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十点学经济|市场有效及局限性


20世纪60年代 ， 出现了一种新的金融投资理论 ， 因其发源于芝加哥大学商学院 ， 故以“芝加哥学派”而闻名 。 作为一名在1967~1969年就读于芝加哥商学院的学生 ， 我发现自己处于这一新理论的起点上 ， 它极大地启蒙并影响了我的思想 。
这一理论包括了在投资领域中逐渐成为重要原理的概念：风险厌恶、波动性、风险调整收益、系统与非系统风险、α系数、β系数、随机漫步假设以及有效市场假说 。 （这些概念将在后文中逐一陈述 。 ）在这一理论提出之初 ， 有效市场假说概念已被证实对投资领域有着特别重要的影响 ， 重要到值得单独用一章的篇幅来讨论 。

十点学经济|市场有效及局限性
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有效市场假说指出：
? 市场中有许多参与者 ， 他们分享着大致相等的信息渠道 。 他们聪明、客观、有高度的积极性并且辛勤地工作 。 他们的分析模型广为人知并被广泛采用 。
? 由于参与者的共同努力 ， 信息得以完全并且迅速地在资产的市场价格上反映出来 。 由于市场参与者会立即买进价格过低的资产 ， 并卖出价格过高的资产 ， 因此资产的绝对价格以及彼此之间的相对价格是公平的 。 ? 因此 ， 市场价格代表了对资产内在价值的准确估计 ， 任何参与者都不能连续识别市场的错误并从中连续套利 。
? 因此 ， 资产是以相对于其他资产的“公平”、提供预期风险调整收益的价格来出售的 。 风险更高的资产必须提供更好的收益来吸引购买者 。 市场会根据情况设定价格 ， 但它不会提供“免费的午餐” ， 即没有与新增风险无关的（以及非补偿性的）新增收益 。
以上大致是关于有效市场假说的广为人知的要点 ， 现在来谈一谈我的理解 。 谈到有效市场假说时 ， 我也用到了“有效”这个词 ， 不过我使用了其“迅速、快捷地整合信息”的含义 ， 而不是“正确” 。
我相信 ， 由于投资者会努力评估每一条信息 ， 所以资产价格能够迅速反映出人们对于信息含义的共识 ， 然而我不相信群体共识就一定是正确的 。 2000年1月 ， 雅虎股价是237美元 。 2004年4月时 ， 它的股价是11美元 。 所有主张市场在这两个时刻均正确的人都晕了 ， 这两种情况中至少有一种必定是错误的 ， 但是这并不意味着有许多投资者能够察觉市场的错误并采取行动 。

十点学经济|市场有效及局限性
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如果有效市场中的价格已经反映了群体共识 ， 那么分享群体共识也许只能令你赚到平均收益 。 想要战胜市场 ， 你必须有自己独特的、非共识性的观点 。
我要强调的是 ， 虽然有效市场常常错误地估计资产价值 ， 但是对于任何个人来说——与其他人占有相同的信息并且受到相同心理影响的约束——持之以恒地持有与众不同且更加正确的观点并不容易 。 这使得战胜主流市场异常艰难——即使他们并不总是对的 。
有效市场假说最重要的成果就是“你无法战胜市场”的结论 。 这一结论不仅被芝加哥学派的市场观点从逻辑上予以支撑 ， 而且通过对共同基金的表现的研究得到了巩固——业绩出类拔萃的基金寥寥无几 。
你可能会问 ， 五星基金的情况如何呢？请注意：共同基金的评级是相对的 。 基金的等级与它们的业绩是否已超越某一客观标准（如市场指数）无关 。
那么 ， 那些我们耳熟能详的著名投资者的情况又如何呢？首先 ， 一两年的好业绩证明不了任何事情；单从偶然性来说 ， 就几乎可以产生任何结果 。 其次 ， 统计学家认为 ， 如果没有足够年份的数据 ， 任何东西都无法被证明具有统计学意义；我记得是64年 ， 几乎没有任何人的理财生涯能够达到那么长 。 最后 ， 一两个杰出投资者的出现是驳不倒有效市场假说的 。 沃伦?巴菲特等人令世人瞩目的事实恰恰表明 ， 持续成功者只是特例 。


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