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证券市场红周刊|保险拐点未到但估值已偏低 银行牛市后期有望迎戴维斯双击


采访人员 | 何艳
7月中旬以来A股市场波动剧烈 ， 之前大幅异动的金融股也集体回调 ， 关于本轮牛市和金融股走向的争论也一直不断 。
《红周刊》联合雪球特邀雪球大V@月风_投资笔记——沣京资本基金经理吴悦风做客本期《红刊雪球秀》 ， 吴悦风认为 ， 从流动性的角度看 ， A股正处于结构牛 ， 券商作为牛市中不会缺席的品种 ， 未来上涨动力更多将来自α属性 ， 头部券商强者恒强 。 作为保险系资管背景 ， 他认为保险公司拐点还未到 ， 但估值已处于合理甚至偏低位置 ， 而作为一名老银行研究员 ， 他表示 ， 银行有望在牛市后期迎来戴维斯双击 。
如何既控制回撤 ， 又能实现绝对收益
《红周刊》：您曾在大型保险资管做股票投资经理 ， 后来在从事私募管理过程中 ， 也带有保险系绝对收益和回撤控制的风格 。 为什么保险系资管会形成这样一种风格？
吴悦风：这跟保险公司自己的特性有一定关系 。 保险公司最多只有20%～25%的仓位可以投到股票里 。 实际上 ， 上市保险公司大部分仓位只有10%～15%左右 ， 而大头在债券上 ， 但保险公司又不允许投垃圾债 ， 所以过去今年主要投在体量大、收益相对可以的金融债上 。 现在银行结构性存单越来越难拿到 ， 固定收益端能做到的收益率可能也就3%、4%左右 ， 要实现5%甚至更高的年化收益率 ， 或者如5%精算假设的目标 ， 压力就都到了股票上 。 因此 ， 险资的一个很重要的特征就是要能实现收益赚钱 ， 要在一定程度上弥补固定收益端与资金成本的利差 。 同时 ， 保险资金还不允许任何一年出现很大的回撤 ， 因为如果回撤大了之后 ， 甚至会影响保险公司自己的偿付能力 ， 那就要求被迫去不断迭代或者更新自己的投资逻辑 。
《红周刊》：怎么做到既控制回撤 ， 又能实现绝对收益呢？
吴悦风：第一 ， 要尊重市场 ， 如果出现错误 ， 要及时止损 。 第二 ， 要做起码以年为跨度的大级别的择时 ， 这跟A股牛短熊长以及长周期上底部逐步抬升的特征有关 ， 而与之对应的是 ， 短期的波动率特别高 。 保险公司在市场情绪比较悲观的时候 ， 会从左侧做出研判去买底部 ， 而在市场特别热的时候 ， 必须要有择时的预判做右侧决断 ， 不能等到潮退了才减仓 。 因此 ， 我们的净值曲线从来没有一次完美的逃顶 ， 但我们从高位下来的变动幅度也不会太大 ， 慢慢的超额收益就积累起来了 。
保险估值存在修复空间
《红周刊》：在险资风格主导下 ， 您在行业配置方面 ， 青睐的一类公司就是非银保险 。 不过 ， 自7月以来 ， 保险股短暂表现后并不受市场“待见” 。
吴悦风：是的 ， 不过我认为保险可以用短空长多来形容 ， 保险跟医药有类似的长期逻辑 ， 就是中长期受益于人口老龄化 。 而且随着人均收入的增加 ， 人们对保险、医疗的需求会持续提升 。 近期保险公司之所以表现清淡 ， 很大的原因在于 ， 保险本身是杠杆性品种 ， 这个杠杆性来自两方面 。
一是业务端 ， 保险产品本身不是必需消费品 ， 而是可选消费品 ， 它跟人均收入水平和经济增长高度相关 。 保险业务的杠杆性就在于 ， 经济景气时有向上的受益 ， 而经济出现小幅下行时 ， 多少也应当承担一些向下的压力 ， 人们对保险产品的需求会明显降低 。 另外 ， 整个保险代理人团队 ， 以中国平安、中国太保等为代表的保险公司 ， 过去一段时间都有明显的清理整合、人数衰减的情况 ， 这跟业务的杠杆性是有关的 。
二是来自投资端 ， 保险公司的投资端对EV（内含价值）、偿付能力多少有些影响 。 短期内 ， 保险公司肯定会受到经济下行的影响 ， 不可能跨越周期 。 但从美国过去70年、中国30年的历史看 ， 保险是一个长期能跨越周期的行业 。
目前 ， 保险公司可能面临一些问题 ， 保险板块压力也很大 ， 但人们对保险公司的长期需求、人均收入逐步提升的趋势是不会改变的 。


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