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■聚飞转债：不断扩张的背光LED龙头，建议申购


■聚飞转债：不断扩张的背光LED龙头，建议申购
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摘要
聚飞光电拟发行7.05亿元可转债 ， 扣除发行费用后拟用于惠州LED产品扩产项目以及惠州LED技术研发中心建设项目 。
高研发投入与精细化管理实现增益降本 ， 产能释放助力业绩增长 。 公司成立以来就专注于LED封装业务 ， 产品以LED背光产品为主、兼有LED照明等其他LED产品 ， 经过多年的研发投入与扩张 ， 公司已经成为国内LED背光产品的龙头 ， 下游客户不乏海信、创维、深天马、华为、小米、OPPO等国内品牌电视与手机厂商 ， 过去几年来通过不断的研发投入与精细化管理实现毛利率提升与费用率的降低 ， 从而实现利润的快速增长 。 目前国内LED封装行业的市场规模仍在以每年超过10%的速度增长 ， 且背光LED行业的主要份额集中在国内大型上市公司中 ， 竞争格局较好 。 目前公司已经有170KK（百万颗）产能在建 ， 此次募投项目将新增268.413亿颗LED产品产能 ， 随着募投产能的释放 ， 公司收入、业绩将持续提升 。
估值处于历史低位 。 从估值来看 ， 公司4月9日收盘价对应PE（TTM）为21.55X ， 估值处于上市以来的低位 ， 同行业可比公司木林森PE（TTM）19.4X、国星光电PE（TTM）17.5X ， 与同行业可比公司相比处于中等偏高位置 。
利率丰厚 ， 债底保护较好 。 聚飞转债票面利率高于市场平均水平 ， 附加条款并无亮点 。 以对应正股4月9日收盘价测算 ， 转债平价为100元 ， 平价保护尚可；在本文假设下纯债价值为87.2元、YTM为3.75% ， 债底保护较好 。
综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面 ， 建议申购本期转债 。 本次转债评级AA-、发行日平价100元 ， 近期与公司评级相同且规模相近的新券博特（上市首日收盘价131.02、溢价率23.18%）、科达（上市首日收盘价113、溢价率42.37%）、麦米（上市首日收盘价124.3、溢价率7.89%） ， 预计本次转债上市首日价格在120元左右；本次转债仅设置网上 ， 假设原股东优先配售40% ， 则留给公众投资者的额度为4.23亿元 ， 进一步假设网上450万户申购 ， 则中签率在0.009%左右 ， 建议一级市场可以申购 ， 二级市场也可关注 。
风险提示：产能扩张不及预期
正文
一、正股基本面
股权分散、家族控制的民企 。 截至2020年一季度 ， 公司前两大股东邢美正先生与李晓丹女士共持有公司22.51%的股权 ， 二人为母子关系 ， 也为公司的控股股东、共同实际控制人及一致行动人 ， 邢美正先生为公司原控股股东的儿子、目前为公司董事长 。 质押方面 ， 公司实控人邢美正质押公司2.70%的股权、占其持有股权的18.50% ， 质押比例尚可 。
公司专业从事SMD LED产品的研发、生产与销售、主要从事LED封装 ， 主要产品按用途可分为背光LED器件和照明LED器件 。 背光LED产品主要应用于手机、电脑、液晶电视等领域；照明LED产品主要应用于室内照明领域 。 2016年1月 ， 子公司聚飞香港从NewinfoHoldings Limited 受让 LiveCom 51%的股权 ， LiveCom成为公司孙子公司 ， 公司新增包括国际基础网络服务、IT应用、视屏内容服务等在内的通讯技术服务 。
从公司收入结构来看 ， 2019年上半年公司收入11.47亿元 ， 其中背光LED产品收入8.49亿元、占比74.01% ， 为公司的核心产品 ， 照明LED收入1.10亿元、占比9.58% ， 近年来公司背光LED收入占比逐年上升、照明LED产品占比逐年下降 。 此外公司国际基础网络服务的收入占比近年来逐渐提升 。 分地区来看 ， 2016年开始公司境外收入占比逐渐提升 ， 主要由于2016年公司完成对LiveCom的收购 ， 该公司业务主要在境外 。
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