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市场：新冠肺炎疫情下半场的配置展望——大类资产配置的脉络（2020年2季度）( 四 )


2、2季度国内经济和政策可能存在预期差
全球金融市场动荡下 ， 国内市场自然不能独善其身 。 海外市场的动荡通过多个渠道冲击市场 ， 并在造成明显影响 。 不过 ， 当前中国疫情形势全球最好 ， 政策空间在主要经济体中最大 ， 自然投资者会对2季度国内经济以及市场抱有最大期望 。 尽管我们也赞同这一观点 ， 但是由于经济目标的调整、宏观负债率的约束以及海外疫情的负反馈等因素 ， 预期中的V型反转 ， 其斜率和高度都可能会低于预期 。
当前经济目标的核心之一是稳就业 。 只要能完成上述目标 ， 全年经济增速的追求可能存在调整的余地 。 实际上 ， 从目前的情况看 ， 在1季度GDP负增长的前提下 ， 2020年GDP增速很难维持在2019年的水平附近 。 这意味着政策将退而求其次 ， 稳定城镇就业形势将成为首要目标之一 。 城镇调查失业率和城镇新增就业人数是这个目标的一体两面 。 2018年以来 ， 政策对稳就业的要求是城镇调查失业率稳定不高于5.5% ， 并且城镇新增就业人口需要在1100万人以上 。
我们以城镇新增就业人数来展望2020年新的经济增长目标会定在什么区间之内 。 2010年以来 ， 城镇新增就业人数有两个特征：
其一 ， 过去10年平均提前1个季度完成目标；
其二 ， 最近5年平均超额完成278万人左右 。
以上的数据说明的问题是 ， 一般而言 ， 前三个季度的GDP规模就足以完成全年的就业目标 ， 剩下的经济增长为超额完成目标预留了空间 。 2019年用了10个月的时间完成了城镇新增就业人数目标 ， 换算下来 ， 以去年的情况来大致需要5%左右的GDP增速即可完成城镇新增就业人数目标 。
市场：新冠肺炎疫情下半场的配置展望——大类资产配置的脉络（2020年2季度）
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现在我们需要判断的是2020年城镇新增就业人数 。 历史数据显示 ， 城镇新增就业人数与高校应届毕业生规模有密切关系 。 2010-2013年 ， 高校应届毕业生规模不足700万人 ， 这4年的城镇新增就业人生目标为900万人 。 2014-2016年 ， 高校应届毕业生人数增长700万人以上 ， 这3年的城镇新增就业人数1000万人 。 2017年高校应届毕业生为795万人 ， 2018年起达到800万人以上 ， 2017-2019年城镇新增就业人数的目标提升至1100万人 。 2020年预计有874万高校应届毕业生 ， 因此2020年城镇新增就业人数的目标可能还是会维持在1100万人左右 。
市场：新冠肺炎疫情下半场的配置展望——大类资产配置的脉络（2020年2季度）
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由于1季度经济负增长 ， 2020年完成城镇新增就业人数的压力将主要集中在2-4季度 。 根据2019年的情况 ， 这意味着2-4季度GDP的平均增速为5% 。 目前看 ， 1季度GDP增速可能在-3%左右 ， 这意味着2020全年GDP增速的下限大致在3.5%左右 。
换言之 ， 从稳就业的角度出发 ， 按照我们的测算 ， 疫情过后对经济增速可能会低于市场的预期 。 既然如此 ， 其实政策发力也就没有必要追求过于明显的经济走势V型反转 。
对于2季度经济而言 ， 最大的风险还是来源于全球疫情扩散引起的外部风险负反馈到国内实体经济层面 。 根据我们此前的研究报告 ， 疫情之下 ， 全球经济体均会受到六个层面内外部冲击：第一 ， 疫情和防控疫情本身会导致本国经济活动减少、消费者和投资者信心丧失、国内供需双双收缩、资本市场下跌 ， 并可能进一步导致企业债务压力增加、收入分配不均加剧、通缩 ， 从而导致更加猛烈的经济下行；第二 ， 全球风险情绪恶化后对金融市场的情绪传导；第三 ， 国际资本流动对国内资本市场的影响 ， 特别是新兴市场可能面临着更大的资本流出压力；第四 ， 汇率波动既是风险因素的风向标 ， 也是资金外流的表象 ， 新兴市场汇率也会在此阶段受到冲击 ， 并加剧其美元债务的偿还压力；第五 ， 供应链上任何一个环节和地区的供应受限均将引致整条产业链停摆 ， 从而对国内面临的供需环境产生不利影响；第六 ， 全球总需求收缩的相互影响：服务贸易方面 ， 主被动因素都将使外来游客人数和相关消费出现明显下降 ， 对旅游业、航空、酒店、零售等行业将产生负面影响；货物贸易方面则将受到海外投资、消费活动预期下降之下的全球商品总需求收缩的影响 。


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