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厦门玩乐|测量护城河, 做时间的朋友(上篇)( 五 )


在绘制行业舆图时 ， 请记住以下几点：
(1)按主导地位的顺序列出公司 ， 通常定义为规模或市场份额；
(2)考虑潜伏的新进入者和现有的参与者；
(3)了解公司之间经济互动的本质（例如激励措施、付款条件）；
(4)评估可能影响盈利能力的任何其他因素（如劳动力、法规） 。
金融学教授劳伦·科恩（Lauren Cohen）和安德烈·弗拉齐尼（Andrea Frazzini）的一项研究表明 ， 投资者可能会从紧密亲密关注行业舆图中获益 。 研究职员研究了一家公司受到的冲击是如何通过供求关系波及到其他公司的 。 他们测试了市场是否充分地将一家公司发布的信息反映到其合作公司的股价中 。 他们发现 ， 投资者未能充分吸收这些信息 ， 从而形成了一种有利可图的交易策略 。
他们指出 ， “买入前一个月客户回报率最高的公司 ， 卖空客户回报率为负的公司的月度策略 ， 每月产生1.55%的异常收益率 ， 或者年化回报率为18.6% 。 ”也有证据表明 ， 同时涵盖供应商和客户的分析师提供了更正确的盈利猜测 。
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2) 利润池
下一步是构建利润池 。 利润池显示了一个行业在某个时间点创造的价值的分布情况 。 横轴衡量规模 ， 通常是投资资本或销售额占行业的百分比 ， 纵轴衡量经济盈利能力（例如 ， CFROI减去折现率） 。 因此 ， 每一个长方形的面积（投资资本与经济收益的乘积）就是该部分或公司的总增加值 。 例如 ， 一家公司拥有2亿美元的投资资本 ， 其CFROI和折现率之间的差为5% ， 则可产生1000万美元的经济利润（1000万=2亿x.05） 。 这个行业的总利润池是所有公司增加值的总和 。
为了了解一个行业的整体盈利能力 ， 分析完整贸易周期（通常为3至5年）的均匀盈利能力是很有用的 。 但均匀盈利能力并不能揭示价值是如何跟着时间推移而转移的 。 利润池之所以特别有效 ， 是因为它们可以让你追踪增加值变化的各个部门 。 一个有效的方法是为今天、五年前和十年前建立一个利润池 ， 然后比较不同时期的结果 。
图7是航空业的利润池 。 （医疗保健行业见附录B） 。 它显示了行业价值链的主要组成部分 ， 包括航空公司、机场和各种服务 。 从横轴可以看出 ， 航空公司和机场使用了该行业的大部分投资资金 。 这些也是经济回报最低的企业 ， 纵轴反映了这一点 。
一些企业产生了丰厚的回报 ， 包括计算机预订系统（CRS）、旅行社、货运署理和各种服务工作 。 但因为投入的资本如斯之少 ， 它们规模太小 ， 无法抵消航空公司和机场造成的价值损失 。 因此 ， 根据国际航空运输协会（IATA）的数据 ， 在2004-2011年的贸易周期中 ， 整个航空业每年均匀毁灭了170亿美元的股东资本 。
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我们还可以建立一个行业内领先公司的利润池 。 图8显示了2005年、2010年和2015年美国航空公司的利润池 。 横轴代表上市公司全部投资于该行业的资本 。 这些图表以自下而上的视角反映了行业从价值破坏到价值创造的转变过程 。
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大多数航空公司在过去十年的前五年里都在毁灭价值 ， 这与航空业的历史相符 ， 由于进入壁垒低 ， 而固定成本高 。 即使是低成本的、点对点的航司也在苦苦挣扎 ， 尽管其历史上的表现一直优于传统航空公司 。 但近年来 ， 所有主要航空公司的业绩都有了很大改善 ， 到2015年 ， 六大航空公司的利润都超过了资本本钱 。 推动这一改善的因素包括油价大幅下跌、运力利用率进步、以及一系列破产之后的大规模整合 。 横轴显示 ， 排名前四的航空公司的市场份额从2005年的约70%增加到2015年的80% 。


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