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调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛( 三 )

调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛
2.1.2 各类酱油表现分化 ， 预计整体规模仍有 35%空间各类酱油表现分化 。 在主要酱油品种方面 ， 结合渠道和行业专家的反馈 ， 估算 2019 年行业空间约为 654 亿 。 其中 ， 老抽规模出现负增长 ， 预计 2019 年同比下降 5%；生抽、 高鲜、高端酱油的规模分别同比增长 10%、15%、15% ， 以蒸鱼豉油为代表的细分复合酱 油同样增长较快 。调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛
我国酱油市场未来的发展空间 。对比日本酱油行业 ， 我们总结出两大趋势：1）酱油总量饱和后被新型衍生调味品所取代 。 日本酱油行业二战后开启高速增长态势 ，1973 年达到巅峰 ， 行业年产量为 12.9 亿升 ， 随后开始下滑 。 饮食的西式化是下滑的部分 原因 ， 而主因在于以酱油为基底的衍生品替代了酱油 ， 两者家庭采购金额出现了背道而驰 的现象 。2）行业集中度会稳步提升 ， 头部企业可以达到 30%左右的市场份额 。 从行业格局来 看 ， 日本酱油企业的数量由 1955 年的 6000 家下降至 2018 年 1169 家 ， 行业集中度不断 攀升 。 龟甲万的份额从 1952 年的 14%提升至 1993 年的 30% ， 约耗时 41 年 ， 2018 年达 到 33.7% 。 2016 年 ， 海天味业酱油的份额同为 14% ， 2019 年达到 17% 。 我们判断 ， 凭 借渠道与品牌优势 ， 海天有望以更短的时间将酱油市场份额提升至 30% 。调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛
从销量维度看 ， 我国酱油市场仍具备一定的提升空间 。 品类上 ， 日本酱油下滑的主要 原因在于酱油衍生品对酱油的替代 。 两类皆属于咸味调味品 ， 口味十分相似 ， 区别在于消 费场景的细分 。 在中国 ， 复合调味品行业尚处于发展早期 ， 产品主要以酱类、火锅底料、 中餐调料包为主 ， 咸味复合调味汁的推广还需时日 。 从销量角度看 ， 中国家庭端人均酱油 采购量的确已超越日本 ， 但我们认为两国经济发展水平及消费习惯所处的阶段不同 ， 并不 能单纯的以当下时点进行对比 。 在可追溯的数据范围内 ， 日本人均零售端酱油采购量的峰 值出现在 1973 年的 5.9 升 ， 远高于中国 18 年的 3.3 升 。 从餐饮端来看 ， 中国消费者家庭 烹饪减少的趋势愈发显著 ， 虽然会影响家庭酱油采购量 ， 但餐饮的特点在于调味品单位使 用量更高 。 酱油作为最大的细分及基础调味品 ， 将受益于餐饮行业景气度的推动 。 因此 ，我们认为中国酱油的需求量还未见顶 。调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛
从价格维度看 ， 中国酱油行业刚开启品种结构升级的红利 。 在日本家庭端 ， 即使宏观 经济放缓或酱油需求量收缩 ， 酱油的采购单价并未出现下降 。 剔除通胀因素 ， 日本家庭酱 油采购单价在过去 36 年间保持上升趋势 ， 酱油的品种结构持续升级 。 在中国酱油市场 ， 早 期的各类功能酱油及近期健康酱油 ， 均可驱动结构升级 。 从零售端单价看 ， Euromonitor 显示 2019 年酱油零售单价为 8.31 元/500ml ， 2014-19 年 CAGR 为 3.3% 。 以海天产品为参照物 ， 500ml 金标生抽零售价约为 8.5 元/瓶 ， 500ml 特级金标生抽为 9.9 元/瓶 ， 而公 司不乏更多的中高端产品 。调味品行业深度报告：千调百味，精品长牛
酱油规模还有多少增量空间？我们认为 5 年可再扩容 35%以上 。2019 年行业整体规模：702.1 亿（出厂口径） 。 2019 年酱油行业产量为 1297 万吨 。2019 年以海天味业与中炬高新美味鲜酱油产量计算得出 CR2 为 20.7%；两家企业酱油销 售额为 145.1 亿 。 根据产量 CR2 及销售额估算 ， 2019 年行业整体规模 702.1 亿 。在功能细分及结构升级的推动下 ， 酱油行业过去 5 年呈现量价齐升的态势 。 根据国家 统计局 ， 2014-19 年酱油产量 CAGR 为 6.7%；根据 Euromonitor ， 2014-19 年酱油零售 价格 CAGR 为 3.3% 。我们认为酱油行业将延续高端化趋势 ， 并且在餐饮需求的拉动下 ， 量价齐升的态势仍 可持续 。 我们预计未来五年行业规模复合增速将保持在 6-8% ， 测算 2024 年酱油规模将由 2019 年的 702 亿提升至近 1000 亿 ， 5 年有 35%以上的提升空间 。2.2 食用油：细分化高端化 ， 益海嘉里多品类发展1988-2000 年：工业化阶段 ， 从散装过渡到小包装化 ， 销量快速增长20 世纪 80 年代 ， 居民消费观念相对落后 ， 食用油以自家酿制和粮油店散油为主 ， 购 买渠道单一 。 消费的油种主要集中在大豆油和棉籽油 ， 局部地区出现花生油和猪油 。 随着 限制销售散装油的相关法规陆续出台 ， 1991 年益海嘉里将散装油产品进一步精炼、调油 和灌装后 ， 推出了第一瓶“金龙鱼”小包装食用油 。 由于消费者生活水平的提升和食品安 全意识的觉醒 ， 小包装化趋势开始显现 ， 中小包装食用油消费量迅速上升 ， 逐步取代散装 油在市场的主要地位 。 对比散装形式 ， 小包装食用油的“六脱”工艺更贴合健康理念 ， 同 时包装规格多为 5L 以下 ， 不仅便于选购 ， 且符合传统消费习惯 ， 更易受到消费者的青睐 。2000 年至今：细分化与高端化 ， 品种丰富、品质提升2000 年以来 ， 消费能力显著增强 ， “柴米油盐酱醋茶”的刚需地位得以进一步巩固 。2001-2013 年我国主要食用植物油总产量、总进口量和消费量 CAGR 分别为 6.62%、 13.46%和 6.57% ， 食用植物油的消费需求广阔 ， 推动进口规模快速增长 。 小包装食用油 消费方向总体朝优质、多品种、多档次发展 。小包装食用油品类主要细分为调和油、大豆油、玉米油、花生葵花籽油、菜籽油、稻 米油、橄榄油和亚麻籽油等 。 从销量看 ， 具有价格优势的大豆油、食用调和油、菜籽油等 销量占比均超过 80%；从销售额看 ， 营养价值、销售价格较高的花生油销售额占比均在 20%以上 。 益海嘉里作为食用油龙头企业 ， 旗下产品品类丰富齐全 ， 2002 年公司首创二 代食用调和油 ， 倡导“1：1：1”膳食脂肪酸平衡理念 ， 同年小包装食用油年销量突破 100 万吨


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