧租金贷？其目的是防止用长租公寓租金贷融入的资金收购租赁房源进一步扩张 。 如果扩张带来的现金流是正的 ， 且利润率高于租金贷利息 ， 那么使用杠杆的效果是正向的；但目前蛋壳公寓的经营状况是亏损的 ， 使用杠杆的效果就是负向的 ， 反过来降低杠杆就有利于改善现金流 。 杠杆在缓解流动性危机的时候也起着重要作用 ， 其时点就发生在2020年12月至2021年1月大规模租金贷融入的关键时刻 ， 如果租金贷融入现金流超过经营活动的负现金流就可以避免流动性危机的发生 ， 此时租金贷的比例越高对长租公寓越有利 。
归根结底 ， 宏观和监管冲击造成了流动性危机的原因是蛋壳公寓亏损幅度大 ， 且经营性现金流长期为负 。 那么蛋壳公寓需要将出租率提高至多少才能避免冲击？我们在不使用租金贷、房租价格不下降的情况下模拟了出租率从75%提高至95%的五种情况 ， 从模拟结果来看 ， 随着出租率的提升蛋壳公寓的现金流状况明显改善 。 这里由于不考虑使用租金贷 ， 净现金流的状况就是经营性现金流的状况 ， 即使是在95%的情况下经营性现金流还是下降的 ， 这意味着在不考虑折旧的情况下蛋壳公寓还是亏损的 。 更进一步的模拟 ， 只有当出租率达到98.7%以上 ， 蛋壳公寓的经营性现金流才能转为上升态势 ， 这显然不可能 。
由于通过提升出租率改善现金流是不可能的 ， 蛋壳公寓无外乎有如下选择：第一 ， 提高租金 ， 这在当前疫情环境下很难做到；第二 ， 压缩成本 ， 但由于收购房源签订的合同一般是3-5年 ， 这也很难做到；第三 ， 寻求新的融资 ， 但蛋壳公寓刚刚上市获得股权融资 ， 短期内很难再有新的融资 。


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