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「中国金融四十人论坛」人民币汇率何去何从，全球市场险象环生

随着新冠肺炎疫情在全球的蔓延 ， 整个3月 ， 全球资本市场剧烈震荡 。 美国标普500指数在以有史以来最快速度跌入熊市后又创下了90年来最快的三日涨幅 。
3月26日 ， G20领导人以视频方式举行应对新冠肺炎疫情特别峰会 ， 会后二十国集团宣布启动总价值5万亿美元的经济计划以应对疫情对全球社会、经济和金融带来的负面影响 。
而在这5万亿大援助达成之前 ， 全球早已有超过40个国家和地区先后降息 ， 全球负利率时代已然来临 。 27日 ， 中国十年期国债利率跌至2.69% ， 美国十年期国债维持在0.8%的低位 ， 而德国、法国、瑞士、荷兰等欧洲国家早已处在负数区间 。
疫情笼罩之下 ， 全球资本配置何去何从 ， 资本流动如何解读 ， 人民币汇率形势怎么看？
围绕上述问题 ， 中国金融四十人论坛（CF40）近期在线上召开了双周内部研讨会 ， 邀请了学界、监管界、市场界人士就此问题展开讨论 。
「中国金融四十人论坛」人民币汇率何去何从，全球市场险象环生
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美国资本市场脆弱性暴露
中国资本市场价值凸显
3月以来 ， 随着新冠疫情在世界其他国家蔓延 ， 全球资本市场剧烈震荡 。 与2008年金融危机相比 ， 此次震荡在恐慌指数、市场波动性等金融指标上有过之而无不及 ， 甚至出现风险资产与避险资产同跌的异常表现 。
此次疫情影响下的资本市场之所以表现得非比寻常 ， 专家认为 ， 这是资本市场受到公共卫生冲击与宏观经济的双重冲击产生的巨大不确定性所致 ， 但更深层次的原因 ， 则是美国经济的结构性脆弱——
一是经济层面 ， 美国经济本身处于经济的晚周期 ， 二是美国资本市场层面有其内在的脆弱性 ， 集中表现于债市和股市 。
其中债市的脆弱主要体现在巨额的杠杆贷款存量 ， 而股市的脆弱则体现于大比例的企业回购股票推升股价 ， 且回购股票的资金很大一部分来源于借债 ， 股市债市因此而连接 ， 相互交织 ， 彼此影响 。
疫情作为原始冲击 ， 首先影响股票市场上市公司业绩 ， 同时影响企业现金流 ， 企业现金流受冲击后直接影响债券市场 ， 债券市场则通过上市公司回购股票反作用于股市以及杠杆贷款市场 。 股市债市因而连环下挫 ， 犹如火烧连营 。
有专家预计 ， 美国债券市场和非银行金融机构下一步受到冲击的可能性较大 。 目前美国债券市场总量为16万亿美元 ， 其中近一半是投资级债券中级别最低的BBB级债券 。 随着疫情对经济影响的不断恶化 ， 这些债券可能会沦为垃圾债 。 而美联储目前出台的政策最低仅支持短期融资券 ， 对垃圾级债券没有任何支持行动 。 再者 ， 美国系统重要性银行虽然暂时没有问题 ， 但要防止疫情导致经济恶化的反噬效应 。
随着美联储3月15日100个基点的降息 ， 美国也正式步入零利率区间 ， 专家认为 ， 这给美国金融业带来根本性冲击 ， 因为在零利率零利差大的宏观环境下 ， 金融机构很难生存 。
而在这种情况下 ， 中国资本市场价值凸显 。
短期来看 ， 面对公共卫生冲击和宏观经济冲击 ， 我国的疫情控制程度和政策反应速度、潜在的应对能力在全球经济体中是确定性最高的 ， 这点市场已经通过AH股比价达到历史高点而有所体现 。
中期来看 ， 资产价格主要受杠杆周期和金融周期影响 。 根据达里奥的债务周期分析框架 ， 专家认为我国目前正处于萧条后期 。 从股价来看 ， 下行空间有限 ， 而利率仍然有长期的持续的下行空间 。
长期来看 ， 我国经济长期向好的基本面不变 。
当前A股市场受全球流动性影响仍处于动荡之中 ， 只有全球流动性企稳 ， A股市场才能企稳 。 专家表示 ， 可以通过五个指数观察全球流动性是否企稳：一是黄金的价格变动；二是美元指数的变动；三是Libor减去隔夜的拆借利率是否回落；四是Weeks指数；五是高收益债的利差 。
除了资本市场的表现 ， 基本面的影响也不容忽视 。 专家认为 ， 国际疫情和中国疫情对中国宏观经济实体部门的影响也要继续观察 ， 可着重观察三方面：一是观察海外疫情对中国外需的影响；二是观察国内企业的恢复情况 ， 其中可重点观察三类 ， 一类是餐饮、旅游和客运行业 ， 二类是建筑、汽车和消费行业 ， 三类电子、半导体等其他行业；三是观察政府政策推动的力度 。
此外 ， 专家表示 ， 中国政府通过努力让国内疫情与国外疫情产生的时间差 ， 也是A股对投资者具有吸引力的一个重要原因 。
中美资本流动特征不同
人民币或率先复苏
疫情扩散导致全球资本流动加速 。 3月19日美元指数盘中一度突破102关口 ， 创2017年3月以来最高纪录 。 受此影响 ， 全球主要货币纷纷下挫 ， 人民币当日在岸、离岸汇率均大跌超过500基点 。
面对新冠疫情影响下的资本流动和人民币汇率波动 ， 有专家指出 ， 短期影响人民币贬值的因素终会随着经济恢复常态而散去 。 随着疫情进入稳定期 ， 人民币将会率先复苏 。
这之中有定价规则和流动性与风险偏好上升的短期因素 ， 但长期来看 ， 更关键的是中国经济大概率会率先复苏 ， PMI指数会改善 ， 从而利好人民币汇率 。 这主要是由当前中国外汇市场的资本流动的特征所决定的 。


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