江苏龙网

  1. 首页 > 资讯 > 财经 > >

「投资」万华化学投资笔记( 六 )


本文插图

作为资本密集型和重资产型产业 ， 万华的资本投入是巨大的 ， 这也是万华构建的护城河的一部分 。 但不同于传统的重资产型行业的是 ， 虽然伴随着万华不断扩张 ， 他的固定资产规模不断扩大 ， 但他的资产运营能力和盈利能力却没有因为资产规模的日渐庞大而下降 。 尽管避免随周期起起伏伏 ， 但总体上都保持在很高的水平 。
因为中报的相关财务数据可以找到附注解释 ， 且距离最近我着重分析了2019年6月30日的资产负债情况 。
「投资」万华化学投资笔记
本文插图

万华通过净占用贸易伙伴的121亿营运资金 ， 就可以负担93亿的存货 ， 还有一大块剩余 。 也就是说万华的日常运营并不需要占用自己的一分钱 。 19年不是聚氨酯产业的景气年份 ， 以此可见 ， 万华在整个上下游产业链里的绝对优势地位 。
300亿一年内到期借款 ， 是不小的负担 ， 但手里有160亿类现金 ， 加上每年经营产生小200亿现金 ， 偿债是不成问题 ， 资本结构还是很稳健的 。
但是 ， 如果每年还要担负巨额的资本支出 ， 万华就相当不宽裕了 。 19年前三季度就已经支出了134亿 ， 这种巨额的资本支出在今后也会是常态 ， 所以万华只能借新债还旧债 ， 并且债务规模还会不断扩大 。 也可见 ， 庞大且不间断的资本支出是万华沉重的负担 。
由此 ， 我牵出自由现金流的问题 ， 巴菲特的企业估值理念就是自由现金流折现 。 虽然没法用于实战 ， 但这个估值模型却可以清晰地阐释影响企业价值的最核心的因素是企业能挣到的自由现金流 。 是经营现金净额要减掉必须的资本支出以后剩余的可以自由支配的现金才对企业价值有贡献 。
「投资」万华化学投资笔记
本文插图

「投资」万华化学投资笔记
本文插图

我粗略算了下2007年-2018年 ， 这12年里万华经营一共挣了605亿现金 ， 但用于资本支出的高达528亿 ， 没剩下多少 。 如果按照企业自由现金流折现的理念 ， 万华值不了多少钱 。
但逆向思维 ， 反过来想 ， 回到12年前 ， 假设万华不折腾 ， 安分守己守着家业踏实过日子 ， 每年挣回十几个亿 ， 那他的自由现金流150亿左右 ， 远好于现在 。 那样的万华是否更有价值？这显然是悖论 。
那么 ， 问题出在哪？我认为是对自由现金流的理解出了问题 。 巴菲特的自由现金流一定不是去除掉所有的资本开支 ， 他所去掉的是必须花 ， 没有选择权的开支 ， 不花企业就没法运行的不自由的现金 。 而万华主动地花在用于扩张和发展上的资本支出应该属于可自由支配的自由现金 ， 因为万华也可以选择不花 。
这样看来 ， 万华的缺钱就不是糟糕的事情了 ， 在挣了大把现金之后 ， 运用挣来的钱主动扩张来挣更多的钱 ， 企业挣钱的能力更强了 ， 规模更大了 ， 实力更强了 ， 显然企业价值是增强的 。
这样的缺钱也不是什么窘迫的事情了 ， 缺钱就借 ， 做到投出的资本收益率大于利息就划算 。 只要保证财务政策稳健 ， 充分防范财务风险就行 。 万华做的很好 ， 手握大把现金 ， 经营还源源不断提供大把现金 ， 足够防范债务风险 。
万华今年是上市后的第20年 ， 这20年里 ， 定增再融资只有一次 ， 2017年发行1.16亿股 ， 融资25亿 ， 仅此一次 ， 是为20万吨的PC项目募资 。 而仅2007年-2018年之间的资本支出就高达500多亿 ， 资金缺口都是通过借债 。 这说明了什么？一方面说明万华管理层极其珍视股权 ， 另一方面不正说明财务政策的稳健和造血能力充足吗 。 这都是万华极好的品质 。
四、关于对万华的估值和投资策略
我将万华定性为带有周期特性的高成长股 ， 而市场却单纯强调他的周期性 ， 忽略他的成长性本质 ， 按普通的周期股给予估值 。


推荐阅读


上一篇：乐清市融媒体中心：央行送4000亿定向降准大礼！与乐清人的生活息息相关

下一篇：『头号大赢家』打造权威理财资讯服务平台 不知道如何理财？来问“陕西金牌理财天团”